作者:張聞沁 中信銀行總行國際業務部

　　現階段，銀行可在對保證金及現貨質押業務模式充分把握的基礎上，進一步加強對將在期貨市場進行套期保值作為又一融資償還渠道的研究和實踐。

　　一直以來，對于以經營大宗商品作為主營業務的進口型貿易企業來講，一方面，由于其主營業務涉及到的標的物品多屬于國際上流通性較強的金屬產品、能源礦產、化工產品以及基礎類農產品等，因此在與境外企業的貿易往來過程中所需支付的進口款項往往數額較大;另一方面，又由于貨物從出口商裝船出運到境內進口商提貨后再向下游商家銷貨及自身加工的過程中，還會受到氣候、經濟環境、供需市場狀況等不同因素的影響，因而會面臨一定范圍內的價格波動。特別在經濟運行周期下行、行業萎縮等不利原因造成商品進口后價格下挫的情況下，會在一定程度上造成進口商提貨后滯銷的艱難情形，甚至使其在貿易過程中蒙受巨額損失。

　　一般來講，境外出口企業為了能夠確保發貨后收到貿易合同中的應收賬款，多要求境內企業向其開立遠期信用證，以確保在證中約定的付款到期日收到足額款項。而對于境內的進口企業來說，為緩解付款到期日來臨之時，較大的支付金額給企業帶來的現金流壓力，在財務成本可控的前提下，一般會考慮向銀行申請進口押匯或者海外代付等產品幫其先行支付，待進口商品順利向下游購買商銷售完畢并拿到回款后，提前或于融資到期日支付本息。對此，多數銀行專門設計了產品，主要是基于現貨倉單及未來貨權質押，并結合部分比例的保證金及其他擔保方式作為企業獲得銀行授信的前提條件，為企業開立信用證以及發放融資款。但這并不能完全解決本文開頭提及的進口后的標的商品價格出現急劇下挫的問題。那么，除采取增加保證金比例以及補充質押商品數量外，可否通過企業提前購買標準期貨合約的方式實現貨物保值的功能，并將合約以某種方式質押給融資銀行，作為償還銀行融資本息的另一重要渠道呢?

　　大宗商品貨押授信及融資條件

　　本篇所講的大宗商品貨押授信及融資業務，主要是指境內進口方通過將所進口的大宗商品現貨作質押，并將其置于經銀行認可的第三方物流企業的監管下，向銀行申請進口貿易項下授信及融資支持服務。當然，對于大宗商品融資亦不僅僅局限于進口貿易融資，對于以現貨質押的傳統出口型貿易融資產品，如打包貸款、出口商業發票融資、托收貸款等，亦同樣可采用貨押方式操作。由于本文主要探討通過期貨市場進行套期保值，故僅描述進口大宗商品授信及融資業務。

　　以現有貨物向銀行做質押的方式，是可通過將倉儲企業提供的倉單向銀行質押，由銀行提供貿易融資額度授信。操作過程中需要申請授信的企業(出質人)、提供授信及融資的銀行(質權人)以及倉儲(物流)企業三方簽訂協議，以對各方職責進行落實，從而形成對質押物的有效監管。對銀行而言，倉儲企業除應為業界認可的知名品牌企業外，同時也應是融資銀行內的優質結算或授信客戶。

　　以未來貨權向銀行質押的方式，主要體現為銀行對進口企業所開立進口信用證項下的未來貨權憑證所對應商品享有的留置權，以及銀行在同意向企業放單時要求企業提交的信托收據。對銀行而言，進口貨物的承運方亦應為經銀行認可的船運或其他物流公司，并在貨物到港的后續入庫監管操作方面，效仿現有貨物質押模式(見下圖)。

　　在落實了上述條件后，銀行可在對企業評級、經營情況及其他要求提交的信貸材料進行審核的基礎上，根據審核結果決定是否為企業核定貿易融資專項授信額度;對于達到標準并獲得授信的企業，則需在其具體支用額度開立遠期信用證以及申請進口押匯等融資業務時，對貨押環節給予足夠的重視。

