招商銀行零售業務一直保持同業領先地位。2018年，招商銀行零售業務營收1258.46億元，同比增長16.11%，規模上遙遙領先，零售業務營收占比50.63%，稅前利潤占比達到69.02%。

從結構來看，在零售資產端，招商銀行以個人住房貸款和信用卡貸款為主，個人住房貸款貢獻了全部零售貸款的46.22%，份額相對保持穩定趨勢，而信用卡貸款占比達到28.64%，同樣超過了零售貸款總額的四分之一，從招商銀行的零售貸款結構上可以看出，其零售業務的發展已經進入到了一個結構上相對穩定的成熟階段。

零售負債端，招商銀行2018年年末零售存款占比35.52%，相比年初提升2.58個百分點。分結構看，2018年招商銀行零售存款中活期存款占比67.82%，高活期占比導致了低零售存款成本率，2018年零售存款成本率僅有1.03%。

領先的零售業務背后是招商銀行在零售端對金融科技的領先運用。

招商銀行在零售端一直堅持“網絡化、數據化、智能化”的發展戰略，尤其注重移動客戶端的發展，堅持“移動優先”的戰略。招商銀行在零售端的核心金融科技產品是兩款App——包羅理財投資，涵蓋生活中主要零售業務的招商銀行App以及信用卡掌上生活APP。這兩款APP每年都會在運用最新金融科技的基礎上進行優化升級，推出全新版本，升級用戶體驗：2018年，招商銀行App推出7.0版本，在收支賬本、城市服務、基金頻道、社區升級、智能服務方面均有重大更新，并有多達 149 項功能的優化，同時順利上線以“打造品質生活”為核心目標的掌上生活 App7.0 版本。

并且，2018年招行提出以月活躍用戶（MAU）作為零售業務發展的“北極星”指標，牽引整個招行零售業務的理念向數字化轉型，踐行“移動優先”發展策略，重點聚焦大批量低成本獲客能力和數字化經營能力建設，充分挖掘客戶和科技的潛在價值，打造未來增長的新動力。2018年，兩大App的MAU達 8,104.67萬，較上年末增長 47.24%。

分業務看招商銀行零售端：金融科技運用對零售端的貢獻主要體現在：提升獲客能力、精準客戶體驗、領先發展全面無卡化戰略等多個方面。

其一，金融科技、移動App的使用提升了招商銀行在零售端的獲客能力。

截至2018年年底，公司零售客戶數12541.44萬戶，同比增長17.61%，管理零售客戶總資產AUM68,021.05億元，也有10.35%的增速，這充分得益于兩大App在提升用戶體驗，增加獲客邊界上的發展，2018年招商銀行App交易筆數13.82億，同比增長33.91%，交易金額30.76 萬億元，同比增長 72.13%，掌上生活 App 日活躍用戶數峰值 794.41 萬戶，年輕客群占比超過70%。并且招商銀行通過金融科技打造智能微客服，引入全新交互形態和AI內核，布局聲紋識別、語音大數據分析、智能服務機器人等方式提升線上服務體驗。

其二，金融科技的發展使客戶體驗精準化，客戶方案專業化。

在財富管理、私人銀行業務方面，精準滿足不同客戶多樣化的需求是核心競爭力所在。招商銀行在財富管理業務上與2016年啟用基于人工智能的智能投顧產品——“摩羯智投”，并在之后定期對其進行升級，目前已經積極引入人工智能、大數據、云計算技術，成為國內規模領先的銀行智能化產品，2018年全年該產品累計銷售規模已經達到了122.33億元；在私人銀行業務方面，招商銀行借助金融科技對客戶需求精準識別，提供專業的金融方案，截至2018年私人銀行客戶72938戶，同比增長8.19%，管理總資產20392.90億元，同比增長7.03%，可以發現同零售客戶戶數和總資產發展方向類似，招商銀行在客戶數量的提升要快于管理客戶總資產的提升，說明招商銀行目前正通過更專業的金融科技技術，為客戶提供更好的體驗，進而吸引更多的群體使用招商銀行的零售業務。

