中國證券報(bào) 馬 爽

2018年，大宗商品演繹了一場跌宕起伏的大戲，黑色、能化、有色板塊呈現(xiàn)“倒V”走勢，市場驅(qū)動(dòng)因素由“政策市”轉(zhuǎn)向“宏觀市”，強(qiáng)勢美元、宏觀經(jīng)濟(jì)走弱預(yù)期、原油先揚(yáng)后抑等成為商品走勢轉(zhuǎn)折的主因。 

展望2019年，接受采訪的業(yè)內(nèi)專家表示，全球金融市場不確定因素增多，以美國為代表的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體收緊貨幣政策后，全球金融體系的脆弱性上升，而以中國為代表的新興市場經(jīng)濟(jì)體因新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換疊加去杠桿，2019年全球經(jīng)濟(jì)增長可能放緩。 

市場人士認(rèn)為，2019年將是危局之中存轉(zhuǎn)機(jī)的一年，建議投資者踏準(zhǔn)大宗商品運(yùn)行節(jié)奏，把握結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。 

黑色金屬：繁華落盡 徐徐歸去 

縱觀2018年，環(huán)保限產(chǎn)政策呈現(xiàn)前緊后松態(tài)勢，鋼材供給受限，市場交易邏輯以供給端為主；此后，市場從前三季度的供給端邏輯向需求端邏輯切換，在宏觀走弱預(yù)期及環(huán)保端限產(chǎn)松動(dòng)的情況下，成材價(jià)格在三季度見頂回落。 

“至2018年末，行政化去產(chǎn)能將告一段落，后續(xù)更多是原有產(chǎn)能的減量置換及城市鋼廠的搬遷和退出，有別于前期的行政化手段，未來鋼鐵去產(chǎn)能將更多依靠環(huán)保手段倒逼落后產(chǎn)能退出。”信達(dá)期貨黑色系研究團(tuán)隊(duì)表示。 

“展望2019年，預(yù)計(jì)在房地產(chǎn)回落+基建低位企穩(wěn)回升+制造業(yè)投資震蕩運(yùn)行情形下，鋼材需求或穩(wěn)中有降?！毙胚_(dá)期貨黑色系研究團(tuán)隊(duì)表示，預(yù)計(jì)2019年鋼材供需將雙雙走弱，噸鋼超高利潤將回歸至0-500元/噸區(qū)間，鋼價(jià)中樞將逐步下移。 

從需求端運(yùn)行節(jié)奏上看，招金期貨分析師認(rèn)為，受房地產(chǎn)運(yùn)行節(jié)奏影響，預(yù)計(jì)2019年上半年鋼材需求同比仍有較高增速，但下半年以后，可能會(huì)出現(xiàn)明顯下滑，前高后低格局較為明顯。 

弘業(yè)期貨分析師吳勇也認(rèn)為，2019年，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力增大，政府對于房地產(chǎn)市場的調(diào)控沒有放松，房地產(chǎn)市場將在二季度實(shí)質(zhì)性影響鋼材需求。雖然基建托底已經(jīng)啟動(dòng)，但受制于資金以及債務(wù)問題，實(shí)際對鋼材需求的拉動(dòng)效果將受限。此外，限產(chǎn)政策力度達(dá)到過去幾年水平的可能性不高，邊際效果將會(huì)減弱，粗鋼產(chǎn)量仍將保持高位。行業(yè)利潤水平將出現(xiàn)下降，由市場力量倒逼鋼廠減產(chǎn)。電爐煉鋼也會(huì)達(dá)到一個(gè)相對飽和的狀態(tài)，整體的供需將會(huì)由緊平衡向供略大于求轉(zhuǎn)變。 

能源化工：穿越迷霧 探尋本質(zhì) 