　　大宗商品貨押授信及融資要素

　　對于銀行來講，即便是對于國際上流通性強，易于變現的大宗商品，在辦理貨物質押業務時，也應從風險防控的角度出發要求企業按開證或融資金額繳納一定比例的保證金，以應對因貨物價格急劇下降導致企業即使大量補充質押貨物亦無法在規定的時間內足額償還融資本息的風險。除去保證金的部分，剩下考慮的就是與質押貨物相關的因素了。對于貨物質押，說起來容易做起來卻有很多問題需要考慮。筆者認為主要需在以下幾個方面加以落實：一是對于質押貨物的價格認定;二是如何合理設定質押率;三是銀行直接經營部門如何與倉儲企業一起落實質物監管。

　　首先來談一下第一個方面，即質押貨物的價格問題。筆者認為，不宜以貨物質押時的時點價格直接作為質押總量值的計算依據，而是應以貨物在質押時點前一段時間內的平均市場價格作為質押物單位價格的參考值。當質物的價值確定后，可根據銀行對質押率比例的要求推算出可授予企業的貿易融資額度。

　　其次談一下質押率的問題。質押率的概念一般涉及到貿易融資金額，保證金以及質物價值幾個變量，其準確計算公式為：質押率=(向企業發放融資本息金額-企業已繳納保證金的差額)/質物價值的比值。從該公式不難看出，質押率應是一個上限的概念。因此，如果銀行為企業辦理了大宗商品質押融資業務，并為企業發放了對應的貿易融資款項后，商品的市場價格出現下滑，導致質押率上限被突破，銀行可通過兩種直接渠道彌補風險敞口：一是要求企業追加與現有質物價值損失等額的保證金;二是要求企業補充一定數量的質押貨物，且補充貨物的市值可彌補原有質物價格下跌造成的損失金額。以上兩種方式均可確保質押率這一指標不超過銀行要求的上限值(見下圖)。

　　由此可以看出，大宗商品質押融資本身并不復雜，重點是要落實上述風險控制條件。但在業務的實際辦理過程中，各個環節仍有可能出現操作風險。筆者認為，其中很重要的一點就是如何落實對質押貨物的監管問題。一般來講，如文章前面所提到的，融資申請企業、融資銀行和倉儲物流企業間會通過簽訂三方監管協議的方式來約定各自在商品質押融資業務中的權利和義務。對于核庫的問題，從銀行的角度來講，作為提供融資方在委托倉儲企業對質物進行監管的同時，亦應要求相關經營部門及信貸管理部門的工作人員定期或不定期赴現場對質押貨物的數量、質量等進行詳細檢查，并且定期進行人員輪換，以保證業務開展的獨立性與客觀性。另外一點，融資行應有專人負責商品價格的逐日盯市。原則上可設定一個質押率的臨界值，該值與質押率上限相差一定的百分點，由此推算出質押貨物的警戒價位。當價格下跌到該價位時，銀行盯市人員應立即將價格信息傳遞至經辦人員及信貸管理部門，并由相關業務人員迅速啟動要求借款企業補繳保證金或補充質押貨物的工作流程，以避免當貨物價格急劇下跌時，由于上述工作處理不及時給銀行造成實際損失。

　　以上部分內容簡要介紹了目前大部分銀行為進口大宗商品貿易企業提供專項信貸支持的主要模式。這一模式特別適用于一些規模相對較小、財務狀況(現金流)不是很好，雖然有著穩定的日常經營和持續增長的利潤率水平，但因其主要指標數據難以達到銀行信用評級系統要求而無法獲得規模性授信支持及足量的貿易融資額度的企業。因為在這一模式下，銀行往往更加關注于企業經營的商品類型、流通性、價值等因素，并以此作為給予企業專項授信及融資支持的重要參考;而企業則相應通過將商品質押給銀行，并繳納一定比例的保證金，即可滿足獲得融資的重要條件。

　　套期保值模式下的大宗商品融資

　　據了解，目前大部分銀行已能夠提供成熟的大宗商品授信業務產品，并且基本上都是以保證金及現貨(或未來貨權憑證)質押的方式作為提供授信的條件及彌補風險敞口的主要渠道。但是當遇到標的商品價格急劇下跌的情形時，企業是否有能力及時補繳足額的保證金及補充足額的質押物，對于銀行來講亦應提前予以充分考慮。那么是否還有其他渠道在為企業實現保值的同時，能夠進一步彌補銀行融資的風險敞口呢?相信很容易想到，可以由企業通過在期貨市場上以賣出期貨合約(空頭套期保值)的方式對沖因現貨價格下跌所造成的損失，同時將相關權益質押給銀行，作為償還貨押融資本息的又一渠道。

