“此前支撐大宗商品的關鍵因素遭到了侵蝕。市場對全球增長加速，健康再通脹的希望消退。全球工業已經進入復蘇周期的成熟期，這意味著未來大宗商品增長動能或衰竭。

2016年年末中國政府加強流動性監管后，中國已經轉向緊縮政策，通過制造鏈去庫存正不斷向外傳導。中國的建筑業活動一直非常強勁，但預計這一領域將轉向弱勢。要明確的是，即使全球工業增長周期達到頂峰，潛在需求狀況仍將在未來幾個月保持良好態勢，但是投資者情緒變化顯然將出現下降趨勢。

在今年早些時候，市場情緒飆升到“不可持續”，許多商品的成本曲線不合理。周期性的說，大宗商品定位應該是普遍防御的，即使那些原材料供應緊張的商品也是如此。但是隨著通貨膨脹再度涌現，提供了一個機會來辨別哪些商品真正具有堅實的基礎，從結構上來說，現在是挑選長期贏家的時候了。

在未來，我們可能將再度面臨信貸催生的大宗商品新周期，而在近年來幾乎完全是在中國經濟再循環所推動的。

對于金屬和散貨大宗商品，未來幾個月的關鍵是中國的建筑活動。下游行業為了適應過剩供應，目前中國熱軋鋼卷利潤是負值，鋼筋毛利率強勁，而貿易商持有的長期庫存卻急速下滑。這表明仍然有強大的施工活動。但是我們預計房地產、固定資產投資將出現疲軟跡象。

鑒于這一觀點，我們預計有色金屬價格將進一步下滑。在經歷了今年早些時候的“興奮”之后，鐵礦石將恢復“拋售”模式，預計鐵礦石或跌至50美元／噸。我們看跌煤炭和錳至今年年底。鋼鐵利潤應該在結構上得到改善，隨著中國結構性改革跨過峰值，全球產能過剩將得到緩解。長期看，焦煤依然黑色金屬鏈中最看好的商品，因為其當前的風險溢價超過長期均衡價格。

2017年迄今，黃金的外部環境一直給出了混合信號。美國經濟一直令人失望，但美聯儲加息預期依然穩固。美元下跌，但是這主要可能是歐元上升所導致。美國的政治風險上升，但是歐洲在下降。這意味著投資者的興趣相對較輕，黃金上漲似乎在很大程度上歸功于實物需求再平衡。但是我們認為黃金投資者不會長期離岸觀望。短期來看，由于美聯儲將加息，我們認為仍然保持謹慎。長期來看，美國經濟增長接近潛在上限。潛在增長率偏低，長期收益率將在遠低于市場預期的位置見頂。這些因素將在下半年利好黃金。

能源市場，從OPEC減產，到新鋰電池項目延遲，供應方面對價格提供了強有力的支持。由于美國天然氣供應增長放緩，市場供應低于我們12個月前的預期水平。因此我們對短期格表現提出建設性意見。此外，由于工業生產出現增長，需求出現恢復將是合理的。

不過我們依然認為能源市場過于依賴政府政策承諾。OPEC在減產上的拖延依然是油價風險。如果沒有證據表明哈薩克斯坦公布減產是真實的，鈾再平衡不可能實現。盡管中國政府的“動力煤看跌期權”現在可以持續下去，但不可能指望這永久有效。