2016年6月24日，國務院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會和財政部聯(lián)合發(fā)布了《企業(yè)國有資產(chǎn)交易監(jiān)督管理辦法》（下稱“《辦法》”）。在中國市場環(huán)境下，任何一個PE基金從設(shè)立、投資到退出都有可能受到國資的監(jiān)管。那么，《辦法》會對PE基金行業(yè)造成哪些重大影響？就此問題，在初步研讀《辦法》的前提下，結(jié)合相關(guān)工作經(jīng)驗，簡單分析如下：

國有企業(yè)定義的進一步明確將導致基金架構(gòu)的調(diào)整

作為中國經(jīng)濟的重要主體，國有企業(yè)在PE基金行業(yè)具有舉足輕重的地位。除了作為各個基金的LP，很多國有企業(yè)更傾向于主動管理基金，出任基金的GP。根據(jù)2006年8月27日修訂的《合伙企業(yè)法》第三條，國有獨資公司、國有企業(yè)、上市公司以及公益性的事業(yè)單位、社會團體不得成為普通合伙人。我們理解，國有企業(yè)在設(shè)立有限合伙架構(gòu)私募基金時碰到的首要問題就是如何在《合伙企業(yè)法》范疇下設(shè)計基金架構(gòu)。

《合伙企業(yè)法》并未對其第三條中的“國有企業(yè)”范圍作出明確定義。在《辦法》發(fā)布之前，中國法下對于“國有企業(yè)”也沒有一個權(quán)威而清晰的定義，不同的部門有不同的解釋。其中，各地工商局對于“國有企業(yè)”概念認識也存在不一致，但根據(jù)我們實務經(jīng)驗，國有控股公司作為GP注冊有限合伙企業(yè)很多都能通過工商局的審核。其原因在于，前述工商局將“國有企業(yè)”一般界定為“全民所有制企業(yè)”。

根據(jù)麥趣爾集團股份有限公司（下稱“麥趣爾”）的招股說明書，華融渝富基業(yè)（天津）股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）（下稱“華融渝富”）是上市公司麥趣爾的股東。華融渝富完全受普通合伙人華融渝富股權(quán)投資基金管理有限公司（下稱“華融渝富管理公司”）的控制和管理。中國華融資產(chǎn)管理公司（下稱“華融”）持有華融渝富管理公司70%的股權(quán)，重慶渝富資產(chǎn)經(jīng)營管理集團有限公司（下稱“重慶渝富”）持有華融渝富管理公司30%的股權(quán)。根據(jù)我們從網(wǎng)絡公開資料的查詢，華融資產(chǎn)的股權(quán)結(jié)構(gòu)為：財政部持股98.06%，中國人壽保險（集團）公司（根據(jù)工商總局查詢信息，中國人壽保險（集團）公司為國有獨資公司）持股1.94%。重慶渝富為重慶市人民政府批準組建的國有獨資公司。

根據(jù)該案例，無論是工商注冊以及后續(xù)投資的企業(yè)在IPO審核中，100%國有股權(quán)的GP并未成為實質(zhì)性的障礙。

《辦法》首次對“國有企業(yè)”進行了權(quán)威性定義，其第四條規(guī)定，國有企業(yè)是指政府部門、機構(gòu)、事業(yè)單位出資設(shè)立的國有獨資企業(yè)（公司），以及上述單位、企業(yè)直接或間接合計持股為100%的國有全資企業(yè)。

因此，在《辦法》實施之后，類似華融渝富架構(gòu)的GP可能需要調(diào)整其架構(gòu)，否則很有可能被認定為觸發(fā)《合伙企業(yè)法》第三條。

產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓中可能

出現(xiàn)門口的野蠻人

根據(jù)《辦法》第十四條， 產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓原則上不得針對受讓方設(shè)置資格條件，確需設(shè)置的，不得有明確指向性或違反公平競爭原則，所設(shè)資格條件相關(guān)內(nèi)容應當在信息披露前報同級國資監(jiān)管機構(gòu)備案，國資監(jiān)管機構(gòu)在5個工作日內(nèi)未反饋意見的視為同意。

此前，在涉及國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓的交易中，確實有通過量身定做條件而使得僅有收購方或僅有少數(shù)投資者可以滿足而最終實現(xiàn)定向轉(zhuǎn)讓。在《辦法》實施后，無疑這種簡單粗暴的方法將不再有效。

