來(lái)源：期貨日?qǐng)?bào)  作者：陳冬林 

上周，記者基于對(duì)鋼材供需基本面走弱、黑色系利潤(rùn)傳導(dǎo)邏輯、以及鐵礦石基本面較弱的判斷，在5月16日早推送文章《高爐盤面利潤(rùn)回落 鋼礦比或迎來(lái)入場(chǎng)機(jī)會(huì)》中明確提出，做多卷礦比的支撐邏輯。從16日至21日上午，卷礦比大幅單邊走高，從7.8左右最多沖高至8.2附近（見下圖）。對(duì)于后市的走勢(shì)，記者綜合各方消息認(rèn)為，由于卷礦比絕對(duì)值已到達(dá)歷史相對(duì)較高水平，而焦礦比（焦炭與鐵礦石的價(jià)格比值）21日出現(xiàn)大幅走高，卷礦比已給出短期離場(chǎng)信號(hào)。而在目前現(xiàn)貨鋼價(jià)仍處在高位，期貨價(jià)格大幅貼水現(xiàn)貨的情況下，實(shí)體企業(yè)及貿(mào)易商可以考慮現(xiàn)貨超賣、期貨做多，期限基差回歸的策略。

在研判鋼價(jià)走勢(shì)之前，我們先總結(jié)一下卷礦比離場(chǎng)的邏輯，首先是從卷礦比的歷史統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看（見下圖），目前已經(jīng)處在一個(gè)相對(duì)較高的水平，并且進(jìn)一步用技術(shù)分析去看，無(wú)論從月線、周線、日線上，都已是平臺(tái)突破短期面臨回踩的需要。

另外在鐵礦石供給、高爐需求沒(méi)有實(shí)質(zhì)性改變的情況下，18日夜盤臨近收盤時(shí)突然走高的焦礦比（見下圖），為卷礦比向下回歸給出了邏輯上的支持。短期如果鋼廠依然可以維持高利潤(rùn)，那么鐵礦石將有可能跟隨焦炭一同快速上漲去擠壓盤面的高爐利潤(rùn)；而如果短期黑色系價(jià)格繼續(xù)回調(diào)，目前表現(xiàn)相對(duì)強(qiáng)勢(shì)的成才因?yàn)閮r(jià)格絕對(duì)數(shù)字較大，可能會(huì)造成短期補(bǔ)跌的效果。

1至4月份基本面小結(jié)

站在現(xiàn)在這個(gè)時(shí)點(diǎn)來(lái)看，2018年下游需求對(duì)鋼材的影響應(yīng)遠(yuǎn)超供給端，需求從3月份市場(chǎng)主流觀點(diǎn)的“需求證偽”，到4月份的強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇、庫(kù)存去化能力重回歷史高位，再到目前的韌性猶存。市場(chǎng)對(duì)今年需求的爭(zhēng)論從未停止，相較而言，今年供給的彈性、潛力，在經(jīng)過(guò)3月初至今一輪市場(chǎng)情緒的巨大轉(zhuǎn)變后，得到了一次有效的測(cè)試，短期來(lái)看，在嚴(yán)格環(huán)保治理下廢鋼導(dǎo)致的增產(chǎn)對(duì)鋼價(jià)的沖擊在可以控制的范圍內(nèi)（要防范違規(guī)生產(chǎn)鋼材死灰復(fù)燃的風(fēng)險(xiǎn)因素）。

因此結(jié)合上周密集出爐的4月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)，我們重點(diǎn)從需求面，就房地產(chǎn)、基建、出口、制造業(yè)投資進(jìn)行一個(gè)目前時(shí)點(diǎn)上的簡(jiǎn)單小結(jié)。

房地產(chǎn)、基建、制造業(yè)中短期需求釋放看資金面。我們先來(lái)說(shuō)最關(guān)鍵的房地產(chǎn)，1至4月分房地產(chǎn)投資雖然保持一個(gè)較理想的增速，但其中大部分的貢獻(xiàn)來(lái)自于土地投資，最能夠反映鋼材需求的施工投資增速呈下滑的趨勢(shì)（見下圖），究其背后原因是房地產(chǎn)銷售情況走弱。

注：上圖由中泰證券研究所制作

據(jù)有關(guān)專家研究表明，新開工更多和房企未來(lái)的成交預(yù)期有關(guān)，而隨著四五線樓市熱度回落，企業(yè)的開工力度也有所下降。而4月份以來(lái)出現(xiàn)的一輪鋼材需求釋放，主要是因?yàn)榍捌诃h(huán)保限產(chǎn)停工的工地開始集中復(fù)工所致。

對(duì)于未來(lái)這種需求強(qiáng)度是否能夠保持，樂(lè)觀方認(rèn)為，目前持續(xù)走高的在建面積，以及較低的房地產(chǎn)庫(kù)存都是鋼材需求的有力支撐。但需要注意的是，無(wú)論是存量需求的持續(xù)釋放還是新開工面積增加，都離不開資金的支持，在目前房地產(chǎn)銷售下滑，企業(yè)融資難度加大的環(huán)境下，資金面恐將持續(xù)緊張。

