1. 資源國匯率呈現崩潰型暴跌！

一項針對區內600名全亞洲CFO的訪談調查顯示，大宗商品價格波動、借貸成本、匯率和利率等因素是當前最主要的風險來源，其中37%的受訪CFO將商品價格波動列威脅公司盈利的首要風險，遠高于其他因素。最近在商品領域最為引人關注的就是以原油為代表的大宗商品價格開始再次暴跌，WTI油價已經回到前期低點，累計跌幅接近30%。但比起商品的暴跌，我們判斷新興市場國家，尤其是資源產國的匯率暴跌其實影響更為巨大！從3季度至今：俄羅斯盧布腰斬！巴西雷亞爾腰斬！南非蘭特腰斬！澳元、加元和印度盧比跌幅也高達30%，資源國貨幣基本全線崩潰！

2. 匯率暴跌將使得成本支撐成為偽命題！

大宗商品習慣上一直采用美元計價，其本質上是一種相對計價方式，即大宗商品自身價值和美元價值的疊加。在目前美元相對所有主要資源國貨幣都在大幅升值的背景下，以美元計價的商品價格即使大幅下降，但對于生產國來說，以自身貨幣衡量的銷售價格并沒有下滑，甚至還在上升。因此傳統意義上的成本支撐也就喪失了意義。在資源國匯率大跳水的背景下，其在資源產出過程中的幾乎全部以美元計價的要素成本都會出現系統性下滑，最終的總成本也會大幅降低。

而且從歷史經驗看，主要資源國的匯率其實和商品價格存在著非常強的正相關性。這在過去10年的商品大牛市中，就表現為商品價格上漲，資源國的外匯收入增加，經常項下的順差變大，本幣開始升值。而隨著本幣升值，商品以美元計價的生產成本提高，在供不應求的大背景下，商品也獲得了進一步上漲的理由，兩者相互強化，完美的詮釋了索羅斯所說的反身性。

但目前隨著大宗商品拐頭向下，負向的反身性開始出現，商品價格越跌，資源國匯率越跌，進而以美元計價的成本越低，在供過于求的大背景下，商品價格基于成本支撐的價格越低。資源國匯率暴跌和大宗商品價格暴跌再次實現自我加強，全球的工業品也進入了通縮大周期，在這個周期中，商品的成本會越算越低，成本支撐也成為偽命題！

3. 匯率暴跌對各個商品的影響分析

我們統計了本輪匯率暴跌中五大主要商品，其生產國占全球的產量比例和對應的匯率跌幅，并以此測算出各個商品的成本下降幅度，雖然該方法略顯粗糙，但還是可以大致估算出成本下降幅度：

3.1原油

原油是全球最為大宗的商品，其主要生產國俄羅斯、伊朗、加拿大、巴西和尼日利亞的貨幣平均出現了30%以上的跌幅，我們統計其全球加權累計成本下降接近8%。

表1.原油加權成本下降

資料來源：Wind資料東方證券整理

3.2 LNG

LNG是全球第二大可貿易的大宗商品，其主要生產國除美國外的貨幣都出現了極大的跌幅，我們統計其全球加權累計成本下降達到了17.5%。

表2.LNG加權成本下降

資料來源：Wind資料東方證券整理

3.3煤炭

煤炭是全球第三大能源類可貿易商品，其主要生產國澳大利亞、印度和印度尼西亞的貨幣也都出現了大幅下跌，我們統計其全球加權累計成本下降接近5%。

表3. 煤炭加權成本下降

資料來源：Wind資料東方證券整理

3.4鐵礦石

鐵礦石也是全球最大宗的商品之一，其主要生產國俄羅斯、澳大利亞、印度、巴西和烏克蘭的貨幣也都出現了大幅下跌，我們統計其全球加權累計成本下降巨大，達到28.5%。

表4. 鐵礦石加權成本下降

資料來源：Wind資料東方證券整理

3.5銅

作為最大的有色金屬類商品，銅的主要生產國智利、秘魯等貨幣也都大幅下跌，我們統計其全球加權累計成本下降達到11.1%。

表5. 銅加權成本下降

資料來源：Wind資料東方證券整理

4. 商品價格暴跌對我國經濟的影響

大宗商品價格對我國經濟的影響極為復雜，但我國作為制造業大國，基本對各類資源的進口依存度都很高，商品價格下跌，可以大幅降低我國的進口成本，相對于對制造業的全面減稅，并且也利好我國的外匯收支狀況。