我們預測，這個條款后續(xù)將造成兩個影響。其一，會有更多“門口的野蠻人”在國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓中不請而至，有可能一個機構(gòu)參與交易談判很久但是最終目標產(chǎn)權(quán)反被第三方獲得，事實上這對于國資的增值保值倒是好事，至少從另外一個角度發(fā)現(xiàn)了國有產(chǎn)權(quán)的價值。從寶萬之爭中我們可以得到啟示，那就是公司治理特別是章程約定的重要性。如果為了避免“門口的野蠻人”導致的不利后果，公司更應該考慮的是如何完善內(nèi)部治理架構(gòu)。其二，對于PE基金而言，這個條款事實上是增加了投資優(yōu)質(zhì)公司的機會。我們預計會有專門的基金專門潛伏在各個交易所等待他們中意的機會。

如何設(shè)計交易架構(gòu)從而

可以非公開協(xié)議方式增資

《辦法》確定了國有及國有控股企業(yè)、國有實際控制企業(yè)增資須通過產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)網(wǎng)站對外披露信息公開征集投資方的基本原則。

此前，關(guān)于國企的增資交易是否需要進場并沒有明確的規(guī)定，而在各地的實踐中確實有不同的做法。考慮到PE基金的業(yè)務特點，可能在更多的交易中還是以增資而非轉(zhuǎn)股的形式進行投資，因此關(guān)于增資的規(guī)定對于PE基金可能更為重要。 在《辦法》實施后，PE基金可能不得不面對該等交易是否需要進場的問題。

《辦法》的四十五和四十六條規(guī)定了豁免進場交易的幾種情形，即根據(jù)第四十五條，以下情形經(jīng)同級國資監(jiān)管機構(gòu)批準，可以采取非公開協(xié)議方式進行增資：（一）因國有資本布局結(jié)構(gòu)調(diào)整需要，由特定的國有及國有控股企業(yè)或國有實際控制企業(yè)參與增資；（二）因國家出資企業(yè)與特定投資方建立戰(zhàn)略合作伙伴或利益共同體需要，由該投資方參與國家出資企業(yè)或其子企業(yè)增資。第四十六條，以下情形經(jīng)國家出資企業(yè)審議決策，可以采取非公開協(xié)議方式進行增資：（一）國家出資企業(yè)直接或指定其控股、實際控制的其他子企業(yè)參與增資；（二）企業(yè)債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)；（三）企業(yè)原股東增資。

根據(jù)我們的經(jīng)驗，在以后的交易中，前述《辦法》四十六條的債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)以及原股東增資這兩種情況將會在實踐中成為規(guī)避進場的重要途徑。

國有金融企業(yè)

股權(quán)投資的交易問題

那么，如果一個國有金融企業(yè)直接股權(quán)投資所形成的不享有控股權(quán)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓是否應當適用《辦法》呢？

根據(jù)《辦法》第六十三條，金融、文化類國家出資企業(yè)的國有資產(chǎn)交易和上市公司的國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓等行為，國家另有規(guī)定的，依照其規(guī)定。

我們理解，對于國有金融企業(yè)直接股權(quán)投資所形成的不享有控股權(quán)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓應當適用《財政部關(guān)于進一步明確國有金融企業(yè)直接股權(quán)投資有關(guān)資產(chǎn)管理問題的通知》（2014年07月06日生效，現(xiàn)行有效，財金[2014]31號，下稱“31號文”）。

根據(jù)31號文， 進行直接股權(quán)投資所形成的不享有控股權(quán)的股權(quán)類資產(chǎn)，不屬于金融類企業(yè)國有資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)登記的范圍。國有金融企業(yè)開展直接股權(quán)投資，應當建立有效的退出機制，包括：公開發(fā)行上市、并購重組、協(xié)議轉(zhuǎn)讓、股權(quán)回購等方式。按照投資協(xié)議約定的價格和條件、以協(xié)議轉(zhuǎn)讓或股權(quán)回購方式退出的，按照公司章程的有關(guān)規(guī)定，由國有金融企業(yè)股東（大）會、董事會或其他機構(gòu)自行決策，并辦理股權(quán)轉(zhuǎn)讓手續(xù)；以其他方式進行股權(quán)轉(zhuǎn)讓的，遵照國有金融資產(chǎn)管理相關(guān)規(guī)定執(zhí)行。