來源：法融匯俱樂部

【摘要】信托公司可以通過三個途徑參與PPP融資：一、發行信托計劃直接或間接參與PPP；二、擔任PPP項目基礎設施資產證券化的受托人；三、在PPP項目債券項目設計附擔保公司債信托、PPP項目融資擔保信托。

2014年9月，國務院發布的《國務院關于加強地方政府性債務管理的意見》(國發〔2014〕43號)(下稱"43號文")提出，剝離融資平臺公司政府融資職能，融資平臺公司不得新增政府債務；政府債務只能通過政府及其部門舉借，不得通過企事業單位等舉借。同時，PPP(Public-Private-Partnership，公私合作)模式開始得到大力推廣，吸引社會資本參與，從而減輕地方政府投資支出壓力，也可以使政府的財政支出逐漸透明化，進而激勵地方政府的支出與收益匹配。

面臨轉型壓力的信托公司也在探索參與PPP融資的模式。在狹義PPP中，信托公司參與的機會較少，但在廣義PPP中，如上述融資平臺存量項目類似于政信合作業務，信托仍然有參與的機會。不過，信托公司以前做政信業務是看政府信用和政府財力為主，，直接向融資平臺提供周轉性的貸款融資，但未來以PPP的形式運作后，就要轉到看項目本身的風險為主，提供的也不僅是周轉性的融資，而是還要參與對項目的管理來獲取更高的回報。信托參與PPP的形式也并非只能是純股權，更適合的方式還是債權或者夾層。

一、PPP概念及在我國的發展

PPP是Public-Private Partnerships的縮寫，作為一個專門術語在1982年由英國政府提出，譯為"公私合作伙伴關系"，其基本內涵是指通過政府部門與私人部門的合作來提供公共產品服務。

PPP的定義有廣義和狹義之分。廣義的PPP是2014年12月發布的《國家發展改革委關于開展政府和社會資本合作的指導意見》(發改投資[2014]2724號)中所規定的：政府為增強公共產品和服務供給能力、提高供給效率，通過特許經營、購買服務、股權合作等方式，與社會資本建立的利益共享、風險分擔及長期合作關系。廣義的PPP通常被界定為特許經營類項目融資模式，即私人部門通過與政府簽訂特許權協議，而獲準在一定特許經營期內進行項目的融資、建設和運營，同時取得投資回報，特許經營期滿再將項目資產無償交還給政府部門。廣義的PPP包含了BOT模式等目前比較流行的特許經營類模式。

狹義的PPP是"43號文"所規定的：投資者按照市朝原則出資，按約定規則獨自或與政府共同成立特別目的公司建設和運營合作項目。投資者或特別目的公司可以通過銀行貸款、企業債、項目收益債券、資產證券化等市朝方式舉債并承擔償債責任。政府對投資者或特別目的公司按約定規則依法承擔特許經營權、合理定價、財政補貼等相關責任，不承擔投資者或特別目的公司的償債責任。

在狹義PPP模式下，政府和社會資本組成的項目公司針對特定項目，與政府簽訂特許經營合同，并由項目公司負責項目設計、融資、建設、運營；等到特許經營期滿后，項目公司終結并將項目移交給政府。因此，與廣義PPP相比，狹義PPP模式下的政府和企業合作更加緊密和深入，信息更加對稱。

二、PPP融資模式下信托參與的三個主要途徑

政信合作業務由來已久，并有諸多變種。2012年12月24日，財政部、發改委、人民銀行和銀監會聯合發布《關于制止地方政府違法違規融資行為的通知》，限制地方各級政府及所屬機關事業單位以BT的方式舉借政府性債務，要求地方政府不得以國有資產為其他單位或企業融資進行抵押或質押，不得為其他單位或企業融資提供擔保，之后政信合作業務以信托公司通過受讓地方政府融資平臺對政府的BT債權、投資地方政府融資平臺的受益權等模式變通進行。接著是"43號文"提出，剝離融資平臺公司政府融資職能，融資平臺公司不得新增政府債務，此種以信托公司通過受讓地方政府融資平臺對政府的BT債權進行的政信合作模式難以為繼。

不過，這是否意味著信托公司將無法再參與到城鎮化基礎設施的盛宴？答案是否定的。

首先，政府融資平臺公司有名單內和名單外的差異。雖然"43號文"要求剝離融資平臺公司政府融資職能，融資平臺公司不得新增政府債務，但名單外融資平臺公司是否受到上述規定限制還未可知，在未明確禁止之前，根據法無禁止則可行的民事原則依舊具有可行性，即信托公司仍可通過受讓名單外融資平臺公司BT債權的模式進行政信合作。而且，"43號文"還規定，對符合法律或國務院規定可以舉借政府性債務的公共租賃住房、公路等項目，確需采取代建制建設并由財政性資金逐年回購(BT)的，必須根據項目建設規劃、償債能力等，合理確定建設規模，落實分年資金償還計劃。即公共租賃住房、公路等項目仍可采用BT模式，通過信托融資，只是信托公司不能再單純依靠財政隱性擔保，而是要基于融資平臺公司自身實力或基礎項目自身現金流。

