■筆夫

　　高盛的一項研究表明，近兩年經過大宗商品貿易融資進入中國的資金多達1600億美元，這里我們所可以領悟的是，以大宗商品作為抵押品的融資貿易對于中國貨幣供應的增加負有責任。

　　在我們傳統的思維中，銅、鐵礦石、大豆和天然橡膠是貿易融資的主要標的物，但是一周前世界黃金協會的一份報告顛覆了這一看法，該份報告直指過去幾年中，至少有1000噸流入中國的黃金被當成了融資工具，而不是投資者的真實實物需求。

　　一般來說，當人民幣處于上升通道中，貿易融資會變得較為活躍，流入中國的資本會顯著增加，但是，過去的兩個月中，這種情況正在發生戲劇性的改變，雖然許多人對于人民幣繼續升值的前景已經看得很淡，但是這兩個月本幣貶值的速率還是大大超過了人們可以理解的范圍。

　　本幣貶值將使得貿易融資的收益前景變得暗淡，而與此同時，中國利率水平的迅速下降使得資金的機會成本增加，而更大的危險在于，沒有任何一個案例表明，沒有實物需求的抵押品的價值會因為貿易本身而得到維系，相反，銀行體系自身因為抵押物本身價值的毀損失去支撐的先例在鋼材貿易的歷史上已經得到體現，在前兩年鋼材價值體系崩盤后，銀行冷酷地將大多數鋼材貿易商踢出了信用體系，這些商販被迫出局，還有一些為逃脫債務而隱身匿跡。

　　顯而易見的現實是，整個大宗商品處于一個全面產能過剩的超級大周期中，在許多領域，過剩不可能是一個短暫的現象，在2008年之前，過量投資的跡象就已經顯現出來，金融危機之后，全球貨幣極度寬松政策再度放任了不顧成本的投資行為，現在，從有色金屬到農產品領域，現實需求都沒能趕上產能擴張的步伐，從某種程度上講，供需面上的糟糕情況足以釀成一場全球范圍的大蕭條，只不過，現代的金融工具和不斷完善的央行監管行為阻止了類似上世紀30年代情況的發生。

　　但是，仍有一些情形與當年十分相仿，在發往中國的大豆中，有很多在途中被中國買家違約或是轉賣，高蛋白的飼料是中國緊缺的物資，但是滿載豆粕開往東南亞的貨船已從張家港出發，以緩解中國產量過剩的危險。這樣的情形與有色金屬非常類似，過去，中國每年需要進口300多萬噸精銅來滿足迅猛發展的電力、建筑和家電用銅的需要，但是從去年以來，中國幾大冶煉廠不斷擴大銅的出口，因為國內需求已無法消化迅速膨脹的產能擴張。

　　很多人寄希望于政府出臺一些刺激政策來緩解產能的供需矛盾，那這個事情的原理就是以更多的過剩產能來覆蓋目前的矛盾，就像2009年那樣，但是，李克強總理已經明確地告訴全世界，這一屆的政府不會采用這樣的方法，相反，改革和結構調整的方法才是中國目前最需要的。

　　但是，一些人為了證明自己的主張，甚至不惜曲解政府的一些本分之內的積極信號，比如他們會把國務院會議所說的降低農商行存準率以支持農業說成一次意義重大的貨幣寬松行為，當然這是不起作用的，如果真的要降準，何必單獨給農商行一個政策？有點常識的人都知道，降低準備金率的決定是央行發布的，不可能是國務院會議。

　　新一屆政府正在重塑中國可持續的發展模型，這必然牽涉到要塑造一個新的金融體系。公平和市場化是改革者的共同期待，而收縮杠桿則是必由之路。為了達到這個目標，政府在如下幾個方面同時實施大的動作：

　　第一，停止向公司債務和信托產品提供隱含擔保，充分體現金融市場走向市場體制的決心。今年以來，政府已經允許超日公司等多家公司的債務出現違約，還有某些信托產品已經違約或者在違約的邊緣，在這個過程中，政府從未表達過要進行救贖的意愿。

　　第二，切斷大銀行的多余資本來源，廢除央企的融資特權。政府通過收緊貨幣閘門控制幾家大銀行的資本總量，同時允許互聯網金融的存在來推動利率市場化。

　　第三，停止向房地產企業輸血，主動刺穿房地產泡沫。

　　第四，主動讓人民幣貶值，打破熱錢的預期，使熱錢開始退出。這一舉措已經見到實際效果，3月份FDI同比下降了1.47，是14個月來首次負增長。

　　金融市場化道路將極大地改善整個中國的國家前景，但是不可避免地將帶來巨大的短期陣痛，只有真正有擔當的領導才會做出這樣的選擇。金融市場化的道路第一個后果將是以房地產為代表的資產價格泡沫的破滅，讓房地產價格回到合理的水平，反映最基本的供求關系，這是收縮杠桿的基本目標，并不代表經濟的崩盤。與2008年美國次貸危機時的房地產相比，中國家庭的購買者的杠桿比率并不算高，也沒有資產證券化帶來的乘數效應。但問題是，中國房地產占家庭財產的比例遠遠高于當時美國次貸危機時的水平，大約在三分之二以上，而當時美國的比例只有二分之一。也就是說，如果房價泡沫破滅，中國家庭的財產總額將會大大縮水，這可能會影響到總體的消費水平，給經濟的長期前景帶來影響。

　　而房地產價格泡沫破滅是必然趨勢，在一些三四線城市則已經變成了現實。在這樣的現實面前，大宗商品價格將會雪上加霜，最困難的時期沒有過去，貿易融資者的悲慘局面還沒有到來。