5. 對能源化工行業的影響——關鍵在天然氣！

而和我們化工本行相關度最高的無疑還是能源價格的變化，對于原油價格下跌的長期影響，我們今年已經發表了多篇報告進行分析，分別如下，因此本篇報告也不再做進一步的重點分析。而我們判斷未來能源化工行業最大的機會來自于天然氣行業，本輪匯率暴跌后，主要產氣國的產氣成本將進一步下滑，在天然氣長期供給過剩的大背景下，這無疑將進一步降低我國進口氣價。

造成煤化工喪失成本優勢，利好乙烯、丙烯產業鏈：《乙烯行業有望進入景氣大周期》、《丙烷脫氫行業有望進入景氣大周期！》《低油價下煤化工將何去何從？》

利好下游有定價權的企業：《油價下跌受益子行業，重點推薦五朵金花！》

6. 投資建議

如我們上文分析，由于海外進口LNG價格將進入長期下跌周期，而國內天然氣終端定價相對壟斷，因此有能力簽訂新合約的海外LNG進口企業將有望獲得巨大的套利空間，即使是按照300萬噸的LNG接受站測算，其盈利也有望達到60億元以上，因此我們重點推薦A股中有望受益的標的為廣州發展、長百集團和新奧股份。

Q：請問重陽投資如何解讀近期全球大宗商品價格下跌及其對中國經濟和資本市場的潛在影響？

A：作為全球主要工業原材料，大宗商品價格反映全球經濟陰晴。2014年以來，全球大宗商品價格持續下跌，這既源于經濟下行導致需求減弱，又源于產能釋放催生供給過剩。由于大宗商品生產國經濟對資源出口高度依賴，大宗商品價格下跌又與資源出口國匯率貶值相互強化。作為全球最大進口國，中國經濟和金融穩定是全球大宗商品價格止跌企穩的重要前提。

首先，大宗商品價格大幅下跌源于供給與需求的時間錯位。原油、銅、鐵礦石等大宗商品的供給在短時間內相對剛性。以中國的工業化和城鎮化為主要引擎的全球經濟繁榮極大推高了大宗商品需求，全球能源和礦業公司不斷擴大產能。隨著全球經濟放緩，特別是中國經濟進入新常態，對大宗商品的需求自2014年起步入下行期。同時，2014年后全球能源和礦業公司前期投資形成的新增大量產能開始釋放，供求錯位導致了大宗商品價格的大幅下跌。

其次，大宗商品價格下跌與資源國貨幣匯率貶值互相強化。在經濟繁榮期，無論是大宗商品價格上漲帶來出口收入改善，還是產能擴張帶來外部投資上升，都會推動資源類國家匯率升值，且匯率升值會進一步提高以美元計價的開采成本，形成大宗商品價格上漲和資源國匯率升值的正反饋。反之，在全球總需求下行過程中，大宗商品價格下跌導致資源國匯率貶值，而匯率貶值進一步降低了以美元計價的開采成本，形成大宗商品價格和資源國匯率持續下跌的惡性循環。

最后，中國成為影響全球大宗商品價格的關鍵因素。中國是全球最大的大宗商品進口國，大宗商品占全部進口金額的25-30%，大宗商品價格下跌有利于改善中國的貿易條件。2014年以來中國經常項目順差逐季上升，正是得益于大宗商品價格的大幅下跌。同時，中國是全球大宗商品最大需求方，大宗商品價格持續下跌也是中國經濟增速下行壓力加大的體現。7月以來，國內外大宗商品價格與A股走勢相關性再次上升，表明中國經濟和金融穩定對大宗商品價格影響日益加大。從這個意義上說，中國經濟和金融穩定是全球大宗商品價格企穩的前提。