一、螞蟻集團正遭受圍剿
不得不承認，10月24日馬云在第二屆外灘金融峰會上的講話惹來了一系列麻煩，表面的繁華與風光之余，隱藏著最為簡單和樸素的業務運作道理，即螞蟻集團以互聯網科技平臺之名從事金融業務、以普惠之名開展高利差和高杠桿表外業務的“普而不惠”面目被徹底揭開，而在遭到金融行業的一致聲討后，市場輿論也有了比較明顯的政策導向，監管部門亦接連發聲。馬云的螞蟻集團目前似乎正在遭受金融行業和金融監管部門的圍剿，其招股說明書中最擔心的政策風險正在逼近并將很快成為現實，顯然這對于剛剛上市的螞蟻集團及其投資者來說并不是好信息。（一）11月2日：發布的網絡小貸管理辦法會明顯沖擊到螞蟻集團之前的分析告訴我們，螞蟻集團旗下四家微貸平臺有兩家為小貸公司，即分別于2010與2013年獲得的重慶螞蟻商城小貸和重慶螞蟻小微小貸（2019年合計貢獻利潤達到27.76億元，占其當年全部凈12.66%）。不過這兩家全國網絡小貸公司也要迎來類似銀行等金融機構的監管，且會在杠桿水平、業務范圍和作業區域上大幅受限。2020年11月2日，銀保監會和央行聯合發布《網絡小額貸款業務管理暫行辦法（征求意見稿）》，明確提出七個值得關注的要求：（1）未經銀保監會批準，小貸公司不得跨省級行政區域開展網絡小貸業務。極個別小貸公司跨省級區域開展網絡小貸業務的，由銀保監會負責審查批準、監督管理和風險處置。（2）網絡小貸業務經營許可證有效期為3年，每3年續展一次。（3）經營網絡小貸業務的小貸公司注冊資本不低于10億元，跨省級區域經營網絡小貸公司的小貸公司注冊資本不低于50億元。（4）經營網貸業務的小貸公司其通過非標準化融資形式（如銀行借款和股東借款）融入的資金余額、標準化債券類資產形式（發行債券和資產證券化產品）融入的資金余額分別不得超過其凈資產的1倍和4倍。（5）經營網貸業務的小貸公司對自然人、其它組織及其關聯方的單戶網絡小貸余額原則上分別不得超過30萬元（互聯網貸款為20萬元）和100萬元，其中前者還應不超過最近3年年均收入的1/3。（6）同一投資人及其關聯方、一致行動人對跨省區域經營網絡小貸業務的小貸公司參股數量不得超過2家、控股數量不得超過1家。（7）在單筆聯合貸款中，經營網絡小額貸款業務的小額貸款公司的出資比例不得低于30%。2、多數規定早在83號文中便有體現，但有四個要求專門針對螞蟻集團需要說明的是，雖然早在2019年11月27日央行的互金整治辦和銀保監會的網貸整治辦聯合發布的《關于網絡借貸信息中介機構轉型為小額貸款公司試點的指導意見》（整治辦函〔2019〕83號）也規定了以上幾個相同的要求，但我們仍然可以將此次《征求意見稿》理解為專門針對螞蟻集團，理由如下：1437（1）《征求意見稿》官網發布的時間和文件發布的時間相一致，均為2020年11月2日，這表明該文件正是最近才形成，應是有所指。（2）83號文當時明確開展網絡小貸業務的小貸公司是可以跨省經營的，而本次《征求意見稿》則對跨省經營提出了禁止要求。（3）《征求意見稿》明確跨省經營網絡小貸業務的小貸公司歸屬銀保監會管轄，意味著這一類公司實際上是需要參照銀行進行管理的，后續經營網貸業務的小貸公司將適用銀行業金融機構的監管要求。（4）明確規定聯合貸款中，小貸公司的出資比例不得低于30%，這對于出資比例一般僅為2%左右的螞蟻集團來說，無疑是重磅，之前2%的資金便可以撬動目前約21537億元（四家平臺合計）的消費信貸規模，后續則需要提升至30%。11月2日（周一），證監會官網和官微發布“央行、銀保監會、證監會以及外管局對螞蟻集團實控人馬云、董事長井賢棟、總裁胡曉明進行了監管約談”一事，一行兩會一局同步約談且有官方正式發文足見事態之嚴重。可以預見的是螞蟻集團目前正在從事的大量表外高杠桿高利差金融業務需要接受監管部門的監管。