借用明斯基的說法，現(xiàn)在的貨幣體系呈現(xiàn)金字塔的形態(tài)。

在金字塔頂部是本位幣，就是財政部、中央銀行發(fā)行的貨幣，也被認為是中央政府的負債（但是不可贖回），對私人部門持有者來講是安全性最高的流動性資產(chǎn)。第二層是廣義貨幣，即銀行存款，是銀行的負債，是非銀行部門比如企業(yè)和個人的流動性資產(chǎn)。第三層是非銀行部門（企業(yè)和個人）的負債，在一定范圍內(nèi)、一定條件下也可以作為支付手段，比如傳統(tǒng)的企業(yè)通過票據(jù)背書轉(zhuǎn)讓完成支付，再比如現(xiàn)在的京東白條是個人信用支持的支付手段。

在這個金字塔上，政府發(fā)行的本位幣的貨幣性最強，其次是銀行負債，貨幣性最弱的企業(yè)和個人的負債。正因為這樣，企業(yè)和個人負債作為支付手段受到的市場紀律約束最嚴，不大可能出現(xiàn)過度擴張帶來系統(tǒng)性風險的情況。銀行存款作為貨幣的特殊性在于銀行有政府的顯性或隱性信用擔保，實際上是把政府的信用延伸到銀行層面，容易導致過度擴張的問題。

所以我們現(xiàn)在一般講的貨幣就是政府發(fā)行的本位幣和銀行存款，這兩種貨幣的過度增長（所謂“超發(fā)”）帶來什么問題呢？首先，本位幣投放本質(zhì)上是一種財政行為，政府支出即投放貨幣、政府收稅即回籠貨幣，財政赤字代表貨幣凈投放。當然，這里的財政不僅是預(yù)算里的正規(guī)財政，也包括準財政行為，包括央行的資產(chǎn)負債擴張帶來的貨幣投放。那么，財政投放貨幣對經(jīng)濟的影響是什么呢？政府支出和實體的需求連在一起，比如財政支出支持基礎(chǔ)設(shè)施投資，或者社會保障支持低收入群體的消費，財政投放貨幣太多容易帶來總需求太強，經(jīng)濟過熱，通貨膨脹。

銀行貸款投放貨幣太多帶來什么問題呢？一般來講企業(yè)和個人拿到銀行貸款主要做投資，投資有兩種方式，一是形成新的資產(chǎn)，比如建設(shè)新的公路、新的鐵路、新的廠房，二是購買二手資產(chǎn)，比如買土地、買房產(chǎn)、買股票、甚至買比特幣。所以銀行貸款投放貨幣太多不一定帶來膨脹，它帶來資產(chǎn)泡沫。同時，銀行的貸款是企業(yè)和個人的負債，私人部門債務(wù)太多容易導致債務(wù)違約，帶來金融風險。

這里可能有一個疑問，政府采購投放的貨幣到了企業(yè)和個人手里，后者存在銀行形成銀行存款，成為廣義貨幣的一部分，這和銀行貸款形成的銀行存款有什么不同呢？ 我們可以假設(shè)一個簡化的情形，銀行拿到客戶的存款后不貸款給居民企業(yè)和個人，也不投資或借給非居民，那只能存在央行，形成央行的負債也就是政府的負債，而不是居民私人部門的負債，所以對資產(chǎn)價格和金融風險的含義是不一樣的，本質(zhì)上講還是本位幣投放，銀行只是存放本位幣的渠道。

這就是現(xiàn)有貨幣體系的問題，本位幣投放太多帶來通脹，銀行信用貨幣投放太多帶來資產(chǎn)泡沫和金融風險。在戰(zhàn)后的50年代到70年代，是金融壓抑的時期，財政投放貨幣太多帶來通貨膨脹問題，到了1980年代以后，金融自由化時期，銀行信貸投放貨幣太多，帶來資產(chǎn)泡沫和金融危機。而銀行貸款過度擴張和房地產(chǎn)作為信貸的抵押品有關(guān)，信貸和房地產(chǎn)價格相互促進帶來金融的順周期性，金融周期的波動對宏觀經(jīng)濟帶來中期（不是傳統(tǒng)經(jīng)濟周期）的沖擊。

在全球金融危機后，人們反思現(xiàn)有貨幣體系的問題，如何改進？有人認為應(yīng)該回到金本位制，有人認為以比特幣為代表的數(shù)字貨幣能發(fā)揮作用，或者在某種意義上有生存空間。比特幣未來能不能發(fā)揮貨幣的功能，可以從能否替代政府發(fā)行的本位幣和銀行發(fā)行的信用貨幣這兩個角度來看。

比特幣與政府無關(guān)，能否發(fā)揮貨幣的功能，涉及國家貨幣和私人貨幣兩個貨幣觀的爭議。歷史上有兩個著名經(jīng)濟學家的爭論，即凱恩斯與哈耶克。

今天認為比特幣是貨幣的人往往從奧地利學派的代表性人物哈耶克那尋找支持。哈耶克認為，貨幣是商品市場自由競爭的結(jié)果，貨幣最重要的屬性是支付手段，只要大家接受，任何東西都可以成為支付手段。哈耶克在晚年提出貨幣非國際化，多元貨幣競爭理論。奧地利學派認為，人類社會最終的發(fā)展，會因為貨幣超發(fā)所帶來的膨脹導致現(xiàn)在的貨幣體系垮臺，最終金本位回歸。按照這個邏輯，不受政府操控，供應(yīng)有天然限制的比特幣也可以取代現(xiàn)有貨幣。

