2010年凈利潤增長44%,符合預期。2010年公司實現營業收入35.64億元,同比增長29.76%;屬于母公司所有者的凈利潤2.16億元,同比增長44.46%,每股收益0.62元,符合我們的預期(我們之前預計2010年EPS0.63元)。公司擬以2010年年末總股本為基數,按每10股派發現金紅利1.5元(含稅)。報告期內公司業績實現較高增長,主要是公司旗下七大百貨門店內生增長所致,尤其是兩個募投項目友誼商店(A、B館)和友阿百貨(即家潤多百貨朝陽店)經過兩年的培育,營業收入分別同比增長43%和37%。

　　2011年一季報業績超預期。公司業績預告稱,受公司所在區域(長沙市)消費購買力旺盛影響,公司2011年一季度內生增長顯著, 歸屬于母公司股東的凈利潤較上年同期增長50-60%,每股收益約0.41-0.43元,超出我們的預期(之前預計2011年全年EPS0.83元)。

　　受益于區域經濟發展,公司內生增長動力充足。在2010年長沙地區GDP和社會消費品零售總額均位居全國二十六個省會城市第七位;社會消費品零售總額增速(達20.0%)排名第五位,高于全國平均水平1.6個百分點。公司是長沙乃至湖南省最大的百貨零售企業,其中約90%的營業收入來自于長沙。近年來,受益于長沙地區的經濟增長,以及當地居民消費傾向較高的推動,公司商業零售主營業務內生增長動力充足。2010年公司收入增長30%, 除了友誼商店(A、B館)和友阿百貨增長明顯以外,還有其他幾個重要因素,包括(1)除春天百貨因封路修地鐵受到影響外, 其他門店增速均超過25%。(2)促銷活動增多,致使節假日銷售增長34%。(3)品牌服飾代理業務收入增長4580萬元。2010年公司在長沙市大型百貨店的銷售額所占比例繼續升高,達39.18%。

　　品牌調整以及促銷活動增多致使毛利水平下滑。2010年公司綜合毛利率較上年下降0.7個百分點,主要原因有(1)公司對品牌結構調整升級,扣率相對較低的國際名品銷售比重加大。(2)促銷活動增多致使節假日銷售增長34%,但同時也在一定程度上拖累了公司的綜合毛利水平。

　　長沙奧特萊斯進度低于預期。2010年公司變更部分募集資金用途,將用于阿波羅商業廣場改造項目的資金,用作建設長沙奧特萊斯,計劃總投資3億元(含部分超募資金)。受天氣原因影響, 項目工程進度低于預期,目前長沙奧特萊斯已于2010年底完成主體工程的建設,并于2011年1月23日試營業,預計2011年5月將能完工,公司力爭在2011年年中全面開業。我們預計,受門店培育以及開辦費影響,2011年項目將虧損1000萬元左右,2012年將實現盈利500萬左右。我們認為,長沙奧特萊斯店將成為公司中長期發展的看點之一,有利于優化公司的主營業務結構。除長沙奧特萊斯店此外,公司還于2010年底啟動天津奧特萊斯項目的建設。公司持有天津奧特萊斯51%股權,并承諾提供不超過3.5億人民幣的財務資助,截止2010年底公司已累計支付2.2億元,并于2010年12月28日舉行奠基儀式,公司力爭2011年下半年動工建設。由于該項目是配套公寓樓地產項目建設的,具體情況還需進一步觀察相應地產項目的實施效果而定。

　　擬向大股東收購中山集團商業資產。公司控股股東友阿控股于2011年2月25日承債式兼并中山集團公司,公司擬于2011年向控股股東收購中山大廈和中山路百貨大樓兩塊商業性資產。其中(1)中山大廈資產主要用于春天百貨長沙店的擴建,將春天百貨長沙店的經營面積由1.6萬平米擴大到6萬平米。(2)中山路百貨大樓將恢復國貨陳列館原貌, 用于經營黃金、珠寶、玉器的專賣店,預計2011年底動工改造。我們預計,五一商圈在未來兩年內將因修建地鐵,而使春天百貨門店客流減弱,抑制門店短期業績,不過長期來看,門店的擴建將有利于為公司的中長期業績增長提供動力。

　　設立小額貸款公司,增持長沙銀行股權。2010年9月,公司出資1.8億元,持股90%發起設立小額貸款公司。該公司是湖南省內規模最大的小額貸款公司,已于2011年1月1日正式營業。此外,2010年底公司參與長沙銀行定向增發,出資9927多萬元,認購3200萬股, 自此公司累計持有長沙銀行股份為1.37億股,持股比例為7.57%。除了上述兩項金融股權投資業務外,公司還進一步擴大品牌服飾代理業務,在原有的“金利來”和 “LEICI雷馳”兩個代理品牌的基礎上,增加了“卡賓”男裝代理,經營的品牌達到了三個。

　　維持“推薦”投資評級。作為湖南省內最大的百貨企業,公司受益于區域經濟發展,以及當地居民“重消費”的生活習慣,近年來業績一直處于較高增長,2010年全年凈利潤增長44%,2011年一季度更是增長50-60%,超出我們的預期。在不考慮天津項目因素的前提下,我們預計2011年、2012年、2013年公司EPS分別為0.84元、1.09元、1.40元,對于市盈率為29.60倍、22.78倍、17.83倍,未來三年的復合增長率達31%,維持“推薦” 投資評級。

　　風險提示:(1)持續的通貨膨脹壓力增大,致使居民消費意愿下降。(2)長沙奧特萊斯的培育期可能會長于市場預期。(3)公司現有主業增長主要依靠老店的內生增長,未來幾年的增長將更大程度上依靠長沙奧特萊斯,以及春天百貨擴建所帶來的外延增長。(4) 網絡購物的興起,對百貨實體店造成一定沖擊。

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