其次，在PPP融資模式下，信托公司仍有參與的途徑。概括而言，從狹義PPP角度來說，信托參與的機會并不是很多，因為類似公共交通、水務、燃氣之類的項目投資回收期都很長，超出信托產品的一般年限，而且這些項目的回報雖然穩定，但因為都關系民生而不會很高，也難以滿足投資者對收益的需求。從廣義PPP角度來說，即將土地開發整理等項目也包括進去，實際上類似于政信合作業務，信托公司仍有參與的機會。不過，信托公司以前做政信業務是看政府信用和政府財力為主，直接向融資平臺提供周轉性的貸款融資，但未來以PPP的形式運作后，就要轉到看項目本身的風險為主；提供的也不僅是周轉性的融資，而是還要參與對項目的管理來獲取更高的回報。信托參與PPP的形式也并非只能是純股權，更適合的方式還是債權或者夾層。

具體而言，信托公司可以通過三個途徑參與PPP融資。

1、發行信托計劃直接或間接參與PPP。

直接參與是指信托公司直接以投資方的形式，或股權或債權，或股債結合模式參與特殊項目公司，即成為項目公司股東或者債權人。間接參與是指信托公司為成為投資方的股東，即成為項目公司股東的股東，再向投資方借貸或者直接給項目公司借貸。由于PPP通常要10-20年，信托計劃的期限可能因此也需要10-20年，但可分期發行，縮短信托期限，因此將該基礎設施信托計劃做成基金化產品較為合適，同時需要在流動性方面給予一定的支持，甚至在合適的時候可以讓項目公司上市。

雖然PPP項目由于具有一定的公益屬性，因而收益率將低于現在市面上的信托產品，但信托公司若能在個別產業深耕細作，信托收益仍然有較大提升空間。

不過，與傳統政信合作業務僅作為融資模式不同的是，PPP項下的項目收益更多是來自于項目的良好經營，信托公司不管是直接還是間接進入，都屬于風險和利益共同承擔的模式，不能將PPP項目公司做成名股實債的項目，因而信托公司需要參與項目公司的出資、招投標、工程建設和財務顧問等各個環節，需要招聘大量相關行業如污水治理行業、垃圾處理、公路建設行業等方面的專業人才，加強前期的研究與風險的論證、中期的治理與監管，這對信托公司將是一個極大的挑戰。

2、擔任PPP項目基礎設施資產證券化的受托人。

由于PPP項目具有明確特許經營權轉讓，一般來說PPP項目均投向基礎設施，此類項目具有投資規模大、建設周期長的特點，具有穩定的現金流及必要的政府補貼，這類項目適合做成資產證券化產品，信托公司可擔任PPP項目基礎設施資產證券化的受托人。

不過，PPP中涉及的經營權、收費權等新型財產權利，現有的法定登記制度尚不能涵蓋；信托登記制度也存在缺失，基礎資產是否能夠做到真實轉讓與破產隔離，仍然是個疑問。同時，資產證券化的現金流收益是否征收所得稅，資產轉讓是否征收營業稅和瑩稅等基礎性問題均未有明確的答案。總體而言，資產證券化業務較為復雜，而信托公司已經習慣了模式較為簡單且收益較高的傳統政信合作業務，如果要再做復雜且收益較低的資產證券化業務，需要提前全方位布局。

3、在PPP項目債券項目設計附擔保公司債信托、PPP項目融資擔保信托。

2014年7月，銀行間市場交易商協會發布《銀行間市場非金融企業項目收益票據業務指引》([2014]10號)，正式推出項目收益票據。項目收益票據是指非金融企業在銀行間債券市場發行的，募集資金用于項目建設且以項目產生的經營性現金流為主要償債來源的債務融資工具。指引規定項目包括但不限于市政、交通、公用事業、教育、醫療等與城鎮化建設相關的、能產生持續穩定經營性現金流的項目。

通過PPP模式涉足基礎建設領域的項目公司預計在未來也能通過發行項目收益票據的方式為其投資運營的項目進行融資，而信托計劃則能夠在PPP項目收益票據中設計附擔保公司債信托。在這一產品模式的設計中，信托公司既可以作為企業的財務顧問，幫助企業設計附擔保公司債信托方案，又可以作為承銷商，包銷或代銷附擔保公司債。同時也可作為債券發行人的受托人，接受債券發行人的委托，就特定財產設定擔保權為企業債實施擔保，以擔保權為信托財產，以企業債持有人為受益人。在該附擔保公司債中，信托公司可以發揮受托人+投資銀行的角色，最大的發揮信托制度的功能。

當然，在上述附擔保公司債中，信托公司需要在項目公司中占主導地位，與項目公司中的政府、聯合投資方建立較為全面的戰略合作伙伴關系，才能超越銀行、券商等競爭對手。而且，若包銷或代銷附擔保公司債，還需要大力發展信托公司自己的銷售團隊。

此外，關于對應擔保權能否設立信托，日本、韓國等國家規定了《附擔保公司債信托法》相應規定，但中國現在并未有相關規定，因此擔保權能否設立信托是個難題，信托公司能否以非債權人的身份成為擔保權人在法律上也略有爭議。

總之，PPP不僅是一個融資安排，更是一種管理機制。在PPP項目中，信托公司只有與政府建立戰略合作伙伴關系，才能根據政府需求深耕細作，不僅提供上述三項業務，而且可以在深度合作的基礎上打包設計，甚至還可對接土地信托、消費信托等新型業務，從而將PPP項目真正變成一塊大蛋糕。