一、事件背景

10月24日凌晨，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)創(chuàng)始人李國慶在其微博上發(fā)表了關(guān)于近期外界對其婚姻狀態(tài)猜測的回應(yīng)。從2018年當(dāng)當(dāng)網(wǎng)微博認(rèn)證賬戶公開李已經(jīng)離開管理層，到李爆料2019年1月15日被逼宮，李的妻子俞渝作為當(dāng)當(dāng)大股東授意踢李出管理層，隨后李國慶公開信宣布離開當(dāng)當(dāng)，再到2019年7月李向法院提起離婚，以及近期夫妻二人在社交平臺上對財產(chǎn)等問題的撕逼大戰(zhàn)。回顧這兩年，當(dāng)當(dāng)創(chuàng)始人夫婦用鮮活的事實上演了一出“創(chuàng)業(yè)容易守業(yè)難，分道揚鑣不出奇”的大戲。

這對創(chuàng)始人夫婦的對簿公堂，最引人關(guān)注的就是名下財產(chǎn)的分割。根據(jù)李國慶的爆料，其境外的公司的股權(quán)已經(jīng)大部分被投行出身的俞渝鯨吞，而國內(nèi)公司的股權(quán)他要力爭到底。截止到目前，根據(jù)天眼查數(shù)據(jù)，李國慶在國內(nèi)名下有16家公司的股權(quán)，妻子俞渝名下有14家公司權(quán)，而最主要的是當(dāng)當(dāng)網(wǎng)國內(nèi)實控主體——北京當(dāng)當(dāng)科文電子商務(wù)有限公司（以下簡稱：當(dāng)當(dāng)科文），俞渝持有公司64.20%股權(quán)，為控股股東，而李國慶持有27.51%股權(quán)。然而回想2010年12月當(dāng)當(dāng)網(wǎng)赴美上市時，李國慶在當(dāng)當(dāng)融資實體中的股份為37.9%，妻子俞渝的股份只有4.9%，投票權(quán)將近后者的八倍。
                 

時間回到1996年，北京大學(xué)社科學(xué)畢業(yè)開過貿(mào)易公司的李國慶和華爾街并購顧問俞渝結(jié)為夫婦，1999年嗅到互聯(lián)網(wǎng)在中國興起的味道，二人回國創(chuàng)辦了當(dāng)當(dāng)網(wǎng)，彼時當(dāng)當(dāng)網(wǎng)比淘寶網(wǎng)還早了4年，比京東早了8年。其后六年完成A、B、C輪合計超過4400萬美元融資，2010年當(dāng)當(dāng)已是國內(nèi)最大網(wǎng)上書店，圖書年銷售額超過100億，并在同年 12 月到美國紐交所上市，成為中國首家在美上市B2C平臺，市值一度逼近30 億美元。

但是隨后，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)在電商轉(zhuǎn)型中逐漸被后來者京東、淘寶趕超，其營業(yè)收入真實性問題也一直被美國投資機構(gòu)質(zhì)疑，市值劇烈萎縮。2015年7月，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)收到了董事長兼首席執(zhí)行官(買方集團)提出的一份不具約束力的私有化要約。該交易對公司的估值為6.3億美元（當(dāng)時市值約為4億美元）。2016 年當(dāng)當(dāng)完成私有化退市。退市后，原先的不同投票權(quán)模式變成了普通無投票權(quán)差別的股份，李國慶夫婦合計持股93.5%。2018 年4月11日海航系旗下天海投資發(fā)公告稱初步以75億元收購北京當(dāng)當(dāng)網(wǎng)信息技術(shù)有限公司和當(dāng)當(dāng)科文電子商務(wù)有限公司100%的股權(quán)，而這筆交易在同年9月宣告終止。
                  

二、專家點評

此次當(dāng)當(dāng)創(chuàng)始人“互撕大戰(zhàn)”看得差不多了，那么，下面將是網(wǎng)經(jīng)社電子商務(wù)研究中心特約研究員、墾丁律師事務(wù)所資深法律顧問朱莎談?wù)劵ヂ?lián)網(wǎng)公司的“同股不同權(quán)”問題，其中最著名就屬阿里巴巴。