2018年前9個(gè)月，化工品行情整體維持震蕩上行，但自10月開始，受宏觀走弱預(yù)期、國際油價(jià)重挫及商品自身需求疲軟影響，不少品種承壓回落。 

站在能源化工產(chǎn)業(yè)鏈的“頂端”——原油價(jià)格走向?qū)て纷邉萜鸬健帮L(fēng)向標(biāo)”的作用。 

“2019年原油價(jià)格將面臨多重周期力量傳導(dǎo)?！敝行牌谪浤茉椿F(tuán)隊(duì)認(rèn)為，其一，大周期為宏觀經(jīng)濟(jì)周期。如果2019年-2020年兩年出現(xiàn)擴(kuò)張中后期尾部效應(yīng)引發(fā)金融動(dòng)蕩，油價(jià)或難獨(dú)善其身。其二，中周期為歐佩克增減產(chǎn)周期。一方面，歐佩克產(chǎn)量政策調(diào)整節(jié)奏明顯加快；另一方面，與俄羅斯或?qū)⑦_(dá)成長期合作框架，通過搖擺供應(yīng)維持庫存在平衡水平。其三，小周期為油品需求季節(jié)周期。上半年需求相對較弱，下半年進(jìn)入需求旺季。 

從原油市場供需方面來看，供應(yīng)端，美國原油產(chǎn)量繼續(xù)維持增長，歐佩克再度恢復(fù)減產(chǎn)。需求端，在大方向向下的情況下，仍存季節(jié)性旺季窗口；庫存端，若減產(chǎn)順利執(zhí)行，或結(jié)束累庫情況再度回歸均值。 

“2019年一季度為原油需求淡季，疊加2018年底高產(chǎn)的累庫滯后效應(yīng)，油價(jià)或?qū)⒊尸F(xiàn)階段性偏弱運(yùn)行態(tài)勢；二季度，隨著減產(chǎn)逐漸落實(shí)、伊朗制裁重審、尼日利亞及利比亞總統(tǒng)選舉，油價(jià)或存上行動(dòng)力；下半年若減產(chǎn)延續(xù)，宏觀持穩(wěn)，需求旺季去庫效應(yīng)兌現(xiàn)，油價(jià)重心或回到相對高位?！敝行牌谪浤茉椿F(tuán)隊(duì)表示。 

華泰期貨分析師潘翔則認(rèn)為，只有OPEC以及其他國家減產(chǎn)幅度超過150萬桶/日，油價(jià)才會(huì)重新回到60-80美元/桶，若出現(xiàn)不減產(chǎn)或減產(chǎn)低于150萬桶/日的情況，仍會(huì)導(dǎo)致油價(jià)下跌尋底。 

美爾雅期貨化工研究組認(rèn)為，全球經(jīng)濟(jì)下行將帶動(dòng)需求走弱，從而對油價(jià)形成壓制作用，預(yù)計(jì)2019年布倫特油價(jià)運(yùn)行中樞將下移10美元。 

值得一提的是，2018年三季度的PTA行情一度成為整個(gè)商品市場最大的亮點(diǎn)，連續(xù)三年蟄伏在低位的PTA迎來行情爆發(fā)。不過，展望2019年，美爾雅期貨分析師徐婧表示，雖然供應(yīng)端新增產(chǎn)能減少、供應(yīng)增速趨緩將會(huì)成為基本面的一大支撐，但需求端在宏觀經(jīng)濟(jì)增速下滑的背景下，逐步進(jìn)入景氣周期的尾聲。在供需博弈下，PTA整體庫存壓力相對減輕。不過，成本端的PX在大煉化時(shí)代到來之際，面臨更多壓力，其將成為拖累聚酯產(chǎn)業(yè)鏈的一大因素。 

有色金屬：道阻且長 行則將至 

2018年，“銅博士”整體呈現(xiàn)震蕩下行，滬銅期貨指數(shù)從年初55600元/噸開始走弱，年中一度沖高至54810元/噸，但很快便重返跌勢，年底價(jià)格一度跌至47490元/噸。 

“當(dāng)前的銅市場已包含多種悲觀預(yù)期，但同時(shí)產(chǎn)業(yè)方面悄然孕育著機(jī)會(huì)。”一德期貨有色金屬研發(fā)中心分析師李金濤表示。 

李金濤認(rèn)為，銅礦產(chǎn)出增速變緩，下游需求換擋，但需求表現(xiàn)穩(wěn)定并未隨經(jīng)濟(jì)下滑出現(xiàn)失速。目前，全球銅顯性庫存已至多年來少有的低點(diǎn)。與此同時(shí)，銅現(xiàn)貨升水處在近年高位，說明下游消費(fèi)其實(shí)并不弱。在國內(nèi)廢銅回收期還沒真正到來的情況下，全面禁止廢七類銅進(jìn)口政策也隱含著供應(yīng)危機(jī)。 

