東方IC圖

　　美國今年農產品大豐收，玉米、大豆創下史上最大產量；倫敦金屬交易所(LME)的鎳庫存升至歷史新高；美國原油產量接近1986年以來的最高水平；而中國正面臨20年來最慢的經濟增速。頻繁的利空消息打壓下，全球大宗商品市場屢創新低。

　　“大宗商品明顯的下跌趨勢為投資者帶來了絕佳機會。”期貨投資者李菲感嘆，“做空者將成為今年商品期貨市場的贏家。”

　　最近一輪大宗商品暴跌中，短短一個多月的時間，PTA(精對苯二甲酸，是重要的大宗有機原料之一，廣泛用于化學纖維、輕工、電子、建筑等領域)期貨價格每噸滑落已達1700元左右。李菲投資規模較小，但通過做空小品種PTA期貨獲利頗豐。

　　“學會做空并不容易。受股票等投資經驗影響，投資者更容易做多，做空首先要扭轉自己的交易思維。我也是在商品牛市終結后不斷調整過來的。最明顯的區別是上漲行情鋪墊時間較長，讓投資者有醞釀交易的時間，而下跌行情往往疾風驟雨，反映稍慢就已一瀉千里，錯過最佳拋售的時點。”

　　與李菲相比，對沖基金的做空手筆更大。據對沖基金商人商品基金首席執行官道格·金介紹，今年前8個月，該基金通過做空原油、鐵礦石和農產品，收益上漲16%，回報率達到8%。8月該基金管理的資產相比前一個月增加39%，至1.85億美元。2013年該基金回報率為15.9%。

　　對沖基金大力做空

　　國際原油、鐵礦石、大豆等大宗商品已成對沖基金做空的重要品種。

　　根據美國大宗商品期貨交易委員會(CFTC)最新公布的數據，截至10月7日的當周，對沖基金和其他大型投機資金削減美國原油期貨多頭倉位4.8%，減幅為5周新高，同時大增空頭倉位8%，增幅為近一個月新高。

　　美國農業部8月12日發布的報告曾將國內大豆產量預估進一步調升至38.16億蒲式耳，并預計全美大豆產量將同比上漲16%，而庫存將大增3倍。在產量進一步調升的消息發布前后，多位對沖基金經理已超過一個月連續押注美國大豆期貨下跌，創2006年10月以來最長凈空頭記錄。

　　在對沖基金推動下，10月上旬追蹤22種原材料價格的彭博大宗商品指數已跌至5年來的低點，該指數在今年第三季度下降了12%，為2008年第四季度以來最大跌幅。

　　截至10月15日，在紐約商品交易所(NYMEX)交易的西得克薩斯輕質原油(WTI)期貨價格自7月以來跌幅已經超過30%。截至10月15日收盤，紐約商品交易所11月交貨的輕質原油期貨價格下跌6美分，收于每桶81.78美元，繼續刷新2012年6月以來的新低。在倫敦洲際交易所(ICE)交易的布倫特原油期貨價格跌幅也超過30%。當日，11月交貨的布倫特原油期貨價格下跌1.26美元，收于每桶83.78美元。

　　10月15日，芝加哥農產品期貨市場玉米、小麥和大豆期價全線下跌。

　　當天，芝加哥期貨交易所(CBOT)玉米市場交投最活躍的12月合約收于每蒲式耳3.475美元，比前一交易日下跌9.5美分，跌幅為2.59%；小麥12月合約收于每蒲式耳5.06美元，比前一交易日下跌3.25美分，跌幅為0.64%；大豆11月合約收于每蒲式耳9.525美元，比前一交易日下跌12.25美分，跌幅為1.27%。

　　但在對沖基金經理眼中，原油和鐵礦石價格仍有下跌空間。甚至有幾家大型的對沖基金夸張地稱，油價將跌到零，這顯示出這些基金十分看空油價。

　　道格·金指出：“全球各國GDP表現不是很好，這有助于我們的基金定位于一些需求不盛的商品。”

　　與國際市場相同，中國期貨市場同樣彌漫著強烈的做空氛圍。

　　最新出爐的國內期貨私募9月業績榜單顯示，在納入期貨資管網統計的253只期貨私募產品中，實現正收益的產品共有187只，占73.91%，平均收益率為9.57%。值得關注的是，做空已經成為盈利較好的期貨私募操作的主旋律。收益排名前三的水清嘉園、佛意投資、柯林主動進取2號主要受益于做空交易。

　　排名第一的水清嘉園實現了114.89%的高收益，其業績主要得益于做空塑料、鐵礦石、螺紋鋼、豆粕等。排名第二的佛意投資收益率為108.55%，其主要收益來源于對豆粕、豆油、白糖、橡膠等品種的短線與持倉的結合操作。柯林主動進取2號以92%的收益率排名第三，其收益主要來源于做空PTA、塑料、鐵礦石等。