解讀一：權(quán)問題從退市后逐漸明晰

對此，網(wǎng)經(jīng)社電子商務(wù)研究中心特約研究員、墾丁律師事務(wù)所資深法律顧問朱莎認(rèn)為：

（1）股權(quán)五五開
 

上市時，作為當(dāng)當(dāng)科文股東，兩夫妻就約定了50%的分配權(quán)力。在當(dāng)當(dāng)網(wǎng)私有化拆除VIE構(gòu)架時，回歸到普通的同股同權(quán)，作為境內(nèi)實體的控制人，李和俞依然貫徹各50%財產(chǎn)分配的約定處理當(dāng)當(dāng)控股有限公司以及當(dāng)當(dāng)科文中的李和俞的股權(quán)。這種“五五開”平均分的約定是律師最不推薦的股權(quán)分配方式，特別是在利益觀點不一致的情況下，任何一方都沒有辦法要求對方服從，根據(jù)我國《公司法》，一般決議需要出席股東會的股東所持表決權(quán)過半數(shù)通過，重大事項需要三分之二以上通過。李國慶曾經(jīng)在公開媒體表示，因為夫妻二人誰也無法說服誰，在當(dāng)當(dāng)科文期間，兩人經(jīng)常就定位、戰(zhàn)略、業(yè)務(wù)等問題從家里吵到董事會，延誤了重要的機遇，也容易造成高管的不明就里無法執(zhí)行公司決策。

（2）創(chuàng)始人的股權(quán)意識不足

從退市后五五開，到籌備海航收購、與海航科技做股權(quán)置換、以及避稅等因素考慮，李國慶將其持有的股份轉(zhuǎn)讓給兒子，然后又實際登記由俞渝受讓，最終俞渝成為占股64%的大股東，兩人完成角色調(diào)換。隨之而來的是和李國慶曾經(jīng)一起創(chuàng)業(yè)的董事、副總裁等元老也逐漸離職，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)董事會完成了大換血。

那么是不是創(chuàng)始人不做大股東，初始團隊就必然被董事會踢出局？當(dāng)然不是，這里我們可以對比阿里的設(shè)計：如馬云雖然卸任阿里集團董事局主席，在阿里的占股比例不超過7%，但是阿里當(dāng)時借鑒和改造了同股不同權(quán)，通過構(gòu)架“合伙人制度”（這個不是《合伙企業(yè)法》里的合伙人）鞏固了創(chuàng)始人和管理層的控制權(quán)。根據(jù)2014年阿里向美國SEC遞交的招股說明書，彼時合伙人的27名中，馬云和蔡崇信是永久合伙人，而其余合伙人是根據(jù)分管職務(wù)來提名的，離職就不再是合伙人。如果要變更合伙人制度，需通過董事和股東的審議；并且合伙人制度里，與軟銀、雅虎等其他主要達(dá)成一致行動協(xié)議，也就是合伙人提名的董事軟銀承諾投票支持，未經(jīng)馬云及蔡祟信同意，軟銀不會投票反對合伙人的董事提名，從而進一步鞏固合伙人對董事會的董事的提名權(quán)和任命權(quán)，確保己方利益代表進入董事會。

解讀二：同股不同權(quán)不新鮮但很重要

合伙人制度的實質(zhì)，也是同股不同權(quán)，也就是表決權(quán)和股權(quán)分離，不以資合因素作為唯一考慮投票權(quán)的因素，賦予初創(chuàng)團隊的核心人物有超額的表決權(quán)（各國對其份額有不同約束）。同股不同權(quán)有很多種形式，大致上可分為AB股多重投票模式、投票上限限制模式、特別安排投票權(quán)（如未上市的華為）等，但科技型企業(yè)使用最多的是AB股模式，如京東、美團、小米。其實早在20世紀(jì)初就由紐交所最早推出，之后美國三大交易所為了鼓勵科技公司留住創(chuàng)新核心人才，都允許“同股不同權(quán)”公司上市, 特別是對上市前的同股不同權(quán)幾乎沒有限制。而作為當(dāng)時阿里第一上市目的地的香港交易所，因為不允許同股不同權(quán)的情況錯失阿里，而后在2018年4月重啟審慎放開,而且在規(guī)則里作出了非常多的限制,比如市值門檻要求400億港元，或者雖然市值可以降低到100億港元以上，但是最近一個會計年度收益應(yīng)當(dāng)是10億港元。

2019年3月中國證監(jiān)會發(fā)布《科創(chuàng)板首次公開發(fā)行股票注冊管理辦法（試行）》（以下簡稱：管理辦法）和《科創(chuàng)板上市公司持續(xù)監(jiān)管辦法（試行）》（以下簡稱：監(jiān)管辦法），和《上海證券交易所科創(chuàng)板股票上市規(guī)則》（以下簡稱：上市規(guī)則）。其中《管理辦法》的第四十一條“特別表決權(quán)”、《監(jiān)管辦法》的第八條以及《上市規(guī)則》第四章第五節(jié)“表決權(quán)差異安排”都明確了允許有條件的“同股不同權(quán)”。如在《上市規(guī)則》4.5中要求嚴(yán)格的前提條件：“發(fā)行人首次公開發(fā)行并上市前設(shè)置表決權(quán)差異安排的，應(yīng)當(dāng)經(jīng)出席股東大會的股東所持三分之二以上的表決權(quán)通過。發(fā)行人在首次公開發(fā)行并上市前不具有表決權(quán)差異安排的，不得在首次公開發(fā)行并上市后以任何方式設(shè)置此類安排。”二是限制特別表決權(quán)的變動。如“持有特別表決權(quán)股份的股東應(yīng)當(dāng)為對上市公司發(fā)展或者業(yè)務(wù)增長等作出重大貢獻，并且在公司上市前及上市后持續(xù)擔(dān)任公司董事的人員或者該等人員實際控制的持股主體。”另外為了防止普通股東利益被侵犯，規(guī)定了權(quán)利上限：“每份特別表決權(quán)股份的表決權(quán)數(shù)量應(yīng)當(dāng)相同，且不得超過每份普通股份的表決權(quán)數(shù)量的10倍。”

