來源：期貨日報  作者：曲德輝

現(xiàn)貨定價“快漲慢跌”  鋼企面臨供需“剪刀差”

鐵礦石是僅次于原油的全球貿(mào)易額第二大商品。我國是鐵礦石第一大進(jìn)口國，2016年我國鐵礦石進(jìn)口量達(dá)10.24億噸，占全球鐵礦石產(chǎn)量的49%。但我國鐵礦石定價的影響力與貿(mào)易規(guī)模并不匹配。
　　

據(jù)悉，當(dāng)前鐵礦石現(xiàn)貨定價以普氏指數(shù)為主導(dǎo)。普氏指數(shù)由普氏能源資訊發(fā)布，以62%品位鐵礦石為基準(zhǔn)，按美元計價，采集中國主要港口鐵礦石到岸的現(xiàn)貨價。與大量公開交易形成的期貨市場價格不同，普氏指數(shù)由普氏編輯人員通過電話問詢等方式，向礦山、鋼廠及貿(mào)易商采集數(shù)據(jù)。雖然詢價對象是市場上“最活躍的企業(yè)”，但樣本數(shù)量有限，僅占市場總量的6%—9%，采集過程也不公開透明，一個大權(quán)重樣本報價的大幅變動，將直接影響當(dāng)日普氏報價。這導(dǎo)致以普氏指數(shù)為主導(dǎo)的現(xiàn)貨價格具有一個顯著特點，即“快漲慢跌”。
　　

以螺紋鋼期貨主力合約的結(jié)算價和普氏62%鐵礦石指數(shù)為參考價格，數(shù)據(jù)顯示，在2013年10月31日鐵礦石期貨上市前，相比于螺紋鋼期貨，普氏指數(shù)呈現(xiàn)“快漲慢跌”“漲幅大、跌幅小”的特點。從價格漲跌啟動來看，在價格上漲時，普氏指數(shù)通常較螺紋鋼期貨提前啟動，平均提前5.75天，最快提前11天，最慢滯后1天；在價格下跌時，普氏指數(shù)通常較螺紋鋼期貨延后下跌，平均滯后4.67天，最慢滯后24天，最快提前7天。從價格漲跌幅度看，在上漲過程中，普氏指數(shù)與螺紋鋼期貨價格的漲幅比平均為12.42，最大為39.70；在下跌過程中，兩者的跌幅比平均僅為2.36，最大僅為3.61。上漲過程中普氏指數(shù)與螺紋鋼期貨價格的相對漲幅遠(yuǎn)大于下跌過程中兩者的相對跌幅。
　　

例如，2013年6月螺紋鋼期貨1310合約結(jié)算均價3459元/噸，2013年8月上漲至3767元/噸，漲幅為9%。而同期普氏指數(shù)從115美元/噸漲至137美元/噸，漲幅高達(dá)19%。
　　

“以前鋼材價格上漲時，普氏指數(shù)快于現(xiàn)貨價格上漲，其漲幅也相對較大，推高了原料采購成本。鋼材價格大幅下跌時，普氏指數(shù)相對螺紋鋼期貨價格跌幅小、跌速遲緩，原料采購成本居高不下?！蹦暇╀撹F證券部投資室主任蔡擁政向期貨日報記者坦言，普氏指數(shù)不公開透明、“快漲慢跌”的特點，使企業(yè)備受供需“剪刀差”的困擾，企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險加大。

期貨價格公開透明  成為行業(yè)定價標(biāo)桿
　　

目前，大商所鐵礦石期貨已成為國內(nèi)期貨市場產(chǎn)業(yè)客戶參與程度較高的領(lǐng)域之一。據(jù)公開數(shù)據(jù)，2017年前10個月參與鐵礦石期貨交易的法人客戶數(shù)較2014年增長182%?！皣鴥?nèi)眾多產(chǎn)業(yè)客戶關(guān)注并參與鐵礦石期貨市場，其交易規(guī)模很快超過了新加坡鐵礦石掉期市場?！辈虛碚Q，鐵礦石期貨的價格發(fā)現(xiàn)功能逐漸顯現(xiàn)，已成為國內(nèi)鐵礦石貿(mào)易定價的標(biāo)桿。
　　