（三）11月2日：銀保監會撰文指金融科技公司相關產品“普而不惠”11月2日（周一），銀保監會消費者權益保護局局長郭武平發文指出：1、金融科技公司的花唄、白條、任性付等產品與信用卡沒有本質差別，其借唄、金條、微粒貸等產品則與銀行提供的小額貸款也無本質差別。2、金融科技公司的花唄分期手續費高于銀行，實際上是“普而不惠”。3、監管部門在查處持牌金融機構的同時，對相關金融科技公司也要開展延伸調查。（四）10月31日-11月2日：央行金融時報三天連發三文回應馬云10月31日（周六）-11月2日（周日），央行旗下媒體金融時報連續發布“關于金融創新與監管的幾點認識”、“大型互聯網企業進入金融領域的潛在風險與監管”和“在金融科技發展中需要思考和厘清的幾個問題”等三篇文章，直指金融科技公司以下幾個問題：1、大型互聯網企業進入金融領域會帶來（1）壟斷和不公平競爭；（2）產品和業務邊界模糊（如旗下的小貸公司不僅從事網絡信貸甚至信用卡業務，還突破地域限制，通過支付平臺將客戶拓展到全國）；（3）信息技術可控性、穩定性風險；（4）數據泄露與侵權風險；（5）系統性風險等一系列問題。2、科技巨頭進入到金融科技領域并發展成為系統重要性大型互聯網企業巨頭，應明確其金融企業屬性，納入金融控股公司監管框架。3、目前的金融科技業務和傳統銀行沒什么本質區別，其從事的金融業務中，最賺錢的是消費信貸業務，本質上也是吃利差模式，有人批評銀行貸款是當鋪思維，但從事金融服務的Big Tech公司在實際放貸中也使用擔保品。4、部分Big Tech公司金融價值觀扭曲，誘導過度負債消費，并由于網絡效應的存在，通常會形成“贏家通吃”的局面，造成市場壟斷和不公平競爭。（五）10月31日：金融委會議對馬云會議講話基本不認可10月31日（周六），金融委會議特別提出“必須處理好金融發展、金融穩定和金融安全的關系”，并明確“將金融活動全面納入監管……對同類業務、同類主體一視同仁”以及“加強反壟斷和反不正當競爭執法司法”。因此整體上看金融委會議對老馬的講話實際上是不認可的，這應該可以奠定基本基調，未來加強對金融科技公司的監管應該是很明確的。近期的一系列事件必然會給螞蟻集團本身帶來較大沖擊，螞蟻集團及其金融子公司也將正式接受一行兩會一局的監管。（一）會不會將相應的成本轉嫁至合作金融機構身上值得關注某種程度上我們可以簡單的將螞蟻集團的消費信貸收益理解為以下公式：螞蟻集團消費信貸收益=規模*（10-15%消費信貸利率-8%合作金融機構的利率-0.1%分給擔保等相關第三方的費用）從以上公式可以看出，由于螞蟻集團可以選擇的合作金融機構空間很大、范圍很廣，這意味著傳統針對合作金融機構的監管實際上對螞蟻集團本身是利好的，也即只監管合作金融機構而忽視螞蟻集團并沒有在客戶端產生什么積極效果。事實上監管部門對合作金融機構監管力度的加強或對螞蟻集團平臺本身監管力度的加強，最終受損的可能均是合作金融機構。因此螞蟻集團、合作金融機構均應接受同樣的監管，而從事消費信貸業務的螞蟻集團在適用具體監管要求時也應參照消費金融公司、從事消費信貸業務的銀行。在新的監管導向下，螞蟻集團如果議價能力仍在，會不會將相應的成本轉嫁至合作金融機構身上值得關注。1、在監管部門的高杠桿約束下，螞蟻集團后續消費信貸業務的規模空間勢必會被大幅壓縮，而其在消費信貸的投放利率也會相應下降。2、螞蟻集團的消費信貸業務作業區域將可能進一步向重慶集中，因為其兩家小貸公司和新獲批籌建的消費金融公司均注冊在重慶。按照原先2%的比例，21537億元的消費信貸規模只需要螞蟻集團自身主體（如兩家小貸和網商銀行等）放貸431億元即可，但是在30%的要求下（假設30%具有普適性），消費信貸規模僅能做到1437億元，可見撬動能力大幅下降。（三）螞蟻集團大概率會把下一步重心放在剛剛成立的消費金融公司身上在小貸公司發展受限的情況下，螞蟻集團可能會把下一步的重心轉向剛剛成立的消費金融公司，畢竟其注冊資本高達80億元。