解讀三：同股不同權(quán)正當(dāng)時

2019年9月27日，上交所科創(chuàng)板上市委于審議通過了優(yōu)刻得科技股份有限公司的科創(chuàng)板首發(fā)上市申請。優(yōu)刻得作為一家云計算服務(wù)公司，是科創(chuàng)板受理的首家同股不同權(quán)公司，也是首家過會的同股不同權(quán)公司。值得注意的是，根據(jù)招股說明，這家公司在2013年為了赴美上市籌劃，也做了VIE構(gòu)架搭建并設(shè)計了AB股，在2016年中概股私有化大潮中，優(yōu)刻得拆除VIE籌備國內(nèi)上市。

朱莎指出，自2000年，新浪以VIE結(jié)構(gòu)開啟中概股赴美上市熱潮以來，受外商投資政策、負(fù)面清單等因素影響，以互聯(lián)網(wǎng)為載體的科技企業(yè)成為赴美上市的主力軍。而隨著中概股在美國資本市場難以獲得投資者的認(rèn)可，估值容易偏低；以及中美貿(mào)易摩擦的升級，美國政府還可能以實體利益、國家安全等理由對在美上市的企業(yè)實施制裁，如中芯國際受華為事件影響等因素宣布從美國退市；而美國SEC和司法部可以根據(jù)《1934 年證券交易法》和《薩班斯-奧克斯利法案》赴美上市公司展開“長臂管轄”，如紅黃藍(lán)集體訴訟案等。此時大陸的科創(chuàng)板以及注冊制等改革措施可以為這些在赴美上市糾結(jié)的公司提供了“東方不亮西方亮”的機會，上文提到的拆除VIE的優(yōu)刻得就是鮮明的例子。也就在前兩天，2019年10月18日，滬、深兩家交易所聯(lián)合公告稱,證監(jiān)會已批準(zhǔn)滬深港通業(yè)務(wù)的規(guī)則修訂。明確了采用不同投票權(quán)構(gòu)架可以納入滬港通下“港股通”股票，進一步幫助在港上市科技企業(yè)獲取內(nèi)地融資。

不僅僅是對籌備上市的股份公司，對于內(nèi)資有限責(zé)任公司，在目前《公司法》的環(huán)境下，存在著實施同股不同權(quán)的空間：如《公司法》第37條第1款規(guī)定，股東選舉和更換非由職工代表擔(dān)任的董事，同時《公司法》第42條規(guī)定，股東會會議由股東按照出資比例行使表決權(quán)；但是，公司章程另有規(guī)定的除外。根據(jù)這個“但書”說明公司法設(shè)定了以出資股權(quán)為代表的例外情形，即股東可以在章程中約定：不按照出資比例行使選舉和更換董事的權(quán)利。另外在《公司法》第34條對利潤分配也有類似“同股不同權(quán)”的規(guī)定：股東按照實繳的出資比例分取紅利，公司新增資本時，股東有權(quán)優(yōu)先按照實繳的出資比例認(rèn)繳出資；但是，全體股東約定不按照出資比例分取紅利或者不按照出資比例優(yōu)先認(rèn)繳出資的除外。

當(dāng)當(dāng)網(wǎng)的股權(quán)紛爭雖然始于夫妻睥睨，但其當(dāng)時結(jié)構(gòu)設(shè)計五五開，以及私有化后沒有同股不同權(quán)，卻是先天不足的缺陷，正如很多創(chuàng)業(yè)公司團隊在初期可以共患難，一門心思攻技術(shù)、打市場，而幾輪融資過后才發(fā)現(xiàn)，鳩占鵲巢的事情已經(jīng)發(fā)生了 ，而這時再回頭去爭取個董事會席位或者股權(quán)可不是一星半點兒地困難，公司結(jié)構(gòu)設(shè)計這個事情，沒有如果，只有后果。

來源：網(wǎng)經(jīng)社電子商務(wù)研究中

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