來源：上海證券報  作者：陳克新

中國大宗商品價格指數CCPI月度走勢

大宗商品市場近來持續升溫，行情出現較大漲幅。從大宗商品趨勢看，基于長、短期利好的共同支持，消費需求繼續旺盛，過剩產能的逐步出清助力供求關系平衡，形成大宗商品新的上升周期。同時，隨著偏低價格水平向合理價位的“補漲”大體結束，并受諸多因素抑制，下一階段大宗商品市場將會進入“慢牛”狀態。

自2016年以來，大宗商品價格連續大幅上漲。市場監測數據顯示，2016年12月份，全國大宗商品價格指數（CCPI）為127.13點，比年初上漲56%。2017年7月份價格指數繼續高位運行，同比上漲21.6%。重要大宗商品類別中，今年7月份有色類價格指數同比上漲46.9%，鋼鐵類上漲34.5%，能源類上漲26.2%，礦產類上漲23.4%。

推動大宗商品價格上漲的諸多因素中，需求旺盛是最重要的因素。海關統計數據顯示，2017年1至7月，全國5種重要大宗商品進口總量為9.27億噸，同比增長10%，其中鐵礦石進口量為6.25億噸，增長7.5%，原油進口量為2.47億噸，增長13.6%。中國是一個資源產品進口依存度較高的國家，大宗商品進口量的大幅增加，顯示了國內需求確實旺盛。

大宗商品需求結構中，鋼鐵等黑色系列商品的國內需求尤其顯著。根據統計數據測算，2016年全國粗鋼表觀消費量為7.09億噸，比上年增長2%，出現轉折性回升。2017年1至7月累計，全國粗鋼表觀消費提速至14.3%，其中7月份同比增長17.9%。按照這個趨勢推算，2017年中國粗鋼表觀消費將比上年增長8%以上，凸顯其旺盛增長局面。

近兩年大宗商品價格之所以有較大幅度的上漲，與供給側結構改革與“鐵腕”環保措施的執行有一定關系，這兩個因素從另一方面促進了供求關系的改善。但必須指出的是，這兩個因素能發揮效應，其基礎是市場需求旺盛，否則僅僅縮減產能，供應減量，而無國內消費的增長，勢必陷入需求互為削減、價格持續下降的不良循環。

一般而言，大宗商品市場有三種形態：一種是穩定增長，價格溫和揚升；一種是行情持續走低，陷于持續數年，甚至數十年的“陰跌熊市”；再一種是劇烈震蕩，不斷演繹短周期“過山車”行情。在以上三種市場形態中，第一種比較好，有利于資源產業鏈的健康可持續發展，穩定就業，提高企業盈利，增加國家稅收，從根本上避免金融系統性風險，增添國民經濟增長動力。第二種形態不太理想，會使得資源產業鏈企業慢性虧損、市場信心缺失而陷入低迷。其結果是各方面投資陸續離場，國家稅收下降，企業債務違約，金融系統性風險逐步上升。而第三種形態最糟。“過山車”行情勢必引發市場參與者的重大損失，引發行業投資與發展紊亂，進而損害國家稅收基礎，損害國民經濟的穩定增長。所以，我們要維護第一種市場形態，盡可能避免第三種形態出現。

展望大宗商品后市，隨著偏低價格水平向合理價位的“補漲”結束，下一階段大宗商品市場將會呈現“慢牛”格局。所謂“慢牛”格局，一是大宗商品市場繼續升溫，價格總水平繼續上漲，全年平均價格高出上年，而非下降，否則就非牛市；二是價格上漲呈溫和態勢，而不是暴漲，比如年度價格漲幅在3%左右。“慢牛”行情是中國大宗商品市場進入新的上升周期的新形態。

“慢牛格局”來自以下長、短期利好因素的共同支持。

1．從短期看，各項先行指標向好，預示下一階大宗商品市場環境依然不錯

制造業PMI超預期反彈。最新公布的今年8月份制造業采購經理人指數為51.7，環比上升0.3個百分點，超出先前預期，且連續13個月處于50榮枯線上方。中國制造業持續擴張，顯示未來大宗商品需求旺盛。

外貿出口先導指數環比上升。2017年以來，中國外貿出口先導指數一直處于上升通道，7月份的外貿出口先導指數為41.9，較上月上升0.4。中國外貿出口先導指數所以上升，其基礎在于世界經濟的持續復蘇，好于預期。