　　一直以來，多數以經營大宗商品為主營業務的企業均具備一定的通過期貨合約實現價格避險的操作經驗;但是對于銀行來講，作為為實體經濟提供服務的金融機構，在提供融資支持的過程中對衍生產品的參與在一定程度上還是持謹慎態度的。即使在現有條件下部分銀行已專門開發了類似產品，但受到信貸管理體系、風險評價體系及其他因素差異化的影響，恐怕亦很難在短時間內普及到所有銀行的大宗商品貨押授信業務當中來;而且，對于銀、期、企的合作模式，也尚未形成一套相對于此類衍生產品的成熟的責任體系。不過筆者認為，如果僅就大宗商品授信融資這一業務而言，在原有企業提供保證金及現貨質押的基礎上，將期貨保值合約參與到質押方案中來，在一定條件下還是可以幫助企業在避免價格損失的同時彌補銀行融資風險敞口的。以下舉一個簡單案例，從客觀數據上介紹上述方案的避險功能：

　　2013年2月末，某金屬X市場現貨價格為4000元/噸，期貨價格為4300元/噸。以進口金屬X為主營業務的企業A以開立人民幣信用證的方式向境外合作方進口1000噸X，并向開證行申請進口押匯：押匯期限為半年，融資本金為￥4000元/噸×1000(噸)=4,000,000元，年利率水平為5.6%。由于國內行業景氣度下降，境內市場需求規模持續萎縮，企業A判斷其價格會由于下游需求的減少而下跌，遂通過在期貨市場賣出等量金屬X期貨合約的方式對沖半年后價格可能下跌造成的損失，以保證按期、足額償還銀行押匯本息。半年后金屬X現貨價格果然下跌至3500元/噸，期貨價格下跌至3600元/噸。企業A將所進口的1000噸金屬X按現貨價格銷售給下游企業的同時，通過買入等量金屬X期貨合約成功平倉，對沖了現貨價格下跌所造成的風險，并按期足額償還了銀行融資本息(見下表)。

　　可以看出，雖然企業A在現貨市場上出現了虧損，但是通過期貨市場的空頭套期保值交易，不僅對沖了現貨市場的損失，同時確保了能夠到期足額償還銀行融資本息。但需要注意的是，該案例是按照理想的期貨及現貨市場價格走勢及價差水平進行的，而在實務中該業務模式則尚有待進一步研究和完善，特別是在具體操作中要處理好以下兩個問題：一是期貨公司如何能夠協助銀行落實期貨合約項下權益?即如何能有效監控企業將期貨市場平倉后的所得資金直接用于償還銀行借款，而不會出現挪用及其他不利于銀行的行為?二是當價格走勢與預期判斷不符的情況下，如何及時有效地彌補銀行的風險敞口?對于第一個問題的解決，筆者認為應著重考慮各方在監管合作協議中的權利和義務，在充分參考相關法律條款的基礎上嚴格落實各自責任;在適當情況下，還可考慮引入相關賬戶托管業務模式。對于第二個問題，筆者認為，通過期貨市場的套期保值并不一定都會取得理想的效果：如果價格的實際走勢與預期走勢相反，則反向的期貨交易是虧損的;即使走勢與預先判斷一致，期貨市場的合約對沖收益，亦未必能足額覆蓋現貨市場的價差損失，而只是起到了減少損失的作用。因此作為銀行來講，只能將期貨市場的套期保值作為對銀行還款渠道的一個補充，而重點仍應放在以保證金與現貨質押作為大宗商品融資條件的基本質押模式上，畢竟這些東西是看得見摸得著的。

　　將大宗商品貨押融資業務與通過期貨市場進行的套期保值交易相結合，可以為銀行到期足額收回融資本息增加一條對沖由于貨物價格下跌造成的風險敞口的渠道，使銀行在對企業信用風險進行管理的同時，通過期貨公司的業務功能來進一步規避市場風險。但筆者認為，從目前來講，銀行對于將期貨公司業務參與到自身傳統信貸業務中來，還是應持審慎的態度，包括對期貨公司是否應采取更為嚴格的同業授信制度，以從底線上防范其操作和違約風險，實現業務合作模式的無縫隙管理。總體而言，在現階段，銀行可未雨綢繆，即在對保證金及現貨質押業務模式充分把握的基礎上，進一步加強對將在期貨市場進行套期保值作為又一融資償還渠道的研究和實踐。