特別是消費金融公司的放貸規模可以達到凈資產的10倍左右，即杠桿可以放大到10倍（小貸公司僅為5倍），如果再通過資產證券化等形式，杠桿還可以進一步放大，這一優勢實際上是無可替代的，而這也是為什么螞蟻科技有了小貸公司之后還愿意竭力申設消費金融公司的大背景。我們預計螞蟻集團正在從事的表外高杠桿業務正在受到顯著打壓。1、根據《征求意見稿》的規定，小貸公司的杠桿水平最高可以放大到5倍，即1單位的凈資產至少可以撬動5倍的負債，意味著之前無限放大杠桿的模式已經一去不復返了，螞蟻集團表外高杠桿業務模式會受到一定沖擊。2、目前螞蟻集團的消費信貸業務一般只有2%的資金需要自己出，剩余98%的資金大都由合作金融機構負責，根據《征求意見稿》，后面螞蟻集團兩家小貸公司在經營聯合貸款業務時的自身出資比例可能會大幅提升至30%，這會大幅降低螞蟻集團的整體高杠桿率。（一）后續對監管部門批評的聲音會進一步變小，誰來監督監管機構呢？正所謂“若批評無自由、則贊美無意義”，此次因為馬云批評監管的講話而引起的一系列風險監管事件，應該要引起關注，畢竟監管部門最近屢屢指出螞蟻集團存在的問題并非只是近期才發生，螞蟻集團的高利差表外金融業務已經持續數年，諸多金融機構也已經被綁架，因此為什么馬云講話之前沒有引起監管部門的強烈關注？反而在市場輿論形成一致風向之后才紛紛表態？這是不是因為之前螞蟻集團在刺激國內消費需求方面具有政治正確性抑或監管找不到合適的理由？此次事件之后，對監管部門批評的聲音可能會進一步變小，監管部門在監管金融機構之余，誰來監督監管機構呢？如果連馬云這種屢屢沖擊傳統金融機構的互聯網巨頭都無能為力，那后續中國金融監管機構可能更會無所顧忌，這才應是市場最為憂慮的。（二）螞蟻集團的業務雖“普而不惠”，但至少是“普”雖然螞蟻集團的業務雖然是“普而不惠”，但至少是普，其在挖掘消費空間、刺激國內需求、優化傳統金融機構服務能力、提升傳統金融機構危機意識、增強金融機構競爭力、便利城鄉居民生活、大力發展金融科技等方面有著不可磨滅的功勞，這些都是很多傳統金融機構所無法做到的。顯然現有傳統金融機構目前并沒有做到“普”，雖然目前銀行業金融機構發放的小微貸款和普惠小微貸款余額分別高達40.70萬億和13.73萬億，但無疑這兩個數據是有很大水分的。截至2020年9月底，我國共有小貸公司7227家、從業人數7.45萬人、實收資本7978.95億元以及貸款余額9020.26億元。1、2008年5月4日，銀監會和央行聯合發布的《關于小額貸款公司試點的指導意見》（銀監發（2008）23號）明確指出，小額貸款公司是由自然人、企業法人與其他社會組織投資設立，不吸收公眾存款，經營小額貸款業務的有限責任公司或股份有限公司。很顯然，這里明確將小貸公司定性為企業法人，而非金融機構，通常意義我們也稱其為類金融機構。2、一般小貸公司的注冊資本分別不得低于500萬元（有限責任）和1000萬元（股份有限），且單一自然人、企業法人、其他社會組織及其關聯方持有的股份，不得超過小貸公司注冊資本總額的10%。而經營網貸業務的小貸公司注冊資本則分別為10億元和50億元（針對跨省經營）。3、小貸公司的成立是向省級金融辦提出申請，并向當地銀監派出機構和人行報送相關資料，同時需向注冊地人行分支機構申領貸款卡。省級政府負責對轄內小額貸款公司進行監管和風險處置，地方金融監管部門具體落實。4、一般小貸公司的資金來源主要有3種，即股東繳納的資本金、捐贈資金以及來自不超過兩個銀行業金融機構的融入資金。其中從銀行業金融機構獲得融入資金的余額，不得超過資本凈額的50%（利率以同期“Shibor”為基準加點確定），同時銀行業金融機構應將相應的融資信息報送給人行和銀監派出機構。5、同一借款人的貸款余額不得超過小貸公司資本凈額的5%。同時小貸公司的貸款利率上限放開，但不得超過司法部門規定的上限，下限為人民銀行公布的貸款基準利率的0.9倍。