中國央行在9月份最后一天釋放了住房金融新政，兌現了此前放松限貸的傳聞。筆者認為，住房金融新政蘊含玄機，不能簡單視為一般的救市措施，而是和其他政策一道構建新常態下的調控新機制。

　　當前的政策組合，主要是側重于通過市場化手段，守住不爆發系統性風險的底線，允許需求端正常回落，倒逼無效的供應端“去產能和去杠桿”；在控制地方債務無序擴張同時放松地產限貸，允許地產部門通過“美國兩房”模式籌集資金，這引導資金從剛性部門流出。最終，既能防止房地產短期大幅度下滑引發的包括銀行壞賬等系統性風險爆發，又能引導地產調控從行政模式解脫出來，也能為改革釋放緩沖時間，達到“一石三鳥”的目的。

　　從資產配置角度來看，未來股市和債務可能受益于融資成本（或無風險利率）下降，然而產能過剩、需求端延續減速的大宗商品則和股市、債市繼續分道揚鑣，繼續上演測試底部的熊市行情。當然，去產能和去杠桿較快的商品可能在表現上會相對堅挺，特別是供應端收縮比較厲害的一些商品，如鋅、鎳之類商品。

　　如果單純從某一政策來看，似乎很讓人費解，然而可以把貨幣政策、地產政策、產業政策和財政政策結合起來看，所有政策似乎都指向年初經濟工作會議中的一個重要任務，即不發生系統性風險。

　　中國經濟進入新常態，政府擔心的問題不外乎是兩個：就業和系統性風險。從就業來看，由于經濟增長方式和人口結構的變化，就業和經濟增長已經不再是線性關系。因此，系統性風險已經成為當前政府擔心的最大問題，從一季度的超日債事件到三季度的銀行不良貸款上升，房地產資產呈現惡化的趨勢。

　　因此，為了不發生系統性風險這個底線，對房地產的放松限貸成為不二選項。因此，筆者認為，樓市放松限貸，甚至不排斥投機性炒房都是為了對沖地產持續惡化帶來的下行風險。另外，從整個宏觀布局來看，基建投資受到財政預算約束的制約，制造業受制于投資回報率下降，因此有必要將按揭貸款首先納入央行PSL抵押品框架，以便在政府和企業去杠桿之際，引導居民加杠桿。從利率角度來看，按揭貸款利率正是決定居民部門加杠桿能力的核心指標，引導居民部門繼續加杠桿，必須要降低按揭貸款利率。

　　如果結合國務院下發的《加強地方政府性債務管理的意見》，以及今年對影子銀行的規范和監管，我們就可以發現地產放松限貸非單獨行動。

　　《意見》規定，地方政府對其舉借的債務負有償還責任，中央政府實行不救助原則，這意味著地方政府要與商業房地產開發項目完全脫鉤，即防范了存量債務的無序過度膨脹的風險，又可以增強財政透明度，防止地方政府過度以來土地財政，給地方借債套上了韁繩。長期來看，地方發債規范之后，有利于制約剛性部門，如地方融資平臺對資金的瘋狂擠占，有利于降低社會融資成本。

　　樓市金融新政力度是超預期的，不排除對當前樓市去泡沫的打斷，不利于樓市長遠發展。不過，結合當前的各種情況，樓市很難再現2008-2011年瘋狂的勢頭。

　　這些因素包括：一是此次樓市新政不僅給購房者提供限貸松綁，而且給銀行和地產商分別提供了融資的通道：MBS和房地產投資信托基金（REITs）試點，需求和供應雙管齊下；二是當前地產行業供需格局發生變化，除了部分一線城市供應緊張之外，大多數城市庫存高企；三是人口老齡化減緩對新屋需求，剛性需求高峰已過；四是當前沒有如同2008年的“4萬億”刺激措施；五是地產投資并非唯一保值增值的渠道，貨幣基金、券商資管計劃、信托和銀行理財等居民可選投資集合大幅擴張；六是盡管樓市放松限貸，但是在銀行負債端成本因互聯網金融和利率市場化而高企之際，購房貸款并不一定會出現潮涌勢頭。

　　從大類資產來看，由于住房金融新政不僅給購房者放松限貸，而且給地產商和銀行提供融資渠道，因此短期有利于樓市去庫存，使得地產行業現金流出現改善，有利于地產板塊上市公司利潤回升。而貨幣市場無風險利率的回落，又有利于降低企業的財務成本，從而股市相關板塊受益。對于債市而言，由于無風險利率的下降，再加上政府對地方債的規范，城投債不再可能受益于中央擔保，因此城投債可能不再受資金追捧，利率債（國債）將會受到資金流入的利好提振。

　　對于大宗商品而言，目前產業政策表現為政府對產能過剩的行業繼續引導去產能和去杠桿，因此需求端會繼續回落，在改革的大背景下，對于資源性或者基礎工業原材料的大宗工業品需求單位GDP的消耗會繼續下降，以便倒逼上游無效供給的收縮。直至上游供給和下游需求回到供求平衡，價格底部才會出現。而從樓市本身對建材、有色等相關商品的需求提振，尚不會很快出現，因當前樓市的主要活動是去庫存而不是再度加快擴張，新房開工、在建項目都不會很難提速。