作者:老丁 跨國(guó)并購專家（商務(wù)部背景智庫）

來源：晨哨并購

一個(gè)月前，發(fā)展改革委、商務(wù)部、人民銀行、外匯局負(fù)責(zé)人關(guān)于對(duì)外投資監(jiān)管的消息給“火氣旺盛”的中資企業(yè)跨境并購增添了一些不確定性，該如何理解監(jiān)管機(jī)構(gòu)的外匯新規(guī)?政策走向到底如何?會(huì)如何影響自身企業(yè)的跨國(guó)布局行為?這恐怕是橫在所有具有“走出去”情懷的企業(yè)家心頭的一塊石頭。

自2015年“811匯改”以來，人民幣兌美元匯率已經(jīng)貶值10%，并于2016年11月24日跌破6.9，創(chuàng)八年新低。更讓人憂心忡忡的是外匯儲(chǔ)備，從2014年的峰值算起，28個(gè)月間我國(guó)官方的外匯儲(chǔ)備減少了8000億美元，并在過去五個(gè)月中連續(xù)縮水，逼近3萬億關(guān)口。

在此背景下，關(guān)于中國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)將逐步收緊國(guó)內(nèi)資本對(duì)外投資的傳言不脛而走。據(jù)路透社援引中國(guó)銀行業(yè)人事透露，“國(guó)家外匯管理局于11月28日推出新規(guī)，資本賬戶下超過500萬美元的海外支付(此前為5000萬美元)，包括組合投資或海外并購等直接投資，必須上報(bào)市外管局批準(zhǔn);之前已經(jīng)獲批的大型投資項(xiàng)目尚未轉(zhuǎn)帳的外匯部分也適用此規(guī)”。更有傳言稱國(guó)務(wù)院出臺(tái)的限制中企收購核心業(yè)務(wù)以外海外公司的新規(guī)，據(jù)稱一切價(jià)值10億美元以上的非核心業(yè)務(wù)收購都不會(huì)獲得監(jiān)管部門的批準(zhǔn)。

這無疑給“火氣旺盛”的中資企業(yè)跨境并購增添了一些不確定性，要知道中資企業(yè)可是近年來國(guó)際資本市場(chǎng)上可是動(dòng)作頻頻、風(fēng)頭無兩，2004-2015年間中資企業(yè)跨境并購金額上漲10倍達(dá)到1070億美元。在國(guó)內(nèi)資產(chǎn)荒、國(guó)外白菜價(jià)的背景下，這個(gè)記錄在2016年上半年就被輕松打破，預(yù)計(jì)2016年整年的跨境并購金額將較2015年翻番。

該如何理解監(jiān)管機(jī)構(gòu)的外匯新規(guī)?政策走向到底如何?會(huì)如何影響自身企業(yè)的跨國(guó)布局行為?這恐怕是橫在所有有“走出去”情懷的企業(yè)家心頭的一塊石頭。

2016年11月28日和12月6日，新華社接連刊發(fā)發(fā)展改革委、商務(wù)部、人民銀行、外匯局負(fù)責(zé)人關(guān)于對(duì)外投資監(jiān)管的答記者問，重申“鼓勵(lì)企業(yè)參與國(guó)際經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)與合作、融入全球產(chǎn)業(yè)鏈和價(jià)值鏈的方針沒有變”、“支持國(guó)內(nèi)有能力、有條件的企業(yè)開展真實(shí)合規(guī)的對(duì)外投資活動(dòng)”，但是也提出規(guī)范意見，“密切關(guān)注近期在房地產(chǎn)、酒店、影城、娛樂業(yè)、體育俱樂部等領(lǐng)域出現(xiàn)的一些非理性對(duì)外投資的傾向，以及大額非主業(yè)投資、有限合伙企業(yè)對(duì)外投資、“母小子大”、“快設(shè)快出”等類型對(duì)外投資中存在的風(fēng)險(xiǎn)隱患，建議有關(guān)企業(yè)審慎決策”。

相關(guān)部委答記者問的發(fā)布，可謂有人歡喜有人憂。國(guó)家鼓勵(lì)企業(yè)“走出去”，通過兼并收購促進(jìn)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的取向是沒有變化的，那些合規(guī)經(jīng)營(yíng)的、具備跨國(guó)并購整合能力的企業(yè)家看到了希望，他們的跨國(guó)布局行為不會(huì)受新規(guī)影響。而對(duì)于那些只想搭建草臺(tái)班子、炒一把概念快進(jìn)快出，甚至非法轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的企業(yè)來說，無異于被徹底斷了念想。

那么在外匯新規(guī)下，開展跨國(guó)并購應(yīng)該注意哪些問題，何種并購跨境才會(huì)得到政府支持、不至于觸碰政策紅線呢?我們通過對(duì)近期的幾個(gè)跨國(guó)并購案例的分析來逐條剖析。