其三，金融科技帶動招行零售業務核心之一——信用卡業務快速發展，并由此打響“無卡化”戰略。

招商銀行是行業內信用卡業務的領跑者，在2014年之后，面對金融科技對傳統業務帶來的沖擊，招商銀行借力打力，開啟互聯網轉型道路，全方位布局信用卡流量入口，搭建覆蓋信用卡生命周期線上平臺，實現信用卡從功能型向智能型的轉變。

并且，招商銀行主要借助了信用卡App“掌上生活”來拉動信用卡業務發展。2018年，掌上生活App累計成功辦理的消費金融交易占總消費金融交易的比例為49.47%，數據獲客占比61.21%。

2018年，招商銀行在金融科技技術應用至手機客戶端蓬勃發展的情況下提出了無卡化戰略，其App已有 15 個MAU超千萬的自場景，初步搭建了包括地鐵、公交、停車場等便民出行類場景的用戶生態體系，通過金融科技構建金融生態體系，逐步消除實體銀行卡，目前戰略期的規劃有：

一是加快推動App取代卡片，實現服務生態對交易產品的替代。北極星指標轉變為“MAU”，APP上客戶活躍度成為重點關注的指標。

二是推動零售各業務線經營向數字化平臺遷移，通過強化數字化平臺職能，向零售各業務線賦能，讓各業務線在數字化平臺上更好地生長。333也就是零售業務全部上線，借助APP來提供各類金融產品和金融服務，同時也可以獲得對公零售各類客戶的前端后端數據，挖掘客戶的信息和需求，更好服務客戶。

三是加強線上經營的力量，以組織文化的進化來適應服務生態的進化。搭建金融生態，構建一個金融生態圈。

按照招行的這種戰略，預計在這個戰略期內，招行會最早進入無卡運營銀行，同時也將在零售業務上最早實現輕運營，成本最低，收益最大。但是這個過程我們預計的至少也需要5年的時間。

我們認為：手機APP不能全面替代銀行卡。銀行卡和手機銀行APP只是服務客戶的媒介，各司其職，并非替代。分開時，各美其美；結合時，相得益彰。從而在零售業務上，手機APP的邊界是非常清晰的，這也就決定金融科技的應用不能只限于零售業務，而需要在其他業務領域拓展、包括對公、風險管理領域。

手機APP是升級版，客戶服務的優化版，但是不能全面替代銀行卡。主要原因是：其一、線下業務依然是業務的主要陣地。正如零售1.0和零售2.0發展階段，銀行卡和銀行存折都是并存的；尤其是取現功能只能夠線下。其二、信用卡的授信功能必須存在，從而信用卡的概念會存在，銀行卡也會存在。其三、支付結算基本功能必須有，銀行卡發揮這種功能。其四、不是所有的消費場景都能夠線上化，比如：旅游、看病就醫等這類需要親身體驗消費產品，從而銀行卡依然有存在的。

作為“一體兩翼”戰略的重要組成部分，招商銀行在2018年金融科技戰略布局的亮點就是加速了金融科技在批發業務端的應用，尤其是手機客戶端的上線。2016年，招商銀行批發業務與金融科技的融合開始起步，首先將批發業務與互聯網相結合，依托網銀平臺開展移動支票支付結算服務，通過“招贏通”B2B線上交易平臺推動同業業務線上化；2017年，招商銀行將批發業務與金融科技的結合重點放在中后臺建設上，利用金融科技提升業務后臺流程自動化水平，完善信貸流程處理，在國內金融企業中率先引入RPA（機器人流程自動化技術），提高運營管理效率，減少單筆業務處理時間，并利用大數據和人工智能抓取企業多方面信息，擴展了3000萬家企業的多種事件記錄，整合大數據客戶畫像。2018年，招商銀行批發業務與金融科技正式開始全面融合，正式構建招商銀行企業App，在批發業務上對標零售業務，擁有了全新的移動App平臺，不到半年客戶數量達 53.39 萬戶，月活躍客戶數20.55 萬戶。此外，按業務看，招商銀行通過批發端多種業務的金融科技運用，吸引了更多客戶：如票據業務首推“網銀+手機App 雙終端在線貼現”產品，降低了銀行營業網點負擔，增加了票據貼現業務量的同時，降低了中小企業票據融資成本，2018年，票據直貼業務量 1.026萬億元， 同比增長 30.95%，業務量市場排名第二，票據在線貼現客戶數 9,110 戶，其中，中小微企業占比達 88.44%；現金管理業務方面推出中小企業專用的資金管理系統；離岸業務通過系統搭建推進管理精細化。