　　中國期貨業協會發布的數據顯示，9月全國期貨市場交易規模較上月有所上升，以單邊計算，當月全國期貨市場成交量為2.4億手，成交額為24.5萬億元，同比分別增長43.79%和17.74%。

　　成交量的突破與多個品種創出新低、吸引投機資金進入息息相關。

　　方正中期研究院院長王駿在接受《國際金融報》記者采訪時表示：“9月份鋼材和建材期貨品種成交量環比大幅增長，其中螺紋鋼、熱軋、線材、玻璃和鐵礦石分別增長113.90%、108.36%、93.75%、77.79%和52.6%，主要原因是上述期貨品種在9月再創近年新低點，多空雙方博弈激烈，9月份空頭先是加倉大舉做空，至9月底臨近國慶長假空頭大量平倉，同時9月份企業套保多頭大量介入，套利和投機資金也同時參與上述鋼材與建材品種交易，目前鋼材與建材期貨品種的市場占比合計超過了27%。”

　　宏觀經濟“冬眠”

　　全球大宗商品價格的暴跌與全球經濟增長形勢依然堪憂密切相關。

　　近日，國際貨幣基金組織(IMF)年內第三次下調全球經濟增長預期，將中國2014年國內生產總值(GDP)增長預期由原來的7.6%下調至7.4%，并警告歐元區核心國家，日本，以及巴西等新興市場國家經濟增長放緩。

　　世界銀行最新發布的報告也下調了2014年至2016年的中國經濟增長預期。世行對中國2014年和2015年經濟增長率預測分別為7.4%與7.2%，較4月份預測分別下降了0.2個百分點與0.3個百分點。

　　10月10日，中國社科院“中國經濟形勢分析與預測”課題組發布秋季報告認為，2014年中國經濟增長預測為7.3%左右，比今年春季預測下調0.1個百分點。

　　中國社科院指出，下調主要原因在于占總投資1／4的房地產投資的增速顯著下滑，房地產市場處于深度調整期；盡管政府加大了對占總投資1／5的基礎設施的投資，預計全年增長20%以上，但因融資制約、投資回報率低等問題的存在，難以完全對沖房地產投資增速的下滑。

　　新湖期貨分析師孫娜向《國際金融報》記者表示：“中國經濟處于增速換擋、結構調整的階段，在此主基調下，大宗商品特別是傳統工業品需求與供應不匹配。”

　　“近期國內期貨市場出現諸多品種創新低，這有多方面的原因。”王駿在接受《國際金融報》記者采訪時表示，“國內經濟低迷導致需求不振，多數大宗商品由于前期積累的高庫存造成了供大于求的局面，使得價格逐步下降。房地產行業步入調整期，前十年房地產的牛市同時也帶來了房地產相關大宗商品(如螺紋鋼、鐵礦石)的大漲。自2013年后，房地產步入調整期，2014年多地房地產價格更是一路走低，房地產需求的低迷也導致房地產相關行業(如螺紋鋼、建材等大宗商品)的低迷。最后，經濟結構轉型所帶來的壓力，國家重新調整經濟結構，試圖改變傳統以房地產以主導的經濟體系，形成多元式發展的經濟格局，這必然涉及到產業結構的重新調整，傳統的重污染、重投入的煤化工等產業受到政策的限制，相關大宗商品的價格也相應一路下行。”

　　“從最新數據來看，10月初出爐的中國制造業PMI(采購經理指數)與上月持平，匯豐制造業PMI終值則低于初值，非制造業PMI更是創8個月新低，顯示中國經濟仍面臨一定的經濟下行壓力。”上海中期期貨分析師李寧指出。

　　作為最大的能源、礦石和金屬消費國，中國的經濟增速進一步放緩可能性使得投資者擔憂中國對基礎性原材料商品的需求進一步萎縮。

　　此外，歐元區經濟也不能支撐全球大宗商品需求。歐洲一些國家雖然沒有因為債務危機破產，但也舉步維艱。10月7日，德國經濟部公布的數據顯示，8月工業產出降幅大于預期，創下2009年1月金融危機以來的最大降幅，這被視為歐洲最大經濟體經濟惡化的最新證據。德國經濟部已將2014年德國GDP增速預期從1.8%大幅調降至1.2%，將明年GDP預期調降至1.3%。

　　歐元區第二大經濟體法國的情況也不樂觀，法國深受失業率高企以及經濟復蘇停滯困擾。惠譽國際評級10月14日將法國主權評級列入負面觀察名單，理由是財政狀況趨弱。此前，標準普爾評級服務公司已將法國主權評級展望從穩定下調至負面。

　　國際能源署(IEA)最新發布月度報告顯示，將今年石油需求的預期增速大幅下調20萬桶/天至70萬桶/天，調整后的2014年全球原油需求增速為2009年來的最低水平。