全國建筑業商務活動指數創下新高。最新市場監測數據顯示，7月全國建筑業商務活動指數上升至62.5%，環比上升1.1個百分點，為近年來的高點。7月建筑業商務活動指數創出新高，則意味著下半年基建投資有望保持較高水平。還需要指出的是，今年以來，中央和地方各級政府都積極推進有效投資。進入下半年后，國家發改委繼續密集批復基礎設施投資項目，其中7月份共審批核準固定資產投資項目22個，總投資1655億元。

不僅如此，因為價格上漲，盈利前景看好，并由于各級政府出臺措施刺激與引導民間投資進入實體經濟領域，使得今年民間投資回暖。統計數據顯示，2017年前7個月，全國民間固定資產投資同比名義增長6.9%，遠超2016年全年民間投資3.2%增速。一些經濟增長良好地區的民間投資明顯回暖，上半年有11個省份民間投資增速超過10%。受其推動，預計今后固定資產投資水平會有回升。

房地產開發景氣指數提高。7月份房地產開發景氣指數為101.42，比6月份提高0.04點。全國房地產開發景氣指數提高，緣由是今年以來中國房地產去庫存，尤其是三四線城市去庫存進展顯著。7月中國房地產庫存降至2015年以來的新低。房地產開發企業土地購置面積同比增長11.1%，增速比1至6月份擴大2.3個百分點。這預示著今后房地產投資的增強趨勢。值得注意的是，現在并非住房需求消失，而是被各種限購措施管制。一旦在適當時間管制被解除，全國住房需求將會再次迸發，推升房地產開發景氣新的高度。

挖掘機與重型卡車銷售指數飆升。中國工程機械工業協會挖掘機械分會行業統計數據顯示，2017年1至7月納入統計的全國25家主機制造企業，共計銷售各類挖掘機械產品82725臺，同比增長101.3%，其中7月份挖掘機國內市場銷量增長126%。此外，全國重型卡車銷售數量與平地機產量同比增幅也在五成以上。目前中國基礎設施與房地產開發等投資中，六成左右的土方量是用挖掘機械完成的，大宗商品產銷與物流需求旺盛，也會刺激重型卡車銷售。上述亮麗的“挖掘機指數”與“重型卡車指數”，真實反映了未來基本建設投資與大宗商品需求趨向升溫。

全國貨運量明顯增加。中國鐵路總公司公布數據顯示，今年前7個月全國鐵路貨物發送量完成16.86億噸，同比增長15.1%。其中，7月完成2.46億噸，同比增長17%，同期全國公路貨物運輸量同比增長110.4%。全國貨運量的明顯增加，顯示了大宗商品需求的增加。

上述所有指標表明，今年乃至2018年中國經濟增長前景樂觀，這就使得中國的大宗商品需求繼續旺盛。這是決定與影響市場行情的主流。

2．從長期看，諸多長周期因素亦對大宗商品牛市形成有力支撐

在短期利好因素構筑大宗商品好基礎的同時，一些長周期因素，也對中國大宗商品市場新的上升周期形成有力支撐。這些長周期因素，主要有以下七個方面。

一是經濟企穩復蘇刺激消費旺盛增長。

上半年，中國經濟（GDP）增速6.9%，超出預期，幾乎所有重要經濟指標都有提速,預計下半年經濟增速還有可能達到或者接近6.9%。為此，世界權威組織與機構數次調高中國經濟增長預期。與此同時，全球主要經濟體也出現同步提速。經合組織（OECD）公布數據，全球主要經濟體10年來首次出現同步增長，其中33個國家的經濟預期將比上年加速。目前普遍的預測認為，2017年世界經濟將增長3.5%。2018年經濟增速還有望提高。

國內外經濟企穩回升或復蘇態勢的確立，且可能維持數年時間，這就提供了大宗商品需求穩定增長的大環境。預計2017年及今后若干年內，中國重要大宗商品的年度表觀消費量（國內需求）增幅都不會低于5%。重要大宗商品中，礦石、金屬、能源、農產品等需求尤為旺盛。比如近年來中國粗鋼表觀消費進入了上行通道，由2015年下降5%轉為2016年增長2%，而到今年一季度同比增長9.9%，上半年增長10.2%，7月份飆升至17.9%。國內外經濟企穩，刺激大宗商品消費旺盛，這是其上升周期的堅實基礎。

二是新技術革命顯著提高需求強度。

一些低估中國大宗商品需求的觀點，總是借用西方國家的經驗，比如粗鋼、鐵礦石等曾經有過的消費峰值，來套算中國的最高年度需求量，這很容易得出不正確的結論。且不說中國人口眾多，僅中產階層數量就達到西方國家人口總和；且不說中國地區差別很大，存在巨大的發展潛力與容納空間；也不說以往西方國家以一兩百年的時間完成的工業化進程，在中國則縮減到50年內完成，僅僅是“新技術革命”一項因素，就能夠將中國的大宗商品，比如鋼材的國內需求峰值（不含鋼材直接出口）推升到一個比西方國家歷史峰值高得多的水平。