6、目前小額貸款公司行業由銀保監會負責制定規則，由地方金融監管部門實施監管，即省級人民政府應依法對本地區小額貸款公司實施監管，承擔相應的風險處置責任（經營跨省經營的網絡小貸公司由銀保監會負責）。7、一般小貸公司的監管規定主要適用于《關于加強小額貸款公司監督管理的通知》（銀保監辦發〔2020〕86號），而經營網貸業務的小貸公司則適用于《網絡小額貸款業務管理暫行辦法（征求意見稿）》。中國每一類機構的產生均有其特定的歷史背景，小額貸款公司也不例外。現在P2P平臺正向小貸公司轉型，因此討論P2P的意義似乎沒有明顯，其最大的價值在于之前充當信息中介所積累的信息和客戶資源。（1）嚴格來講小額貸款公司并非中國首創，其起源于1976年孟加拉國著名經濟學家穆罕默德?尤努斯的小額貸款實驗（1986年在政府的支持下轉化為格萊珉銀行），中國只是借助了其思想。目前國際上已有新加坡淡馬錫、孟加拉格萊珉、德國IPC、法國沛豐等成熟的小貸經驗。（2）1994年，小額貸款以服務于我國的農村扶貧貼息貸款計劃而被引入，在1994-2000年這一期間，小額貸款的思路一直是以扶貧為基本導向。2、2005年確定五大試點地區，并提出小貸公司的三大基本運行框架2005年5月，央行召開小微信貸試點工作會議，確定陜西、四川、貴州、山西、內蒙等五省作為實施小額信貸的試點地區，并確定5大基本框架：（1）只貸不存，即小貸公司的資金來源主要為股東繳納的資本金、捐贈資金以及不超過兩家銀行業金融機構的融入資金。（2）小貸利率上限不能超過法定利率的4倍，下限為基準利率的0.9倍，區間內可自主確定。（3）70%以上的貸款要用于“三農”，且只能在縣域內經營。基于此試點，2006年先后試點成立晉源泰和日升隆（山西平遙）、全力（四川廣元）、華地（貴州江口）、信昌和大洋匯鑫（陜西戶縣）、融豐（內蒙東盛）等7家小貸公司。3、2007年將小額貸款公司試點省份擴大至31個省區（1）2007年10月，銀監會放寬農村地區銀行業金融機構準入政策試點范圍，將2005年確定的5個省份擴大至全國31個省區。僅2008年一年，各地便批準成立100余家小貸公司。其中，2007年10月我國首家外資背景的小額貸款公司成立，即南充美信服務（由法國美信集團、國際金融公司、德國復興信貸銀行、美國國際集團）等共同出資成立。（2）2008年6月，德國技術合作、德國AFC為日升隆注入15萬歐元資金，并引入小額貸款專用金融軟件和先進的管理經驗。4、2008-2015年，小貸公司一直保持著比較快速的增長2008年5月4日，銀監會和央行聯合發布《關于小額貸款公司試點的指導意見》（銀監發〔2008〕23號），標志著小貸公司正式進入了文件規范階段，而2008-2015年這一時期同樣是小貸公司的黃金發展期，其機構數量、貸款余額、從業人數分別從2614家、1975.08億元和27884名從業人員迅速增加至2015年6月的8951家、9594.16億元和114017名從業人員。并且全國各地區也自2009年后開始出臺關于小貸公司的政策規定，方向上多以放松為主。僅以杭州為例，2012年6月27日，杭州發布《關于深入推進全市小額貸款公司健康快速發展的實施意見》便放松了小貸公司的政策約束：（1）將小貸公司主發起人及其關聯股東首次入股比例上限由之前的20%和10%均擴大至30%。（2）對新設小貸公司注冊資本金（之前上限2億元）不再設上限，并允許到杭州欠發達縣作為主發起人設立小貸公司。（3）允許小貸公司可申請設立分支機構，滿足條件的小貸公司其融資比例可放寬到資本凈額的100%（之前為50%）。（4）除向銀行業金融機構進行融資外，還可向主要法人股東定向借款及向本市范圍內其他小貸公司調劑拆借資金。（5）連續兩年考評優秀的小貸公司可向省金融辦申請開展資產轉讓等業務。