他認(rèn)為，與小樣本詢價的指數(shù)定價方式相比，期貨價格更為公開、透明和連續(xù)，是經(jīng)過大量市場參與者交易得出，能夠及時、準(zhǔn)確反映鐵礦石現(xiàn)貨市場實際供需變化。與指數(shù)一天一次報價方式不同，期貨市場每天提供不同合約月份的即時價格，有利于企業(yè)參考即時價格變化進(jìn)行一天多次報價。同時，我國鐵礦石期貨采用實物交割，期現(xiàn)貨價格趨同性較好，上市以來鐵礦石期現(xiàn)價格相關(guān)性高達(dá)0.99。
　　

談及鐵礦石期貨對市場定價的影響，新華聯(lián)合冶金集團(tuán)采購部總經(jīng)理陰少博對記者表示：“用期貨指導(dǎo)現(xiàn)貨采購和定價，已成為現(xiàn)貨企業(yè)的共識。國內(nèi)眾多鋼企、貿(mào)易商在采購鐵礦石時，通常以當(dāng)日15時期貨市場閉市后的結(jié)算價格和漲跌變化作為定價參考。普氏指數(shù)的編輯人員一般于當(dāng)日17時左右向現(xiàn)貨企業(yè)詢價，此時采集到的成交價格當(dāng)中有相當(dāng)一部分是以期貨價格為參照。因此，實際上我國鐵礦石期貨已經(jīng)對普氏指數(shù)起到了一定的引導(dǎo)作用?！?br data-filtered="filtered" style="margin: 0px; padding: 0px; max-width: 100%; text-align: left;"/>　　

數(shù)據(jù)顯示，鐵礦石期貨上市4年來，普氏指數(shù)“快漲慢跌”的特點已經(jīng)發(fā)生改變。具體表現(xiàn)為，普氏指數(shù)和螺紋鋼期貨主力合約價格基本呈現(xiàn)同漲同跌態(tài)勢，兩者漲跌幅比值也逐步對等。2014年至2017年上半年，從價格漲跌啟動看，價格上漲時普氏指數(shù)較螺紋鋼期貨價格的啟動點平均提前0.33天，下跌時平均提前2.5天。從價格漲跌幅看，上漲時兩者的漲幅比平均為0.98，下跌時兩者的跌幅比平均為0.96。此外，鐵礦石期貨上市后，螺紋鋼期貨價格下跌時，普氏指數(shù)的跟跌比例由上市前的62%提高到74%，逆勢上漲的比例由上市前的36%減少到23%，二者價格走勢一致性增強(qiáng)。
　　

在現(xiàn)貨市場上，2013年螺紋鋼（HRB400 20mm）全國平均報價約3660元/噸。此后，螺紋鋼價格經(jīng)歷了多輪調(diào)整，在2015年年底一度跌破2000元/噸大關(guān)。隨著2016年鋼鐵行業(yè)推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革以及下游需求復(fù)蘇，鋼價開始企穩(wěn)回升。2017年第一季度，螺紋鋼（HRB400 20mm）全國平均報價為3633元/噸，基本回歸到2013年的價格水平。而2017年一季度普氏指數(shù)平均為86美元/噸，相當(dāng)于2013年普氏指數(shù)的50%。
　　

“與同處于鋼價上漲階段的2013年相比，2017年鐵礦石價格漲勢趨弱，其價格走勢真正反映了國內(nèi)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革對鋼鐵行業(yè)的影響?！辈虛碚J(rèn)為，鐵礦石期貨價格對普氏指數(shù)的引導(dǎo)作用明顯，大幅緩解了普氏指數(shù)對企業(yè)的負(fù)向“剪刀差”效應(yīng)，企業(yè)對鐵礦石現(xiàn)貨的采購也更加從容。
　　