這是因為，最近的一百年來世界已發生了很大變化。新技術革命不斷涌現，比如，鋼結構建筑取代磚木結構建筑，高速交通取代普通鐵路和鄉村土路，城市地下軌道交通普遍興建等，都使鋼材需求跳躍式增加。尤其是在我國西南地區高山峻嶺間修筑高速通道，基本上都是高架、隧道連接大橋，百公里道路建設所需要的各類鋼材，將是過去修筑盤山砂石公路的數十倍，甚至數百倍。鋼材是這樣，其他有色金屬、水泥等也是如此。而這些產品消費量的急劇膨脹，勢必帶動礦石與能源消費的相應增長。

再比如機器人取代大量人工，這其實就是金屬代替“肉體”的過程。據資料，近5年中國機器人產業規模增速保持在20%以上，2017年上半年全國工業機器人產量5.9萬臺，同比增長52%。目前，中國已占據全球工業機器人市場1/3，成為全球最大機器人應用市場。從生產一般商品的機器人生產線，一直延伸到生產機器人的機器人生產線，單位產值所累積消耗的鋼材等金屬量，將是先前傳統人工操作消耗金屬量的數十倍或者百倍，這就顯著提高了單位GDP的金屬、能源消費強度。

現實告訴我們，今后中國所要達到的大宗商品年度消費峰值，譬如粗鋼及相關冶煉原料的年度消費峰值，將會顯著高出西方發達國家曾經有過的水平。初步估算，未來中國粗鋼年度需求峰值（含直接出口）將超過10億噸，甚至達到12億噸，而不是像美國、日本等國家，粗鋼產量達到1億、2億噸后就走上了下坡路。

又因為新技術革命方興未艾，由此帶動了各項投資建設的集中顯現，不會在短時期內結束。按照規劃，到2020年全國城市軌道交通線路有望達到6000公里，規劃建設線路里程將超過10000公里，比較2015年末全國28個城市所擁有軌道交通線路3730公里，分別增長六成多和近3倍。到2025年，全國將建成“八縱八橫”高速鐵路網，高速鐵路總里程將達到4.5萬公里，也比2016年增加1倍。而前不久國務院召開常務會議，確定2018至2020年3年中再改造各類棚戶區1500萬套。對此有分析認為，全國“棚改”提速，將拉動開發投資及基礎設施投資12.9萬億元。所有這些，都將產生巨大的大宗商品需求，尤其是金屬、水泥與能源需求，推動未來大宗商品牛市周期。

三是縮小地區差別，產生需求增長。

改革開放以來，中國經濟取得重大發展，但依然存在巨大的地區差別。這些地區差別的消除，即西部欠發達地區、中部“次發達”地區，向沿海發達地區靠攏，需要大量的硬件設施，如交通設施、電力供應、工業園區、住房建設、地下管廊、環境保護、教育醫療等，所有這些基本建設，都需要耗費大量金屬材料。而另一方面，這些地區差別的消除不可能在短時期內完成，還需要至少二三十年時間，因此數量巨大的原材料消費，也具有長期性。正是上述兩個方面，提供了中國大宗商品需求增長的巨大空間與時間，從而使得大宗商品“牛市”新周期成為可能。

四是過剩產能逐步出清助力長期供求關系平衡。

上一輪大宗商品牛市行情中，高額利潤吸引大量投資，刺激了產能急劇擴張。比如全球鐵礦石產能的巨大膨脹、中國煤炭和金屬冶煉能力的迅速增長、美國頁巖油氣產能顯著提升、東南亞天然橡膠種植面積的急劇擴張等，致使幾乎所有大宗商品領域都出現了較為嚴重的產能過剩，成為大宗商品進入“熊市”的重要因素。為了實現產需平衡，近些年來中國決策部門開始了鋼鐵過剩產能的逐步出清，即供給側結構性改革。目前已經取得了較大成效。權威數據顯示，僅僅鋼鐵去產能方面，2016年全國鋼鐵去產能大約7000萬噸，2017年繼續縮減5000萬噸。

