來源：中國證券報(bào) 作者：華泰期貨 紀(jì)元菲

白糖走牛概率不大

近期，商品期貨市場跌聲一片，不過白糖期貨卻相對抗跌，甚至有“萬綠叢中一點(diǎn)紅”的表現(xiàn)。白糖期貨為什么能逆勢走強(qiáng)？備受資金關(guān)注的白糖又蘊(yùn)含著怎樣的投資機(jī)會？針對這些問題，中國證券報(bào)記者邀請南華期貨研究員姚永源進(jìn)行解析。

中國證券報(bào)：近期，商品期貨市場跌聲一片，不過白糖期貨卻相對抗跌，該如何看待？

姚永源：從商品庫存周期角度看，目前國內(nèi)已經(jīng)處于被動補(bǔ)庫存階段。庫存周期一般是2-3年一個輪回，本輪庫存周期啟動時點(diǎn)大約在2016年2月。主動補(bǔ)庫存階段供小于求，隨著價量上升就上演商品大牛市，時間跨度已經(jīng)達(dá)11個月。2017年商品開始醞釀下跌，而近期跌聲一片，踏入被動補(bǔ)庫存階段，投資者對未來需求看淡，避險情緒濃厚，更加劇了商品價格下跌。而糖的下游需求與人們消費(fèi)習(xí)慣密切相關(guān)，短期很難改變，恰好糖消費(fèi)步入夏季高峰季節(jié)，企業(yè)備貨明顯，所以資金轉(zhuǎn)而炒作白糖期貨多頭。無論是作為避險還是作為看好夏季糖消費(fèi)旺季的投資，白糖都是短期最佳的品種。

從收益率周期來看，商品下跌也是順勢。南華商品指數(shù)的移動年度累計(jì)收益率顯示，2017年初國內(nèi)大宗商品移動累計(jì)年度收益率達(dá)到96%區(qū)域。從商品牛市漲幅的角度看，商品期貨整體回調(diào)還將繼續(xù)，預(yù)計(jì)在年底調(diào)整結(jié)束。在整個商品熊市的環(huán)境下，我們預(yù)判白糖期貨要走出牛市的概率較小，在沒有額外事件驅(qū)動下傾向于整體走勢偏弱。

中國證券報(bào)：當(dāng)前白糖市場的基本面情況怎么樣？

姚永源：國際方面，美糖持續(xù)震蕩下跌，截至5月4日收盤價為15.36美分/磅，利空國內(nèi)糖價。但是國內(nèi)糖業(yè)受國家控制較大，價格方面經(jīng)常走出獨(dú)立行情，比如近期的內(nèi)強(qiáng)外弱，還需要重點(diǎn)從國內(nèi)基本面分析。

國內(nèi)糖供應(yīng)方面，目前國內(nèi)已經(jīng)過了榨糖期，中糖協(xié)公布3月份糖產(chǎn)銷數(shù)據(jù)顯示，本制糖期全國已累計(jì)產(chǎn)糖861.87萬噸，較上制糖同期增加了62.29萬噸。新糖供應(yīng)主要靠國家拋儲和進(jìn)口，截至2017年3月份，進(jìn)口食糖30萬噸，比2月份增加了12萬噸，預(yù)計(jì)后期還將繼續(xù)增加進(jìn)口配額。

國內(nèi)銷糖方面，截至2017年3月底，本制糖期全國累計(jì)銷售食糖372.23萬噸，較上制糖同期增加了50.34萬噸，累計(jì)銷糖率43.19%，較上制糖期同期增加了2.93個百分點(diǎn)。5月3日廣東省糖協(xié)公布，截至4月底糖銷量46.87萬噸，較去年同期增加21.13萬噸。當(dāng)前正值步入夏季銷糖旺季，預(yù)計(jì)后續(xù)糖銷量將進(jìn)一步增加。

中國證券報(bào)：展望后市，對白糖期貨走勢有什么判斷，操作上有什么建議？

姚永源：人們的消費(fèi)習(xí)慣短期很難改變，影響糖價走勢更多的是糖供應(yīng)方面，所以我們中長期依舊持偏空觀點(diǎn)，關(guān)注點(diǎn)主要在于食品通脹指標(biāo)以及糖進(jìn)口量的變化。假如通脹預(yù)期上漲，糖價可能會再次走強(qiáng)；若國家放開糖進(jìn)口或者走私糖打擊力度不夠，則糖價下跌的速度將加快。（來源：中國證券報(bào) 作者：葉斯琦）

“銅博士”緣何走弱

5月5日，有色金屬整體走勢偏弱，“銅博士”跳空之后低開低走，跌幅為1.25%。分析人士指出，LME庫存大增是打壓銅價的重要因素。目前LME現(xiàn)貨貼水超30美元，表明國外市場現(xiàn)貨壓力較大，后市維持偏空思路。

滬銅跳空低開

周五，滬銅繼續(xù)走低，主力1706合約盤中一度下跌至44680元/噸，最終收報(bào)44980元/噸，下跌570元/噸或1.25%。

現(xiàn)貨方面，據(jù)悉，持貨商紛紛出貨，進(jìn)口銅占比依然有限，投機(jī)商缺乏操作空間，投機(jī)積極性下降，但下游在銅價大跌之際接貨量明顯回升，令平水銅與好銅價差有所收窄，市場成交主體轉(zhuǎn)為下游企業(yè)。

從主導(dǎo)因素來看，LME庫存大增是打壓銅價的主要因素。銀河期貨援引數(shù)據(jù)指出，5月3日LME庫存大增31250噸至28.5萬噸，庫存主要增加在鹿特丹和新加坡，其中鹿特丹庫存增加1.6萬噸，新加坡庫存增加1.3萬噸，LME現(xiàn)貨貼水?dāng)U大1.75美元至貼水33.25美元。