多項創(chuàng)新舉措并行  促進(jìn)期貨功能發(fā)揮
　　

“多年來，大商所持續(xù)優(yōu)化完善合約規(guī)則，推出倉單服務(wù)制度、調(diào)整交割質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)，積極推動鐵礦石期貨國際化工作，促進(jìn)期貨功能有效發(fā)揮，提升市場影響力?！贝笊趟I(yè)品事業(yè)部總監(jiān)陳緯說。
　　

據(jù)他介紹，倉單服務(wù)是鐵礦石倉單服務(wù)商向客戶提供的鐵礦石標(biāo)準(zhǔn)倉單買賣服務(wù)，以滿足客戶近月交易需求，提高近月合約活躍度和主力合約連續(xù)性。倉單服務(wù)制度實施后，客戶在進(jìn)行近月合約交易后由服務(wù)商實現(xiàn)現(xiàn)貨交割，逐步打消客戶參與近期合約交易的顧慮，提升套期保值的覆蓋面和安全性。
　　

為應(yīng)對市場變化、維護(hù)期貨價格代表性，大商所今年9月推出鐵礦石期貨合約新標(biāo)準(zhǔn)，鼓勵市場接受度好、供應(yīng)量穩(wěn)定的主流礦種進(jìn)入交割，讓企業(yè)放心參與期貨市場。大有資源總經(jīng)理梁若東在接受采訪時表示：“新標(biāo)準(zhǔn)推出后，期貨價格將更加合理、更能體現(xiàn)現(xiàn)貨市場的交易情況。企業(yè)可以更專注地開展套期保值業(yè)務(wù)，減少了在交割過程中接到劣質(zhì)貨而難以使用的擔(dān)憂?！?br data-filtered="filtered" style="margin: 0px; padding: 0px; max-width: 100%; text-align: left;"/>　　

除上述舉措外，大商所在推進(jìn)鐵礦石期貨國際化方面開展了大量相關(guān)工作，已在境外投資者準(zhǔn)入管理、跨境資金進(jìn)出管理、貨物交割、系統(tǒng)改造等環(huán)節(jié)進(jìn)行多項革新，鐵礦石期貨國際化整體方案、制度設(shè)計及內(nèi)部系統(tǒng)改造也基本完成。
　　

推動國際化發(fā)展  引入境外投資者
　　

當(dāng)前，我國鐵礦石期貨為國內(nèi)市場提供了公開、透明的定價依據(jù)，降低了普氏指數(shù)的不利影響，但在目前國際定價機(jī)制中，普氏指數(shù)現(xiàn)貨定價的主導(dǎo)地位并沒有動搖，被全球認(rèn)可的鐵礦石期貨等衍生品定價基準(zhǔn)尚未形成。
　　

“雖然指數(shù)定價方式在大宗商品貿(mào)易發(fā)展進(jìn)程中發(fā)揮了一定作用，但從成熟的國際大宗商品市場發(fā)展歷史來看，小樣本詢價的指數(shù)定價存在諸多問題，最終都要發(fā)展到由大量市場交易形成的、真正反映市場供需關(guān)系的衍生品市場定價。”陰少博表示。
　　

從以往經(jīng)驗來看，從傳統(tǒng)的供需雙方談判協(xié)商定價、指數(shù)定價發(fā)展為以期貨等衍生品市場主導(dǎo)定價，已成為多數(shù)國際大宗商品貿(mào)易定價的普遍規(guī)律。
　　

