來源：華爾街見聞

作者：海通證券首席經濟學家姜超等 

上周美股再創新高，歐洲股市下跌，韓印港股市普跌，油價穩定黃金回落，金屬價格漲跌互現，國內股跌債穩。

鋼價創出新高！上周西本新干線鋼材指數一周大漲500元，已經正式突破5000元大關。而上次鋼價突破5000元還在11年4月份，但是持續時間只有1個半月。再往前則是08年的2、3季度鋼價突破了5000元，歷史最高時曾接近6000元。

經濟到底好不好？在過去一段時間，我們路演時客戶關心的一個重要話題是當前的經濟到底好還是不好，周期到底是向上還是向下？因為不僅是鋼價創出了新高，水泥價格也創出了2011年以來新高，而玻璃價格也突破了2013年的高點、回到了2011年的水平。這么多重要的工業品價格創出新高，難道不是意味著經濟很好嗎？

商品價格有漲有跌。雖然過去的一個月有不少商品價格創出新高，但是也有不少商品價格在持續下跌，比如說有色金屬價格普跌，現貨鋁價從16000元/噸跌倒了14000元/噸，現貨銅價從最高的56000元/噸跌倒了52700元/噸，現貨鉛價從20000元/噸跌倒了18500元/噸。而部分化工產品價格也有明顯下跌，比如橡膠價格從9月的14000元/噸跌倒了12000元/噸，塑料價格也在近兩月明顯回落。

商品價格漲幅回落。另外，從商務部統計的11月生產資料價格走勢來看，11月環比漲幅為1.6%，漲幅遠低于去年同期的5.5%。而從中采PMI的兩大價格指數來看，11月出廠價格指數為53.8，漲幅低于上月的55.2和去年同期的58.3，而11月原材料購進價格指數為59.8，漲幅同樣低于上月的63.4和去年同期68.3。因此，無論從環比還是同比來看，11月的生產資料價格PPI都有望明顯回落。

限產開始供給分化。如何解釋11月商品價格的分化表現？商品價格由供給和需求共同決定。11月的最大變化是進入到了冬季采暖季，環保部要求北方2+26城市在11月15日至來年3月31日進行限產，主要是鋼鐵有色水泥行業全面限產停產，其中唐山等城市鋼鐵限產50%，電解鋁和氧化鋁企業限產30%以上，水泥建材全部停產。因此，鋼價、水泥價格的大漲在于其限產較為嚴格，導致庫存創下新低。但是國內鋁庫存持續創新高，說明其限產不及預期，導致價格不漲反跌。

需求整體趨于回落。而在需求端，有色金屬和部分化工產品價格的回落意味著其下游需求已經開始回落。所以鋼鐵、水泥等的價格上漲并不是因為需求旺盛，而是限產導致的供給不足。作為證據，最核心的指標是中鋼協統計的全國粗鋼產量增速在11月降至0，低于10月的2.3%。

限產不一定減產，不限產也會減產。每到冬季北方就會有霧霾，環保限產其實年年都有，只不過執行力度每年不一樣?；仡?6年11月，在去產能的大背景下，環保限產已經非常嚴格，但是擋不住當月粗鋼產量增速從0%上升到7%。這意味著如果需求強勁，環保限產也擋不住產量上升。但是再回顧15年末，去產能還沒有實施，環保限產也沒有大張闊斧，但是15年12月粗鋼產量增速創下-11%的新低，說明沒有需求不環保也會減產。15年11月無論是全國還是唐山的PM2.5濃度，明顯比16年11月要低。

數量指標明顯下滑。在宏觀層面，價格和數量是不一樣的指標，其中數量指標更加純粹，反映了經濟總量的變化，事實上，自從9月份以來，各種傳統數量指標就顯示中國工業經濟出現了明顯下滑。我們此前提到過的鐵路貨運量增速在10月份降到了4.8%，遠低于7月的17.7%，已經低于16年9月份水平。而據初步統計，11月重卡銷量增速降至-8%，不僅遠低于10月的32%和9月的90%，更是回到了16年初的水平，兩年來首度回到了負增長。而10月的發電量增速已經降至了2.5%，低于16年7月水平，從11月6大電廠發電耗煤增速的大幅下降來看，11月發電量增速也可能出現零增長，回到16年初水平。

價格信號反應滯后。很多人會把價格上漲等同于經濟向好，但是價格上漲不一定是需求強勁，也可能是缺乏供給。尤其是在投機氛圍強烈的背景下，一致看漲預期會形成惜售或是囤積居奇的行為?；仡欉^去兩輪鋼價在5000元以上的時期，第一次是08年2、3季度，而那一輪經濟從07年4季度就開始見頂下滑，而第二次是在11年2季度，而11年1季度也是經濟的短期高點。

這其實已經充分證明，鋼價的見頂往往滯后于經濟的回落。在5000元以上還在投機鋼價上漲的人，其實是在賺最后一枚銅板，又怎么能夠預測的到經濟的變化呢？