　　值得關注的是，美國經濟是全球經濟最大的亮點。10月3日以來，美國方面公布的非農就業、失業率等數據紛紛向好。非農就業報告顯示，美國9月增加24.8萬就業崗位，推動失業率降至6年低位5.9%。

　　隨著美國經濟復蘇，市場對美聯儲加息的預期越來越強烈，美元有望持續走強。

　　美國商品期貨交易委員會(CFTC)最新公布的周度持倉報告顯示，截至10月7日當周，對沖基金等大型機構投資者持有的美元凈多倉位金額增加至412億美元，創下2007年9月以來的最高水平，此前一周該數據為376億美元。而美元走強將打壓以美元計價的全球大宗商品價格，使得商品進一步承壓。

　　下跌還未到底

　　宏觀經濟的低迷局面并不是短時間能改變的。

　　10月10日，中國社科院秋季報告還預測，中國經濟2015年增速將繼續放緩至7%。該機構指出，這是因為中國外需難以大幅提升、消費總體平穩、投資因制造業產能過剩及創新技術相對不足、房地產庫存較高等因素而難以長期維持高速增長，投資效果系數及投資回報率都在降低。當前，投資對于穩增長仍起關鍵作用，但對經濟增長的拉動效應卻在減弱。

　　高盛、瑞銀在內的多家投行此前已陸續下調對明年經濟增速的預期。其中，高盛將中國2015年GDP增長預測從此前的7.6%下調至7.1%，瑞銀更將中國明年的GDP增速預期下調至6.8%左右。

　　各機構下調經濟增長預期的理由十分相似。“主要原因是信貸增長放緩持續影響投資，同時房地產發展持續滯緩。”IMF稱。

　　10月15日，美國公布一系列重要的經濟數據，其中包括美國紐約聯儲制造業指數、美國零售銷售以及美國PPI。這些數據表現大多疲軟，美國10月紐約聯儲制造業指數6.17，預期為20.25；美國9月PPI月率降低0.1%，預期增長0.1%；美國9月零售銷售月率降低0.3%，預期為降低0.1%；核心零售銷售月率降低0.2%，預期為增長0.2%。

　　李寧指出，不單單中國，全球經濟增長都被下調了，再加上美國經濟數據的反復都凸顯了當前國際環境的復雜性，美英貨幣政策常態化、歐元區通縮、地緣政治風險及主權債務危機等都是全球經濟面臨的重大威脅。10月中國、美國經濟數據不理想，顯示當前工業品仍面臨需求不足的問題，后市在不出臺大的刺激政策的背景下，大宗商品價格或將進一步走低。

　　經濟低迷必然壓制大宗商品需求，而在需求不足的背景下，供應也沒有好消息傳出。

　　由于下游鋼鐵行業需求不振，今年上游原料鐵礦石一直處于供應過剩狀態。鐵礦石進口礦從年初的135美元/噸下降到80美元/噸附近，跌幅超過了60%，鐵礦石價格持續下行并跌破國內礦山平均生產成本，導致國內礦山開工率明顯下滑。面對國際鐵礦石價格的大幅下降，國際四大礦商積極擴大自身鐵礦石產能，試圖通過擴大市場份額來彌補盈利水平的下降。

　　美國原油產量增加也增加了全球原油供應壓力。據美國能源信息署(EIA)報告預計，2015年美國原油產出將攀升至950萬桶/日，創1970年以來新高。水力壓裂法(頁巖油開采方法)和水平鉆井平臺的結合，使得美國原油產出大增。EIA還指出，隨著美國原油產量創近28年新高以及煉油廠因維護而停工，截至10月3日當周，美國原油庫存為今年4月以來最高。

　　在供應增加背景下，投行紛紛調低了主要大宗商品的價格。巴克萊銀行在9月30日發布的報告中下調了今明兩年原油、黃金、中國鐵礦石等大宗商品價格預估。

　　巴克萊將2015年布倫特油價預估下調3%，至105美元/桶；將2014年黃金價格預估下調2%，至1278美元/盎司；將2015年中國鐵礦石價格下調10%，至90美元/噸。麥格理銀行也在10月8日的報告中宣布，下調2014年至2016年布倫特原油及紐約WTI原油價格預估。

　　這也讓投資機構意識到商品還有下行的空間。

　　大宗商品大佬安德魯·霍爾在最近一封致投資者的信中提到，除了美元這一塊還會繼續升值的資產外，他將繼續全面削減倉位。霍爾目前為大宗商品交易商菲布羅的主管，并同時管理著對沖基金Astenbeck Capital Management。

　　從國內機構來看，王駿認為，9月29日中國央行和銀監會出臺房貸新政或為國內期貨市場帶來反彈的小插曲，但是宏觀經濟情況顯然會導致大宗商品市場進一步走低。國內的宏觀經濟數據雖然在合理區間范圍內調整，但總體低迷的格局顯而易見。震蕩探底仍是多數大宗商品的大趨勢。