招商銀行在2017年引入大數據和金融科技技術，提升授信業務自動化、流程化、專業化、集中化，并開發優化風險評級、預警模型，搭建IFRS9 下的預期損失模式撥備模型，打造全鏈條風險管理。2018年，在將2017年搭建的模型和架構進行應用的基礎上，又從零售與批發兩個方面著手，通過運用金融科技優化風險管理模式，進一步提升風險管理能力。

在零售業務方面，招商銀行利用金融科技技術，監控超過4000個變量，整合內外部數據源，多維度刻畫、驗證和還原客戶真實的資產負債情況，實現毫秒級風險決策，以穩定行業職業、穩定收入的優質客戶作為獲客主體，積極切入不同的真實消費應用場景，如購車位、裝修和教育等；建立貸后自動化監測體系，持續監測共債風險，提前做好應對準備。

在批發金融方面，招商銀行2018年搭建了風險大數據平臺，整合 15 類外部數據和客戶在3 年內的交易數據，建立公司客戶關系圖譜和智能預警體系。企業客戶智能預警系統上線 9個月，對潛在風險企業客戶的預警識別準確率達 73.05%。通過持續優化債券評審線上化流程，已有 80%的債券信用評級模型實現了線上自動化處理，評審時效性較線下流程提升30%。

從2018年招商銀行的年報來看，2018年招商銀行資產質量持續優化，不良貸款率持續下降，不良率與不良余額實現“雙降”。年末，不良貸款余額為536.05億元，較年初下降37.88億元；不良率為1.36%，較年初減少0.25個百分點，創2015年以來最低水平；

公司貸款不良率為2.13%，較上年相比下降0.37個百分點，零售貸款不良率為0.79%，較上年末下降0.10個百分點。從產品結構來看，招商銀行積極支持小微貸款，穩健發展住房、信用卡貸款。小微貸款不良率從1.77%下降至1.34%，幅度較大，較上年末下降43個BP；而個人住房貸款不良率為0.28%，下降5個BP；信用卡貸款不良率與上年末持平，為1.11%。

不良生成率與生成額同樣實現“雙降”。全年，新生成不良貸款352.78億元，同比減少12.59億元，同比下降3.45%；不良貸款生成率為1.01%，較上年下降0.15個百分點。

關注類貸款占比下降9個BP。年末，關注類貸款余額593.29億元，同比增長3.72%；占比達1.51%，較年初下降9個BP，較三季度上升1個BP。

逾期90天以上貸款占比下降20個BP。年末，逾期90天以上貸款占比為1.08%，較年初下降了20個BP，較三季度末下降了7個BP。逾期90天貸款與不良貸款的剪刀差達78.88%，較年初下降0.73個百分點。

3、對標其他銀行，招商銀行金融科技優勢

2018年以來，上市銀行都紛紛提出金融科技的概念，在金融科技方面的發展呈現出了新的特征：

如工商銀行提出：“實施金融科技改革，從破冰起航變成激流勇進，成為金融科技的主力軍”，打造智慧化零售模式。再如被《21世紀經濟報道》評為“2018年度金融科技銀行”的光大銀行，金融科技主要發展在便民零售業務上，尤其是云支付、云繳費業務。

隨著2018年年度報告的公告，各家銀行在年報中紛紛呈現出了新的金融科技布局，我們選擇具有代表性的工商銀行、建設銀行、民生銀行、中信銀行，與招商銀行的金融科技戰略進行對標比較：

工商銀行：信息科技發展好，對公業務資源廣。

工商銀行在對公業務方面提出：金融科技助力小微、三農發展；在零售業務方面提出：金融科技推動零售智慧轉型，打造新模式、新服務、新渠道；在風險管理方面提出：大數據手段優化內部評級與反欺詐模型；并且在業務部門上組建了金融科技部。在信息科技投入上，工商銀行啟動了智慧銀行信息系統（ECOS）工程，通過構建e支付功能從主機向開放平臺延伸，合理布局網點，整合存取款業務。在運營管理方面，持續開展信息安全平臺建設，搭建IT大數據平臺，提升信息安全防護水平。