凱恩斯認為貨幣是國家法定的，即使金本位制也是政府規(guī)定的，國家貨幣已經(jīng)存在了幾千年，整個貨幣史就是公權(quán)力規(guī)定貨幣的歷史，貨幣的選擇不是市場競爭的結(jié)果。貨幣最重要的功能不是支付手段，而是計量單位或者價值尺度；先有了價值尺度的基礎(chǔ)地位，才有支付手段和儲蓄工具的功能。舉例來說，一元人民幣永遠是一元人民幣，其名義值不會變化，其實際價值可以變化，但是體現(xiàn)為其他商品的價格的變化。這個特殊的屬性是所有商品交易、債務(wù)債權(quán)清算最終依賴于人民幣的基礎(chǔ)。

另外，法定貨幣不僅是法律規(guī)定的，其根本的經(jīng)濟基礎(chǔ)是政府稅收和支出。在中國，給政府交稅需要用人民幣支付，政府支出也是人民幣。廣義的政府收入和支出對GDP的比例大概百分之四五十，這是國家貨幣的經(jīng)濟基礎(chǔ)。

對于貨幣的起源的爭議且不說，應(yīng)該說現(xiàn)代的經(jīng)濟發(fā)展更符合凱恩斯的國家貨幣觀。比特幣能否成為貨幣，首要問題是它能不能成為計量單位（價值尺度）？我判斷世界上沒有那個政府會這樣做。

看比特幣的另一個角度是商品貨幣與信用貨幣之爭。商品貨幣比如黃金的優(yōu)勢是稀缺性，是獨立于經(jīng)濟活動或者說外生的。但商品貨幣的購買力往往超過其作為商品的本身的價值，所以也被成為代用貨幣。從稀缺性和價值來看，比特幣類似商品貨幣或者代用貨幣。商品或者代用貨幣，其結(jié)算的完成發(fā)生在同一時間點，所謂一手交錢一手交貨，這個交易就完成了。

信用不一樣，現(xiàn)貨的支付交易完成，但是整個信用交易沒有完成，整個交易要在未來的某一個時間點完成。也就是說，信用是經(jīng)濟活動內(nèi)在的一部分，是經(jīng)濟體系內(nèi)生的，這就是信用貨幣為什么很難控制的原因。比特幣交易的不可逆往往被認為是一個優(yōu)勢，但恰恰這一點是反信用的。若要用代用（商品）貨幣來替代信用貨幣，就要求整個經(jīng)濟的生態(tài)有根本性的變化，這涉及如何看待信貸在經(jīng)濟中的角色。

熊彼特認為，企業(yè)家創(chuàng)新需要融資，需要信貸，所以信貸是好的。戰(zhàn)后以來信貸越來越多地和房地產(chǎn)聯(lián)系在一起，尤其是80年代金融自由化，出現(xiàn)了信貸與房地產(chǎn)價格相互促進的金融周期，往往伴隨房地產(chǎn)泡沫的形成與破裂，帶來金融危機。所以，信用是現(xiàn)代經(jīng)濟不可或缺的元素，但過度信用擴張就是不好的。

指望用商品（代用）貨幣替代信用貨幣是不現(xiàn)實的。降低金融的順周期性，可行的做法是規(guī)范信貸行為。規(guī)范金融的綜合經(jīng)營需要把金融的公用事業(yè)部分（基礎(chǔ)性金融服務(wù)）和風險投資部分區(qū)隔開來，不能相互滲透，而應(yīng)該存款歸存款，投資歸投資，打破剛性兌付。

比特幣不能成為貨幣，并不是說其技術(shù)基礎(chǔ)區(qū)塊鏈和更廣義的金融科技沒有價值。一個例子是不少央行在探索發(fā)行數(shù)字貨幣。取決于具體設(shè)計，央行發(fā)行數(shù)字貨幣可能有顯著的宏觀含義。如果僅僅替代流通中的現(xiàn)金，影響有限，如果帶來與銀行信用貨幣的競爭，可能改造現(xiàn)有的貨幣體系，而這種改造是好的。這是因為央行發(fā)行數(shù)字貨幣本質(zhì)上講是財政投放貨幣的行為，有兩個含義值得探討。

一是可以降低廣義貨幣增長對銀行信貸的依賴，從而降低金融的順周期性，二是如何利用好這個鑄幣稅資源。現(xiàn)在我們的M2大概160萬億，假設(shè)每年增長10%，即16萬億，假設(shè)其中1/5是央行數(shù)字貨幣發(fā)放的，就是3萬多億人民幣，按照現(xiàn)在13億人口來算，每人每年可以發(fā)2千塊人民幣。如果用這個資源減稅，比如降低基本生活用品的增值稅，可以對低收入階層有較大的幫助。從貨幣金字塔來看，就是增加頂部的本位幣發(fā)行，降低銀行信貸對貨幣擴張的貢獻，重復一開始講的，這兩種貨幣投放方式有截然不同的宏觀含義，兩個極端都不好，現(xiàn)在的問題太過依賴銀行信貸了。

總體來講，一個基本的結(jié)論是比特幣很難成為貨幣，各國政府不可能讓它成為經(jīng)濟活動和交易的記賬單位，而這是貨幣的根本屬性，比特幣也很難改變現(xiàn)代經(jīng)濟環(huán)境下的信貸生態(tài)。降低金融的順周期性，可行的途徑是對現(xiàn)有的貨幣金字塔進行改造，規(guī)范金融，而不是重起爐灶。

作者：光大證券全球首席經(jīng)濟學家彭文生，文中觀點僅反映其研究和學術(shù)觀點，不代表見聞立場，不構(gòu)成投資建議。

來源：華爾街見聞