產(chǎn)業(yè)方面，南方銅業(yè)在業(yè)績報(bào)告中稱，上個月在Toquepala和Cuajone銅礦及秘魯Ilo精煉廠長達(dá)兩周的罷工，導(dǎo)致銅產(chǎn)量減少1418噸。數(shù)據(jù)顯示，上述兩座礦場去年總共生產(chǎn)了310000噸銅。

維持偏空思路

從持倉來看，多空頭主力持倉都有少許增加，不過資金流向偏空。LME基金持倉數(shù)據(jù)顯示，截至上周五，基金凈持倉增加3534手至5.6萬手，其中基金多頭持倉增加2164手至12.7萬手，基金空頭持倉減少1370手至7.1萬手。

展望后市，業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，整體來看，全球宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇相對溫和，但資金收緊對銅價仍存在施壓作用，伴隨消費(fèi)旺季結(jié)束，終端消費(fèi)對銅價的支撐作用將逐步減弱，中期維持偏空思路。

瑞達(dá)期貨認(rèn)為，目前銅價重新跌至均線組之下，短期需警惕技術(shù)性賣盤打壓。建議滬銅1706合約可背靠46000元/噸之下逢高空，入場參考45500元/噸附近，目標(biāo)關(guān)注44800元/噸附近。

廣州期貨也認(rèn)為，LME現(xiàn)貨貼水超30美元，表明國外市場現(xiàn)貨壓力較大，庫存明顯增加勢必會對價格造成較大壓力，國內(nèi)市場升貼水已經(jīng)逐漸走強(qiáng)，后期如果進(jìn)口窗口打開，將緩解部分國外市場的壓力，再加上自由港印尼分公司的罷工壓力，短期內(nèi)難以形成趨勢性行情。（來源：中國證券報(bào) 作者：葉斯琦）

供需兩弱 鋅價高位忐忑

年初至今，鋅價高位大幅波動，整體供需兩弱使得近期鋅價高位震蕩，多空雙方博弈激烈。鋅供給端5月產(chǎn)量和進(jìn)口量仍持續(xù)受限，但預(yù)計(jì)將好于4月。需求端鍍鋅繼續(xù)走弱，整體仍然供需兩弱。在目前鋅錠庫存持續(xù)走低背景下，冶煉廠維持較低利潤，供給量減少，繼續(xù)大幅下跌空間有限，但做多需警惕需求疲軟以及市場情緒隱含的風(fēng)險。

上游鋅礦寬松不及預(yù)期

今年市場預(yù)期鋅礦供給將逐漸增加，從而施壓鋅價，但目前全球可交易鋅礦仍然偏緊，并未像此前市場預(yù)計(jì)的寬松。雖秘魯?shù)陌菜准{礦如期增產(chǎn)，但因嘉能可尚未復(fù)產(chǎn)，以及泰克資源旗下美國紅狗礦山產(chǎn)量下降，使得整體鋅礦供應(yīng)大格局未變，仍然處于修復(fù)產(chǎn)量缺口的過程中。加工費(fèi)仍維持低位震蕩，鋅礦價格跟隨鋅價回調(diào)。

礦業(yè)公司泰克資源下調(diào)目標(biāo)產(chǎn)量12%，雖對全局影響不大，但鋅礦整體寬松仍未如預(yù)期。泰克資源一季報(bào)顯示：旗下紅狗礦山因天氣條件惡劣加之電力設(shè)備故障導(dǎo)致生產(chǎn)中斷，一季度礦山鋅產(chǎn)量同比大降23%。因此公司將礦山2017年鋅產(chǎn)量目標(biāo)下調(diào)約6-7萬噸即12%，從原計(jì)劃54.5-56.5萬噸下調(diào)至47.5-50萬噸。

中國國內(nèi)鋅礦也因今年環(huán)保監(jiān)管力度持續(xù)加大而難有大幅增產(chǎn)。5月份北方天氣回暖，預(yù)計(jì)鋅礦產(chǎn)量將有所增加。據(jù)《我的有色》資訊，北方部分小礦山有提前半個月到一個月復(fù)產(chǎn)，礦產(chǎn)量較去年同比有所增加。但由于環(huán)保較嚴(yán)，整體增量有限。同時計(jì)劃3月投產(chǎn)的郭家溝礦因環(huán)保原因尚未釋放產(chǎn)量。據(jù)了解，云南、廣西和湖南等地礦山產(chǎn)量也受到環(huán)保監(jiān)管制約，4月22日水口山礦山系統(tǒng)更因環(huán)保問題停產(chǎn)。

由此可見，雖然預(yù)計(jì)今年鋅礦產(chǎn)量增加，將逐漸修復(fù)鋅礦供給缺口，但目前尚難以對供給端的寬松過于樂觀。

下游鍍鋅需求持續(xù)低迷

作為最大的鋅消費(fèi)國，中國需求疲軟使得市場對大宗商品價格偏悲觀。鍍鋅板塊企業(yè)仍受環(huán)保因素影響,開工率大幅低于去年同期水平。但氧化鋅和壓鑄鋅合金需求仍然平穩(wěn)向好。因鍍鋅需求占比超過半數(shù)，因此對整體需求的拖累較為明顯。據(jù)SMM顯示，5月鍍鋅市場繼續(xù)受環(huán)保制約。5月1日環(huán)保巡視組再駐天津靜海，鍍鋅企業(yè)停產(chǎn)增多。SMM認(rèn)為此次影響用鋅量5萬噸/月左右。部分鍍鋅企業(yè)環(huán)保評審雖已過關(guān)，但此次環(huán)保要求涉酸企業(yè)全停，故這些鍍鋅廠仍難以幸免。