工商銀行在對公業務上具有更多的資源優勢、品牌優勢和產品優勢：其于2018年完成了包含支付、匯款、存款、產品工廠的工銀亞洲FOVA平臺核心系統在馬尼拉分行、工銀奧地利投產，并推出了“經營快貸”、“網貸通”、“線上供應鏈”等多項特色對公金融服務。

建設銀行：金融科技提升至戰略層面，多項業務全面融合金融科技。

2018年，建設銀行發布了金融科技戰略規劃，成立建信金融科技子公司，將銀行業務擴展到社會生活場景的方方面面，并將金融科技運用至普惠金融業務中。

建設銀行運用金融科技推出“裕農通”、“龍財富”兩大平臺。裕農通作為普惠金融、村鎮金融與金融科技融合的代表，已經覆蓋全國超過25%的行政村。龍財富是一個財富管理服務平臺，運用金融科技為客戶提供資產配置、智能投顧、零售信貸、流動性管理、智能保顧等一系列服務的財富管理服務平臺。

分業務看，在零售業務上，“龍財富”、“龍支付”、“裕農通”紛紛運用金融科技技術，提高存款、貸款、理財產品和服務質量，私人銀行業務也退出手機私人銀行專版，AUM達到13485.12億元，同比增長16.30%，但距離招商銀行仍有較大差距；對公業務方面，建設銀行依托金融科技賦能，為企業提供“融資+融智”全面金融解決方案。在風險管理方面，建設銀行借助金融科技完善集團統一信用風險監控體系，建立企業級預警平臺，以內部金融數據為基礎，補充工商、稅務等外部數據，建立多維客戶畫像，實現精準的客戶識別、營銷、授信、定價及風險管理。

建設銀行也充分利用金融科技提升獲客能力。推出“惠懂你”，為小微客戶提供一站式貸款服務。在境外全面推廣“新一代”應用，打造新一代境外全功能銀行系統。推進集團一體化建設，中德住房儲蓄銀行核心系統并入“新一代”。

民生銀行：利用金融科技打造供應鏈金融，探索網絡零售新模式，鞏固小企業金融優勢，打造“科技金融的銀行”。

供應鏈金融方面，2018年民生銀行將供應鏈金融作為改革轉型重點戰略領域，應用金融科技技術打造新供 應鏈金融平臺，已基本形成了以“民生E鏈”為品牌的供應鏈金融綜合服務體系， 包括“通”系列行業解決方案、“E”系列融資產品以及一系列結算理財等綜合金融產品與服務。

網絡金融方面，在零售端，2018年民生銀行推出了全新手機銀行，升級線上金融服務，在手機App內結合多種客戶的個性化需求，推出人臉識別轉賬系統；在批發端，推出企業網銀2.0版本，優化服務。

民生銀行的優勢在于小微企業金融與金融科技的結合：小微企業金融服務一直是其金字招牌。民生銀行進一步加大對小微金融轉型發展的科技支撐力度，進一步提升客戶服務差異化、精細化以及風險管理全面化、服務團隊專業化水平，增強小微金融業務的核心競爭能力。年末小微企業貸款達 4,069.38 億元，高于招商銀行3,505.34億元。

中信銀行：引入MAU指標，駐扎移動金融領域，建設零售端“客戶最佳體驗銀行”。

中信銀行在金融科技戰略上與招商銀行的重合度最高。在零售端，中信銀行以建設“客戶最佳體驗銀行”為目標，與招商銀行戰略相吻合。2018年，中信銀行零售業務凈收入549.49億元，占全行營業凈收入的35.24%，在體量與占比上都顯著低于招商銀行。中信銀行同樣將手機銀行作為客戶經營的主陣地，堅持移動經營戰略，2018年先后推出手機銀行5.0版本以及與科大訊飛合作的信用卡動卡空間App5.0版本，對標招商銀行App與掌上生活App。