以原油貿(mào)易為例，在國際原油市場150多年的發(fā)展歷程中，原油定價機(jī)制經(jīng)歷了跨國石油公司定價（1900—1973年）、OPEC定價（1973—1986年）和期貨定價（1986年至今）三個階段。目前公認(rèn)的兩大國際基準(zhǔn)價格分別是紐約商業(yè)交易所（NYMEX）的西德克薩斯中質(zhì)原油（WTI）期貨價格以及ICE的北海布倫特原油（Brent）期貨價格。此外，在大豆、玉米、小麥等農(nóng)產(chǎn)品貿(mào)易中，現(xiàn)貨定價主要參考CBOT的相關(guān)農(nóng)產(chǎn)品期貨價格。在鋁、銅、鉛、錫等金屬商品貿(mào)易中，現(xiàn)貨定價主要參考LME的期貨價格。
　　

這些大宗商品的期貨價格成為全球貿(mào)易的定價基準(zhǔn)還有一個顯著特點，那就是普遍采用實物交割，而非現(xiàn)金交割。缺少實物貿(mào)易為基礎(chǔ)的現(xiàn)金交割，期貨價格難以成為定價基準(zhǔn)，只能成為“影子市場”的“影子價格”。比較典型的是東京商品交易所（TOCOM）在2001年推出的以中東原油為交易標(biāo)的的原油期貨，該期貨采取現(xiàn)金交割，以阿曼和迪拜原油的普氏月均報價換算成日元作為期貨結(jié)算和交割價格。由于缺少實物交割保障，日本的原油期貨價格與倫敦、紐約期貨價格同步，但與本地現(xiàn)貨價格背離，無法成為定價基準(zhǔn)。
　　

實物交割是連接期現(xiàn)貨市場的紐帶，也是保障期貨市場與現(xiàn)貨市場緊密銜接的重要制度。期貨交割地點通常集中在商品主要集散地和貿(mào)易中心，符合現(xiàn)貨貿(mào)易格局和物流特點。在實物交割的保障下，當(dāng)期貨價格與現(xiàn)貨價格偏離，交易者會通過期現(xiàn)貨市場套利操作，促使期現(xiàn)貨價格合理回歸?？梢哉f，實物交割是期貨和現(xiàn)貨市場最有效的“黏合劑”，是期貨價格的“壓艙石”。有了實物交割，期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)和套期保值功能實現(xiàn)成為可能。因此，在國際大宗商品領(lǐng)域，采用實物交割的期貨價格才具備發(fā)展成為國際定價基準(zhǔn)的條件。
　　

我國鐵礦石期貨的現(xiàn)貨基礎(chǔ)雄厚，且采用實物交割，具備成為全球貿(mào)易定價基準(zhǔn)的基礎(chǔ)。一方面，我國是世界最大的鐵礦石進(jìn)口國和消費國，2016年進(jìn)口量接近全球產(chǎn)量的一半，每天有來自全球的礦船到達(dá)中國各口岸。我國鐵礦石產(chǎn)量同樣位居世界前列。另一方面，我國鐵礦石期貨市場目前是全球規(guī)模最大的鐵礦石衍生品市場，市場運行成熟、規(guī)范，交割業(yè)務(wù)持續(xù)優(yōu)化完善，交割順暢。
　　

為此，業(yè)內(nèi)人士呼吁，我國宜抓住當(dāng)下的發(fā)展優(yōu)勢，促進(jìn)鐵礦石期貨對外開放，引入境外交易者，使我國鐵礦石期貨價格真正成為全球參與者共同交易產(chǎn)生的、具有國際代表性和公信力的價格，為全球鐵礦石行業(yè)提供更合理的價格參考，進(jìn)而成為國際鐵礦石貿(mào)易的定價基準(zhǔn)，構(gòu)建公平、公正、透明的國際貿(mào)易定價環(huán)境。業(yè)內(nèi)人士表示，推動鐵礦石期貨國際化，為國際貿(mào)易定價提供基準(zhǔn)，這不僅是我國實體企業(yè)參與利用期貨市場的應(yīng)有之義，也是我國作為國際貿(mào)易大國參與全球經(jīng)濟(jì)治理的責(zé)任擔(dān)當(dāng)。