方海

A 股突破4000 點后，不少股民已找不著北，放眼望去，滿盤都是股價翻番市盈率高企的個股，廉價而又績優的投資標的已經很少。而銀行板塊恰恰就是這樣的價值洼地，多家機構認為，一系列利好已為銀行股的未來帶來豐富的想象空間。

地方債置換激活沉淀資產

3 月初的兩會期間，傳出中央下大決心解決地方政府平臺債的消息。不久，作為地方政府債務管理過渡到新框架的舉措之一，財政部下達了地方存量債務1 萬億元置換債券額度，用以部分置換截至2013 年6 月30 日地方政府負有償還責任的存量債務中將于今年到期的1.86 萬億債務。

這一利好不僅讓兩市大盤再度走牛，更給銀行股上漲注入巨大動力。瑞銀證券中國首席經濟學家汪濤表示，銀行將受益于大規模債務置換。

目前許多投資者擔心銀行及其他地方政府債權人是否會被迫將所持債權置換為低利率的地方政府債，損失部分利息收益。在汪濤看來，雖然利息收益可能會有所降低，但銀行將受益于風險資產規模下降、資本充足率提高、流動性提高，以及資產質量改善。

首先，債券置換可以減少銀行風險資產規模、提高資本充足率。目前銀行所持有的地方政府債務主要是風險權重為100% 的地方政府融資平臺銀行貸款，而置換后的有地方政府擔保的政府債券的風險權重僅為20%。我們估算每置換5 萬億銀行貸款，資本充足率將提高0.6%-0.7%。

其次，目前的地方政府債務主要為銀行貸款和信托貸款，流動性差，而置換后的地方政府債券可以直接在市場上交易。另外，不同于銀行貸款，債券投資不屬于貸存比計算范圍，因此如果將貸款置換為債券，銀行可以降低貸存比、提高流動性。瑞銀估算每置換5萬億貸款，銀行體系貸存比將降低4個百分點。

最后，由于債務置換可以改善地方政府債務的可持續性，信貸風險和不良貸款的生成速度也將顯著降低，銀行系統整體資產質量應會有所改善。瑞銀預計那些關注銀行資產質量，而不僅僅是盈利能力的投資者將對此作出正面評價。

資產證券化低風險溢價

清明節前，央行宣布信貸資產證券化實行注冊制，規定了參與者如何獲得注冊資格，另外在交易場所選擇、做市安排、發行時間節奏和信用評級等方面放松監管，給予市場參與主體更多自主選擇權。

因為其具有優化銀行信貸結構、緩解銀行資產質量壓力等優點，這個消息被市場視為銀行重要利好。對此，華泰證券(601688,股吧)銀行業分析師羅毅表示，信貸資產證券化注冊制落地，代表著銀行利好“放入口袋”，加上前期債務置換對于資產質量緩解，銀行風險溢價下降。

事實上，我國信貸資產證券化已走過了10 個年頭，其間頗多曲折。2005 年我國資產證券化業務開始試點。2007 年美國次貸危機后業務停擺。2013 年銀監會主管的信貸資產證券化的發行額僅158 億元，進展緩慢。2014 年開始提速，當年有66 單信貸資產證券化產品發行，規模超過2800 億元。

統計顯示，2015 年一季度已有17 家銀監會主管的金融機構發行了信貸資產支持證券。資產類型方面，既有傳統的企業貸款，也包含個人住房按揭貸款、汽車抵押貸款以及租賃租金等。另外，一季度的16 家信貸資產支持證券發行銀行中有5 家上市銀行，包括工行、華夏、平安、招行以及浦發。

政策松綁將加速信貸資產證券化發行，市場對于2015 年發行量也做出更樂觀的預測。華泰證券近期的調研結果顯示，銀行對資產證券化業務開展有充分動力，此前預期的2015 年全年5000 億元的發行規模可能稍顯不足。市場預期，注冊制將加速信貸資產支持證券的發行，2015 年的發行量或將達到8000 億元，為去年的2.8 倍。

羅毅認為，2014 年信貸資產證券化發行額度超2800 億，雖然獲得突破進展，不過較銀行業80 多萬億的信貸資產規模，信貸資產證券化還在起跑線上。

分拆上市引估值“遐想”

2014 年四季度以來，滬港通、優先股、混合所有制改革等一系列利好因素先后出臺，不斷刺激銀行板塊上漲。但所有這一切，都沒有3 月16 日突然曝出的業務分拆上市消息對市場的震撼大，并再次引發市場對中資銀行股估值“遐想”。

3 月16 日上午，中金公司發布研報稱，中資銀行將分拆資產上市，最快二季度啟動。當晚，其再度向機構用戶透露，預計已有銀行獲準分拆某特定業務，未來將采取“先分拆- 再引資- 最后上市”的路徑演化。他們認為，資產分拆上市對銀行股價推動作用在20% 以上，尤為看好彈性最大的光大銀行(601818,股吧)，拉動可能達到50% 以上。

當時，市場普遍認為，中金所指的銀行，最大可能就是光大銀行。雖然光大次日即出面辟謠稱暫時沒有分拆上市計劃，但該公司緊接著公布的年報卻正式披露，其很快要將理財業務分拆，成立子公司。

中金表示，銀行分拆資產上市是借混改東風，一石三鳥。

對業務而言，能引入市場化機制，加速發展。對監管而言，有助于打破剛性兌付。對銀行而言，是高管、骨干激勵的可能載體。相比母公司層面的“存量”改革，在分拆子公司層面的“增量”改革阻力更小，更易實現。

中金稱，資產分拆上市想象空間巨大。從資產來說，不僅理財業務可以分拆，信用卡、私人銀行，乃至托管、投行、互聯網金融業務等中間業務來源大部分都可以分拆運作，它們占銀行收入25%-30%。

在中金公司看來，僅理財和信用卡業務單獨估值，對行業估值提升在20% 以上，對個別銀行估值提升甚至超過50%。CM

（責任編輯：HN025）