2018年，中信銀行手機銀行MAU687.13萬戶，同比增長51.78%，但與招商銀行手機銀行MAU4,150.80萬不在同一數量級上。

此外，中信銀行在金融科技發展過程中一個獨特之處是成立了“百信模式”：在2017年年底開業了金融科技銀行子公司中信百信銀行，是其與百度公司聯合設立的新型直銷銀行，其與百度公司分別持股 70%和30%。全面夯實了科技、數據、產品、渠道、流動性等基礎能力；提升了智能風控、智能賬戶和智能服務等三大核心能力；戰略進程全面提速，已經開始布局平臺化發展，同時由“金融業務”為主升級為“金融業務+金融科技”雙引擎發展；戰略與組織由 1.0 升級為 2.0，向平臺化發展、生態化演進。

所以，根據上述銀行的金融科技發展情況及戰略來看，雖然各家銀行對金融科技的重視程度不斷提高，但招商銀行在金融科技領域——尤其是金融科技與零售業務的結合，仍具有無可撼動的地位。民生銀行與中信銀行在零售業務金融科技方面發展迅速，但暫時與招商銀行差距顯著；在批發業務上，招商銀行批發業務金融科技仍處于起步階段，沒有明顯領先優勢，工商銀行與建設銀行在批發業務方面借助廣泛的客戶資源和渠道，與金融科技結合更加緊密。相比其他銀行，招商銀行在金融科技的發展上略欠缺與金融科技公司的交流合作。

4、對標金融科技公司，招商銀行的金融科技如何發展

招商銀行提出在金融科技發展方面全面對標金融科技公司。在基礎設施方面，對標金融科技公司，提升IT基礎能力，在移動技術、云計算、大數據、人工智能、網絡安全、區塊鏈等領域加大投入，推動招行金融科技基礎設施向互聯網轉型。在業務敏捷發展方面，對標金融科技公司，建立IT雙模研發體系，引入項目制形成全新形態的科技與業務的融合機制，不斷深化IT與業務的融合，提升業務敏捷能力，不斷提升組織對于客戶需求的響應速度和服務的持續迭代改進能力。在創新孵化平臺方面，對標互聯網企業創新機制，在內部建立金融科技創新孵化平臺，為金融科技創新項目提供全面孵化支持，為創新項目注入新能力、新資源。在外部引進金融科技資源，通過與科技企業、高校建立聯合實驗室，或通過金融科技創新項目基金引進外部資源，提升銀行金融科技能力。

我們認為，招商銀行全面對標金融科技公司的戰略主要目標是對標金融科技公司的金融科技水平、發展戰略，尤其是零售端的金融科技水平，并運用銀行自身的優勢，在未來與金融科技公司差異化發展，乃至超越金融科技公司。

零售業務是最容易被金融科技顛覆的業務，所以招行正在竭盡全力通過對標金融科技公司的零售業務金融科技，利用現有的客戶資源提供定制化的金融服務、提高服務效率、促使零售業務服務流程電子化。銀行相比金融科技公司，在零售端的最大優勢就會低成本的業務模式和客戶獲取渠道，但金融科技公司的出現提高了客戶對于服務的期望值，所以招商銀行通過對標金融科技公司，讓信息更加透明、及時，讓服務無縫對接，提升客戶體驗，雖然在科技水平上尚處于發展階段，仍與金融科技公司有一定的差距，但不能讓自身的業務時長遠遠超過互聯網公司、也不能讓自己的手機業務遠遠落后。

招商銀行在2018年開始發展對公業務的金融科技，我們認為，這是其區分于金融科技公司，高于金融科技公司的重要戰略。金融科技公司主要面向特定群體提供零售消費信貸，在對公業務方面十分薄弱，而銀行在對公業務上有著更扎實的基礎、更廣闊的客戶資源以及更成熟的體系。對于招商銀行來說，以零售業務為主，兼備發展對公業務是其長期戰略所在，通過先在零售業務上對標金融科技公司，提高科技水平，積攢應用經驗，進而將金融科技與對公業務融合，既與其長期發展方向吻合，又是其高于金融科技公司的重要舉措。