此外，2017年上半年全國取締、關停“地條鋼”生產企業600多家，涉及產能約1.2億噸。粗略估算，迄今為止全國鋼鐵實際去產能應該有2億多噸。還關閉了一大批煤炭、鐵礦石、焦炭、電解鋁等方面的落后企業。受其影響，全國金屬、煤炭、化工等方面供求關系明顯改善，部分產品甚至出現供應偏緊，從而推動了價格谷底回升。預計下一階段主管部門將會鞏固去產能成果，采取措施防范關閉產能死灰復燃。同時“鐵腕”治理環保也將抑制落后產能釋放。在這樣的政策環境下，中國資源性產品產能，特別是落后產能的逐步出清，將會夯實大宗商品市場新的“牛市”周期基礎。

五是連續數年投資減少削弱了供應能力。

近年來在實施供給側結構性改革，努力削減過剩產能的同時，市場平衡機制也在發揮作用。主要表現為此前的大宗商品市場深陷數年“寒冬”，銷售價格普遍“腰斬”，行業利潤急劇萎縮，有些還出現大面積虧損。從此前國內煤炭、鐵礦石及金屬冶煉行業的投資情況看，也是連年下降。

據統計，2015年全國采礦業固定資產投資比上年下降8.8%，2016年下降20.4%，2017年前7月再降6.1%；2014年全國煤炭開采和洗選業固定資產投資比上年下降9.5%，2015年下降14.4%，2016年下降24.2%，2017年前7個月雖然小幅增長1.6%，但投資依然處于較低水平；2014年全國黑色金屬冶煉和壓延加工業固定資產投資比上年下降5.9%，2015年下降10.9%，2016年下降2.2%，2017年前7個月下降11.8%；2015年全國有色金屬冶煉和壓延加工業固定資產投資比上年下降4%，2016年下降5.8%，2017年前7月再降5.2%。全國采礦、煤炭、金屬等行業投資的連續數年大幅縮減，肯定會抑制未來產能，這將有利于較長時間供求關系的相對平衡。

六是“鐵腕”治理提高環保成本。

目前嚴格環保執法已成為重要國策，“史上最嚴”的新環保法已經實施，環保部門提出了控制環境污染的具體目標，而有關部門已連續四批次開展中央環保督察，問責人數過萬，預計這種環保治理高壓狀態將會長期存在。在“鐵腕”治理的高壓之下，大宗商品各行業，尤其是焦炭、金屬冶煉、化工等產品的環保成本將會逐步增加。

七是美元指數或將走“熊”。

近段時間來，美元指數掉頭向下。據統計，今年前8個月，美元對歐元貶值幅度超過13%，對英鎊貶值近5%，對日元貶值6%，對人民幣貶值5%。美元指數跌幅高達10%。美國二季度GDP增速為3%，經濟復蘇呈現穩健勢頭，而疲軟美元則有利于美國經濟中長期增長，因此美國相關部門對適度疲弱的美元將樂見其成。如果今后數年美元疲弱，勢必引發國際市場鋼材及礦石、煤炭、石油等原料與能源價格走高。

上述七個方面長周期因素，將促成大宗商品市場新的“牛市”上升周期，這將會吸引大量抄底資金入市，推動價格達到更高價位，并且對股票市場的資源板塊產生溢出效應。這是我們應當把握的大宗商品市場運行的重要趨勢。

3．受諸多因素制約牛市行情進程緩慢

隨著近兩年大宗商品價格較大幅度上漲，前期過低價格向合理價位“補漲”階段已基本結束，今后大宗商品價格漲速與漲幅都會放緩，總體態勢較為溫和，因此進入牛市周期中的“慢牛階段”。與此相對應，相關市場也將同步呈現“慢牛”局面。這是我們今后將面臨的市場基本形態的第二大特征。

中國大宗商品市場之所以進入“慢牛”階段，還受到其他因素的制約。主要是全球經濟復蘇還存在脆弱性，由此產生了需求的不穩定；世界主要國家貿易保護主義抬頭；發達國家需求增長乏力，全球鐵礦石、油氣、橡膠等大宗商品供應仍顯過剩；美聯儲縮表與繼續加息，將導致全球資金分配與流動存在變數；我國國內房地產市場前景還不明朗，“去杠桿”增加了部分企業的壓力，已關閉的落后產能仍有“死灰復燃”的可能等，所有這些，都會對中國的大宗商品牛市形成掣肘。

雖然大宗商品市場將進入“慢牛”階段，平均價格漲幅會比較溫和，但由于上述因素的存在，市場博弈激烈，各種熱點炒作題材將持續不斷，因此今后大宗商品市場仍會演繹“短周期”行情，價格走勢出現局部的“過山車”式的震蕩，這是需要市場各方注意的。（作者蘭格經濟研究中心首席分析師）

2017年7月中國主要大宗商品價格漲跌情況

2017年1—7月全國重要大宗商品進口情況