再看基建，今年1至4月份基建投資累計(jì)同比增速均未超過(guò)10%，較2017年第四季度15%左右的增速有明顯的下滑，這也是導(dǎo)致3月分鋼材需求不及預(yù)期的重要因素。對(duì)于后市基建的情況，廣發(fā)證券首席宏觀分析師郭磊表示，基建投資仍在慣性下行，但公用事業(yè)部門投資已底部收窄。4月下旬政治局會(huì)議后政策微調(diào)明顯，財(cái)政部督促加快預(yù)算支出進(jìn)度。值得關(guān)注的是新華社《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》5月15日指出，PPP最嚴(yán)清理后已開始新的項(xiàng)目啟動(dòng)。

因此，短期來(lái)看，基建“最壞的時(shí)光”可能已經(jīng)過(guò)去，未來(lái)能否大幅反彈還要看政策引導(dǎo)，但持續(xù)失速的概率已經(jīng)大大降低。就近日中美貿(mào)易摩擦取得階段性成果而言，出口的順暢將更有助于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步增長(zhǎng)，從而降低對(duì)房產(chǎn)、基建等傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)動(dòng)能的依賴，特別是把基建作為對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下滑的籌碼來(lái)看，此消息是偏負(fù)面于基建投資的。

出口情況良好，1至4月份我國(guó)出口累計(jì)同比增速均保持兩位數(shù)以上的增長(zhǎng)，較2017年第四季度8%左右的增速上升明顯。具體到鋼材來(lái)看，中泰證券研究所鋼鐵行業(yè)首席分析師篤慧表示，雖然 4 月我國(guó)出口鋼材同比基本持平，但環(huán)比增加 82.5 萬(wàn)噸，是自 2017 年 8 月份以來(lái)的新高，顯示出口呈現(xiàn)持續(xù)回暖跡象。目前我國(guó)主打的高爐鋼相較海外的電爐鋼仍具有一定成本優(yōu)勢(shì)，預(yù)計(jì)鋼材出口繼續(xù)回升態(tài)勢(shì)將得以持續(xù)。

中美貿(mào)易摩擦警戒的解除，對(duì)于板材下游制造業(yè)的出口也是一個(gè)長(zhǎng)期利好，因此總體來(lái)看，短期出口對(duì)鋼材需求的拉動(dòng)任然可以持續(xù)。

最后看制造業(yè)投資，中信期貨研究所宏觀策略研究員尹丹表示，1-4 月制造業(yè)投資累計(jì)同比錄得 4.8%（3.8%），地產(chǎn)投資的持續(xù)回升，以及前期被抑制需求的陸續(xù)釋放，包括企業(yè)在貿(mào)易摩擦預(yù)期下的趕出口刺激制造業(yè)繼續(xù)擴(kuò)大投資，和工業(yè)增加值相符。

從長(zhǎng)周期來(lái)看，制作業(yè)投資增速已處在較低水平，但從產(chǎn)業(yè)特點(diǎn)來(lái)看制造業(yè)投資增速短期很難出現(xiàn)大幅度增長(zhǎng)，加上今年企業(yè)資本開支謹(jǐn)慎、融資難度加大，樂(lè)觀來(lái)看，制作業(yè)投資增速后期有望溫和上升。

總結(jié)

回看1至4月份，經(jīng)濟(jì)以及鋼材需求最強(qiáng)有力的兩個(gè)支撐應(yīng)該是來(lái)自房地產(chǎn)與出口，出口在貿(mào)易摩擦取得階段性成果后前景依然相對(duì)樂(lè)觀，但房地產(chǎn)投資是否依然能夠維持增速，則因?yàn)殇N售問(wèn)題及國(guó)內(nèi)收緊的資金面而讓人感到憂慮。基建與制造業(yè)投資目前來(lái)看短期波動(dòng)應(yīng)不大。

做一個(gè)簡(jiǎn)單的對(duì)應(yīng)，出口的樂(lè)觀可能更多的對(duì)應(yīng)板材及工業(yè)用鋼，而房地產(chǎn)的陰霾則更多的籠罩在螺紋等建筑鋼材上，本周一卷螺差最多時(shí)上沖超過(guò)180元/噸，對(duì)標(biāo)200元/噸至250元/噸合理區(qū)間，上漲空間已經(jīng)不大，但板材目前相對(duì)強(qiáng)勢(shì)的邏輯可以確立。

最后再來(lái)說(shuō)說(shuō)基差，目前1810合約成材維持如此之大的貼水，是因?yàn)榍捌谠诠┬鑳啥司嬖诓淮_定性因素，導(dǎo)致資金敢于大舉打壓遠(yuǎn)期價(jià)格。目前來(lái)看，需求端，短期的韌性已經(jīng)被驗(yàn)證，而遠(yuǎn)期中美貿(mào)摩擦這個(gè)重大利空因素也被有效釋放；供給端，環(huán)保高壓導(dǎo)致高爐產(chǎn)能受限以及電爐鋼高成本對(duì)供給邊際的影響，也都支撐鋼價(jià)難以深跌。因此，中期來(lái)看，鋼材期限較大的基差有修復(fù)的邏輯要走，尤其時(shí)板材，而市場(chǎng)情緒對(duì)于中美貿(mào)易摩擦緩和非理性的解讀，導(dǎo)致期限基差在21日下午收盤后再次走大，這可能給出具備期限結(jié)合能力的實(shí)體企業(yè)較好的入場(chǎng)機(jī)會(huì)。

風(fēng)險(xiǎn)因素，目前來(lái)看，資金面無(wú)論對(duì)于建筑用鋼還是工業(yè)用鋼的需求釋放都尤為重要，需要持續(xù)密切關(guān)注；另外，中美貿(mào)易問(wèn)題依然存在不確定性。