七匹狼：靚麗業(yè)績再成典范、重回擴張值得期待

　　EPSL00元,再超預(yù)期。2010年度公司實現(xiàn)收入21.98億元,同比增長11%;歸屬母公司凈利潤2.83億元,同比增長39%。EPS1.00元,再超預(yù)期。公司年度分配預(yù)案為:向全體股東每10股分配2元現(xiàn)金股利(含稅)。

　　毛利提升顯著拉動業(yè)績。公司利潤增幅顯著高于收入增長,其中毛利率提升3.3PCT至41.6%,費用率下降0.3PCT至21.6%。公司2009年起推進“批發(fā)商”向“零售商”轉(zhuǎn)變的精細化管理:產(chǎn)品研發(fā)引入買手、“名士堂”品牌推廣效果顯著、“商品企劃”指導(dǎo)訂貨、渠道增加直營并加強經(jīng)銷商管理、更新終端陳列、信息系統(tǒng)Oracle上線等,種種努力使其盈利顯著提升,產(chǎn)品提價轉(zhuǎn)嫁成本,夾克更是連續(xù)十一年市場占有率第一。

　　平穩(wěn)擴張源于公司主動策略。公司2010年終端凈增276家至3525家,增幅8.5%,相對平穩(wěn)。我們認為:公司擴張平穩(wěn)并不是目前渠道規(guī)模已達瓶頸,而是公司的主動策略。第一、公司2004一08年快速擴張后,需強化內(nèi)部管理以推進新一輪擴張,尤其對于改善其“多級代理的銷售模式”更為必須;第二,2008年突如其來的危機使其渠道留有庫存,需要適度放緩擴張消化庫存。

　　重回擴張值得期待。2009一2010兩年精細化管理后,公司內(nèi)功方面提升明顯,成為擴張的盈利保障。直營競爭機制引入二級代理模式后,代理商持續(xù)擴張的積極性有所提高。2010年公司對代理商進行了“以舊換新”活動,渠道庫存有效清理,預(yù)計推動公司2011年重回快速擴張的軌道。2011秋冬訂貨金額增幅預(yù)計超過30%,已對全年業(yè)績靚麗增長有所預(yù)示。

　　風險因素。1、商業(yè)物業(yè)租售價格高位運行,壓低渠道盈利空間;2、直營比例提高增加公司費用和經(jīng)營風險。

　　盈利預(yù)側(cè)、估值及投資評級。公司過去6年收入和凈利潤復(fù)合增長44%和46%,業(yè)績持續(xù)超越市場預(yù)期。預(yù)計2011年公司將重回快速外延擴張,秋冬訂貨金額預(yù)計增幅超30%,一季度和全年業(yè)績均具再超預(yù)期可能。上調(diào)2011/12/13年EPS預(yù)測至1.35/1.76/2.29元(原1.30/1.68/2.20元),CAGR30%。上調(diào)目標價至40.5元(原39.00元),對應(yīng)2011年30倍PE,維持“買入”評級。

　　中信證券