并且，銀行相比金融科技公司，有著更全面的數據資源，可以通過與各種國家數據庫、地方數據庫相連，調取更廣泛、準確的數據資源，對客戶形成更全面的用戶畫像，在普惠貸款、風險管控方面具備得天獨厚的優勢。此前，多家金融科技公司都在試驗新的信用評分分析方法，如觀察信用記錄較少或者根本沒有記錄的國際學生就讀大學和主修專業的情況，但這種方法很難通過壓力測試。銀行引入金融科技的作用就是更強大的數據分析、數據獲取系統，更好地利用這些數據，保留數據優勢，進行科學決策。招商銀行在這方面已經走在了行業前列，整合15類外部數據和客戶交易數據，全面構建用戶畫像，建立風控平臺。

在未來，招商銀行的金融科技仍大有可為。其一，招商銀行的零售業務金融科技遙遙領先，相比其他提出金融科技發展戰略的銀行而言，招行的金融科技走在最前列，發展最早，目標最明確，目前在同業還難有很強大的競爭對手；其二，招行彌補了批發業務金融科技運用的不足，繼續爭取同業領先，與金融科技公司差異化發展，在發展普惠金融，支持小微、民營、三農融資的政策環境下，對公業務與金融科技的結合有非常廣闊的發展空間；其三，招行充分利用銀行相對金融科技公司的優勢，提高風險管理能力，良性發展。

5、投資建議

從2018年業績來看，公司主要有以下亮點：

其一、營收和凈利潤增速保持雙位數高增長，在凈利潤超百億的上市銀行中十分難得，并且這種增長來源于零售轉型和金融科技銀行轉型的成效，可持續較強。

其二、盈利能力優勢增強。18年公司ROE達16.57%，明顯高于其他股份行，并且較去年上升了0.03個百分點。

其三、NIM回升。通過資產負債結構調整、提升風險定價能力等多種手段，公司四季度NIM環比三季度上升了12個BP。

其四、資產質量持續優化，撥備充足大幅提升。尤其是不良率與不良貸款實現“雙降”，關注類貸款占比和逾期90天以上貸款占比也均在下降。

其五、零售業務取得突破，鞏固先發優勢。公司零售貸款占比不僅較年初上升了1.01個百分點，零售貸款不良率也下降了10個BP。在各家銀行紛紛進行零售轉型的過程中，作為具有先發優勢的零售龍頭，公司的零售客戶基礎在加速增厚，在金融科技助力下，這種先發優勢是能夠不斷鞏固的。19年公司將重點發力零售轉型的3.0階段，在“移動優先”和“MAU北極星指標”的牽引下，通過“招商銀行”、“掌上生活”雙APP并進策略，不斷夯實零售客戶基礎，在保持核心業務領域體系化競爭優勢的同時，全面向“APP時代”進發。

其六、金融科技應用加快，數字化轉型取得成效。公司對標金融科技公司，持續加大對金融科技的投入力度，2018年投入了65.02億元，同比增長35.71%。金融科技的應用已經不僅體現在零售業務、對公業務中，同時也體現在風險管理、基礎架構建設中。

除了營收和凈利潤兩位數增長、NIM回升、不良率下降、零售優勢突出這些基本面原因之外，我們認為：招行再金融科技上的優勢更為突出，而且，本年內金融科技發展對其零售端的實質影響將逐步顯現，強化零售端優勢；獲得的零售溢價可超100%。主要來自量和質兩個緯度：其一、隨著進入無卡時代，手機APP代替銀行卡，同時借力MAU考核激勵，零售客戶數量會出現幾何級數增長。目前1.25億零售客戶，預計未來達到3億左右都不是問題；其二、金融科技實力強大后，客戶畫像更加完善，為客戶推送產品和服務更加精準，單位客戶的貢獻度提升。金融科技在對公領域和風險管理領域的應用也將降低業務運營成本，業務貢獻度提升。

我們預計公司19\20年營業收入同比增長13%/15%，歸母凈利潤同比增速16%/17%，EPS分別為3.70元/4.33元，BVPS為23.64元/26.23元，對應的PE為9.6/8.2，對應的PB為1.50/1.35。維持“買入”評級，六個月目標價43元，對應1.8倍的PB。