2015年1月30日，中國小額貸款公司協會成立大會在北京召開，從當時央行副行長潘功勝的講話內容來看，這應是小貸公司生存環境開始收緊的一個標志，其背景就在于小貸公司長時期內不僅沒有貫徹“小額、分散”的經營理念，還在行業中充當著“過橋貸款”角色，導致不務正業的現象比較嚴重。2015年之后，關于互聯網金融以及非持牌機構的監管趨嚴。特別是2020年9月7日銀保監會辦公廳發布的《關于加強小額貸款公司監督管理的通知》（銀保監辦發〔2020〕86號），意味著小貸公司的監管正式進入新的階段：（1）小額貸款公司通過銀行借款、股東借款等非標準化融資形式融入資金的余額不得超過其凈資產的1倍；通過發行債券、資產證券化產品等標準化債權類資產形式融入資金的余額不得超過其凈資產的4倍。（2）堅持小額分散原則，小額貸款公司對同一借款人、同一借款人及其關聯方的貸款余額分別不得超過小額貸款公司凈資產的10%和15%。（3）小額貸款公司原則上應當在公司住所所屬縣級行政區域內開展業務，經地方金融監管部門同意的小額貸款公司可以放寬經營區域限制，但不得超出公司住所所屬省級行政區域。2020年10月22日，銀保監會副主席梁濤在2020金融街論壇年會上表示“全國實際運營的P2P、網貸機構已經由高峰時期的5000家，壓降到9月末的6家，借款借貸規模及參與人數連續27個月下降”。（1）2016年8月17日發布的《網絡借貸信息中介機構業務活動管理暫行辦法》明確，網絡借貸信息中介機構（亦稱P2P平臺）是指依法設立，專門從事網絡借貸信息中介業務活動的金融信息中介公司。該類機構以互聯網為主要渠道，為借款人與出借人（即貸款人）實現直接借貸提供信息搜集、信息公布、資信評估、信息交互、借貸撮合等服務。（2）P2P平臺屬于民間借貸范疇，受合同法、民法通則等法律法規以及最高人民法院有關司法解釋規范。（3）銀（保）監會負責制定P2P平臺業務活動監督管理制度，并實施行為監管。各省級人民政府負責本轄區P2P平臺的機構監管（地方金融監管部門負責為P2P平臺辦理備案登記）。工信部負責對P2P平臺業務活動涉及的電信業務進行監管。公安部牽頭負責對P2P平臺的互聯網服務進行安全監管。國家互聯網信息辦公室負責對金融信息服務、互聯網信息內容等業務進行監管。（4）P2P平臺是信息中介，而非信用中介，不得變相從事信用中介業務。（1）P2P平臺向小貸公司轉型是為了讓前者擁有信用中介，并發揮之前信息中介的優勢。（2）P2P平臺轉型為小貸公司后其資本實力（5000萬元和10億元）要明顯優于存量小貸公司（500萬元和1000萬元）。（3）轉型小貸公司可以真正實現“小額、分散”的經營理念，即單戶個體不超過30萬元以及法人、關聯方單戶不超過100萬元，更有助于降低風險能力。（4）轉型為小貸公司后其經營模式將更加向銀行業金融機構靠攏。（四）小貸公司的監管要求可能會分別向村鎮銀行和消費金融公司靠攏事實上2009年6月9日，銀監會便發文《小額貸款公司改制設立村鎮銀行暫行規定》（銀監發（2009）48號），推動小貸公司向村鎮銀行轉型。這意味著由P2P向小貸公司轉型，再進一步由小貸公司向村鎮銀行、消費金融公司或民營銀行轉型（或適用其監管要求），可能才是監管方向的脈落主線。其理由就在于P2P平臺只是信息中介、小貸公司也只是貸款公司，前者的重點在于將借款人和投資人融合在一起，后者則是為了尋找政策導向上的借款人，那么當發展到一定程度時，P2P平臺便需要信用中介的支持，否則將難以持續，而小貸公司也需要杠桿率的提升、業務范圍的放寬以及資金來源的進一步豐富，才能支撐越來越多的借款人。因此最終的方向可能是，單一省級區域經營的小貸公司最終將向村鎮銀行轉型，而全國經營的小貸公司最終將向消費金融公司或民營銀行轉型，或者說即便不轉型，其監管要求也會分別和村鎮銀行、消費金融公司以及民營銀行相一致。【聲明：本文信息全部源于公開渠道，文中內容僅代表作者個人觀點】