“此前來自宏觀方面的恐慌遮掩了銅金屬商品屬性中的一些亮點(diǎn)，銅自身供需邊際改善空間較大，低位庫存有望為銅價(jià)提供反彈基礎(chǔ)?！崩罱饾硎?，預(yù)計(jì)2019年在外部危機(jī)解除后，銅價(jià)或會(huì)迎來情緒上的修復(fù)和價(jià)值再塑造，預(yù)計(jì)倫銅核心波動(dòng)區(qū)域在6500-8000美元/噸，滬銅期價(jià)運(yùn)行區(qū)間為48000-60000元/噸。 

中財(cái)期貨分析師則認(rèn)為，目前銅市的焦點(diǎn)主要集中在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)調(diào)整導(dǎo)致的地產(chǎn)需求下滑、世界宏觀經(jīng)濟(jì)及貿(mào)易關(guān)系、新能源汽車的進(jìn)展程度三大因素上。“如果國際復(fù)雜的貿(mào)易局勢出現(xiàn)緩和，或者供給端出現(xiàn)較大擾動(dòng)，銅價(jià)有望在震蕩中存在較大的反彈機(jī)會(huì)，反之，仍會(huì)以震蕩偏弱為主?！?nbsp;

農(nóng)產(chǎn)品：寒冬已過 春天未至 

如果用一個(gè)詞來描述2018年的農(nóng)產(chǎn)品市場，那就是供需格局過剩。 

以油脂期貨為例，2018年，盡管外部擾動(dòng)事件對其價(jià)格形成一定提振，但由于供給過剩，高庫存始終成為價(jià)格上漲的阻力。 

“預(yù)計(jì)2019年油脂板塊將延續(xù)供需寬松格局，多頭力量主要來自外部擾動(dòng)事件帶來的利多效應(yīng)，空方主導(dǎo)力量來自上游供應(yīng)預(yù)期同比增加?！敝行牌谪浄治鰩煴硎?，預(yù)計(jì)上半年將維持區(qū)間震蕩，難有大的趨勢性行情，下半年還看豆油供應(yīng)，若外部擾動(dòng)事件延續(xù)，油脂價(jià)格有望獲得提振，反之，將呈現(xiàn)弱勢震蕩。 

軟商品方面，2017/2018榨季，國內(nèi)糖市增產(chǎn)周期伴隨消費(fèi)疲軟，加上國際市場共振，利空因素不斷沖擊，鄭糖期價(jià)毫無反彈之力，不斷刷新榨季低點(diǎn)。一德期貨產(chǎn)業(yè)投資部白糖分析師李曉威表示，全球食糖市場2018/2019榨季除巴西外，其他國家供應(yīng)端壓力均超2017年同期，增產(chǎn)周期還在延續(xù)，需求端卻并未出現(xiàn)緩解跡象。2018/2019榨季是國內(nèi)食糖增產(chǎn)的第三年，熊市周期伴隨增產(chǎn)，價(jià)格下行壓力或?qū)⒅鹉暝龃蟆?nbsp;

棉花方面，2018年6月初鄭棉指數(shù)一度達(dá)到近五年來最高。不過此后，由于外部擾動(dòng)事件、限制貿(mào)易商拍儲(chǔ)、我國降低部分進(jìn)口紡織品最惠國稅率，疊加下游消費(fèi)疲軟，鄭棉期價(jià)持續(xù)下行。 

“儲(chǔ)備棉投放政策實(shí)施過程將極大程度上決定2019年棉花市場預(yù)期和由此引發(fā)的價(jià)格變化。隨著去庫存穩(wěn)步進(jìn)行，600萬噸以上儲(chǔ)備棉庫存仍是核心所在，16000元/噸將成為期價(jià)新年度壓力?！毙胚_(dá)期貨軟商品研究員張秀峰表示。 

值得一提的是，2018年蘋果期貨表現(xiàn)亮眼，年度累漲逾40%。中信期貨分析師表示：“2018/2019年度蘋果供需趨緊，不過，考慮當(dāng)前期價(jià)已處于倉單成本附近，價(jià)格或已反映供需變化，進(jìn)一步上漲空間不大，2019/2020年度供需由緊轉(zhuǎn)松，價(jià)格或有所回落?！?/p>