2016年6月24日，國務院國有資產監督管理委員會和財政部聯合發布了《企業國有資產交易監督管理辦法》（下稱“《辦法》”）。在中國市場環境下，任何一個PE基金從設立、投資到退出都有可能受到國資的監管。那么，《辦法》會對PE基金行業造成哪些重大影響？就此問題，在初步研讀《辦法》的前提下，結合相關工作經驗，簡單分析如下：

國有企業定義的進一步明確將導致基金架構的調整

作為中國經濟的重要主體，國有企業在PE基金行業具有舉足輕重的地位。除了作為各個基金的LP，很多國有企業更傾向于主動管理基金，出任基金的GP。根據2006年8月27日修訂的《合伙企業法》第三條，國有獨資公司、國有企業、上市公司以及公益性的事業單位、社會團體不得成為普通合伙人。我們理解，國有企業在設立有限合伙架構私募基金時碰到的首要問題就是如何在《合伙企業法》范疇下設計基金架構。

《合伙企業法》并未對其第三條中的“國有企業”范圍作出明確定義。在《辦法》發布之前，中國法下對于“國有企業”也沒有一個權威而清晰的定義，不同的部門有不同的解釋。其中，各地工商局對于“國有企業”概念認識也存在不一致，但根據我們實務經驗，國有控股公司作為GP注冊有限合伙企業很多都能通過工商局的審核。其原因在于，前述工商局將“國有企業”一般界定為“全民所有制企業”。

根據麥趣爾集團股份有限公司（下稱“麥趣爾”）的招股說明書，華融渝富基業（天津）股權投資合伙企業（有限合伙）（下稱“華融渝富”）是上市公司麥趣爾的股東。華融渝富完全受普通合伙人華融渝富股權投資基金管理有限公司（下稱“華融渝富管理公司”）的控制和管理。中國華融資產管理公司（下稱“華融”）持有華融渝富管理公司70%的股權，重慶渝富資產經營管理集團有限公司（下稱“重慶渝富”）持有華融渝富管理公司30%的股權。根據我們從網絡公開資料的查詢，華融資產的股權結構為：財政部持股98.06%，中國人壽保險（集團）公司（根據工商總局查詢信息，中國人壽保險（集團）公司為國有獨資公司）持股1.94%。重慶渝富為重慶市人民政府批準組建的國有獨資公司。

根據該案例，無論是工商注冊以及后續投資的企業在IPO審核中，100%國有股權的GP并未成為實質性的障礙。

《辦法》首次對“國有企業”進行了權威性定義，其第四條規定，國有企業是指政府部門、機構、事業單位出資設立的國有獨資企業（公司），以及上述單位、企業直接或間接合計持股為100%的國有全資企業。

因此，在《辦法》實施之后，類似華融渝富架構的GP可能需要調整其架構，否則很有可能被認定為觸發《合伙企業法》第三條。

產權轉讓中可能

出現門口的野蠻人

根據《辦法》第十四條， 產權轉讓原則上不得針對受讓方設置資格條件，確需設置的，不得有明確指向性或違反公平競爭原則，所設資格條件相關內容應當在信息披露前報同級國資監管機構備案，國資監管機構在5個工作日內未反饋意見的視為同意。

此前，在涉及國有產權轉讓的交易中，確實有通過量身定做條件而使得僅有收購方或僅有少數投資者可以滿足而最終實現定向轉讓。在《辦法》實施后，無疑這種簡單粗暴的方法將不再有效。

我們預測，這個條款后續將造成兩個影響。其一，會有更多“門口的野蠻人”在國有產權轉讓中不請而至，有可能一個機構參與交易談判很久但是最終目標產權反被第三方獲得，事實上這對于國資的增值保值倒是好事，至少從另外一個角度發現了國有產權的價值。從寶萬之爭中我們可以得到啟示，那就是公司治理特別是章程約定的重要性。如果為了避免“門口的野蠻人”導致的不利后果，公司更應該考慮的是如何完善內部治理架構。其二，對于PE基金而言，這個條款事實上是增加了投資優質公司的機會。我們預計會有專門的基金專門潛伏在各個交易所等待他們中意的機會。

如何設計交易架構從而

可以非公開協議方式增資

《辦法》確定了國有及國有控股企業、國有實際控制企業增資須通過產權交易機構網站對外披露信息公開征集投資方的基本原則。

此前，關于國企的增資交易是否需要進場并沒有明確的規定，而在各地的實踐中確實有不同的做法。考慮到PE基金的業務特點，可能在更多的交易中還是以增資而非轉股的形式進行投資，因此關于增資的規定對于PE基金可能更為重要。 在《辦法》實施后，PE基金可能不得不面對該等交易是否需要進場的問題。

《辦法》的四十五和四十六條規定了豁免進場交易的幾種情形，即根據第四十五條，以下情形經同級國資監管機構批準，可以采取非公開協議方式進行增資：（一）因國有資本布局結構調整需要，由特定的國有及國有控股企業或國有實際控制企業參與增資；（二）因國家出資企業與特定投資方建立戰略合作伙伴或利益共同體需要，由該投資方參與國家出資企業或其子企業增資。第四十六條，以下情形經國家出資企業審議決策，可以采取非公開協議方式進行增資：（一）國家出資企業直接或指定其控股、實際控制的其他子企業參與增資；（二）企業債權轉為股權；（三）企業原股東增資。

根據我們的經驗，在以后的交易中，前述《辦法》四十六條的債權轉股權以及原股東增資這兩種情況將會在實踐中成為規避進場的重要途徑。

國有金融企業

股權投資的交易問題

那么，如果一個國有金融企業直接股權投資所形成的不享有控股權的股權轉讓是否應當適用《辦法》呢？

根據《辦法》第六十三條，金融、文化類國家出資企業的國有資產交易和上市公司的國有股權轉讓等行為，國家另有規定的，依照其規定。

我們理解，對于國有金融企業直接股權投資所形成的不享有控股權的股權轉讓應當適用《財政部關于進一步明確國有金融企業直接股權投資有關資產管理問題的通知》（2014年07月06日生效，現行有效，財金[2014]31號，下稱“31號文”）。

根據31號文， 進行直接股權投資所形成的不享有控股權的股權類資產，不屬于金融類企業國有資產產權登記的范圍。國有金融企業開展直接股權投資，應當建立有效的退出機制，包括：公開發行上市、并購重組、協議轉讓、股權回購等方式。按照投資協議約定的價格和條件、以協議轉讓或股權回購方式退出的，按照公司章程的有關規定，由國有金融企業股東（大）會、董事會或其他機構自行決策，并辦理股權轉讓手續；以其他方式進行股權轉讓的，遵照國有金融資產管理相關規定執行。