從公開資料來看，監(jiān)管機(jī)構(gòu)列為異常情況的境外投資行為主要包括四類：一是成立時(shí)間短，無任何實(shí)體經(jīng)營(yíng)卻開展境外投資;二是企業(yè)境外投資規(guī)模大于母公司注冊(cè)資本，企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況難以支撐投資規(guī)模;三是與境內(nèi)母公司相去甚遠(yuǎn)，業(yè)務(wù)無關(guān)聯(lián);四是資金來源異常，涉嫌非法轉(zhuǎn)移財(cái)產(chǎn)和地下錢莊非法經(jīng)營(yíng)。

首先，企業(yè)沒有任何經(jīng)營(yíng)實(shí)體便開展境外投資，即進(jìn)行跨國(guó)收購的主體僅為一個(gè)專為收購設(shè)立的臨時(shí)“殼公司”，此種情況下收購方、收購目的往往具備神秘色彩，也難免會(huì)成為監(jiān)管機(jī)構(gòu)重點(diǎn)“關(guān)照” 對(duì)象。意大利時(shí)間2016年8月5日，中歐體育投資管理公司與AC米蘭母公司費(fèi)寧韋斯特關(guān)于收購AC米蘭俱樂部99.93%的簽約在米蘭正式完成，宣告持續(xù)兩年有余的AC米蘭收購案告一段落。然而在外匯新規(guī)剛剛出臺(tái)后，本就一波三折的收購再現(xiàn)波折，雙方于北京時(shí)間12月7日在此發(fā)布聯(lián)合聲明，宣布將最終交割日推遲至2017年3月3日，收購之路不可謂不坎坷。根據(jù)工商信息，中歐體育注冊(cè)于2016年5月，至今不過7個(gè)月，且為自然人獨(dú)資，收購主體實(shí)在過于“年輕”、資金來源不明，到目前為止仍有諸多未解之謎，這些恐怕是引得此次并購交割一拖再拖的攔路虎。

其次，在資本市場(chǎng)上，“以小博大”“巧用杠桿”，往往是讓人津津樂道的故事，然而被收購標(biāo)的金額大于收購公司總資產(chǎn)的行為，已經(jīng)成為監(jiān)管機(jī)構(gòu)的關(guān)注對(duì)象。其中一大原因是“母小子大”的情況，容易導(dǎo)致母公司缺乏持續(xù)投資的能力，對(duì)被并購公司竭澤而漁，另外的原因是此類必然涉及通過大量舉債的方式進(jìn)行并購，不僅會(huì)提高收購方的財(cái)務(wù)成本，也會(huì)加大經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。最近關(guān)于以小吃大的案例是上市公司艾派克以27億美元收購紐交所上市公司Lexmark，艾派克2015年底總資產(chǎn)為31.19億元，而收購標(biāo)的同期總資產(chǎn)39.12億美元，Lexmark的營(yíng)業(yè)收入也是艾派克的10倍左右，此次“以小博大”能夠成功的關(guān)鍵，在于艾派克母公司的支持下的多元化融資結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，以及良好后續(xù)還款安排。由此可見，對(duì)于收購金額大于自身注冊(cè)資本金的，需要有“大金主”保障收購?fù)瓿梢约爸С制髽I(yè)的后續(xù)發(fā)展。此類操作對(duì)于資本規(guī)模、操作手法成熟度的要求非常高，規(guī)模較小、缺乏運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)和整合能力的企業(yè)料將被拒之門外。

因?yàn)榻陙砜鐕?guó)并購的火熱，部分企業(yè)怕“趕不上趟”，紛紛投入重金到海外收購非主營(yíng)業(yè)務(wù)，造成大量的非理性投資，也對(duì)市場(chǎng)秩序產(chǎn)生了一定程度的負(fù)面影響，此種情況也成為監(jiān)管機(jī)構(gòu)審核的重點(diǎn)。

早在2月份已達(dá)成收購意向的海航集團(tuán)旗下上市公司天海投資收購全球最大IT分銷商英邁案，于本月5日正式完成交割，這是外匯新規(guī)出臺(tái)后的首個(gè)大規(guī)模的跨國(guó)并購案例。海航此次收購英邁最大的難點(diǎn)來自于境內(nèi)外相關(guān)部門的審批，因?yàn)榇舜蔚牟①弻?duì)象英邁是一家以IT 產(chǎn)品分銷及技術(shù)解決方案、移動(dòng)設(shè)備及生命周期服務(wù)、電子商務(wù)供應(yīng)鏈解決方案、云服務(wù)為主營(yíng)業(yè)務(wù)的公司。海航集團(tuán)看中的是英邁頂尖的物流、商流和信息流的處理和交互技術(shù)，故將其作為海航物流板塊業(yè)務(wù)布局的重要棋子，并購成功后將嫁接海航集團(tuán)全球化的物流網(wǎng)絡(luò)形成協(xié)同效應(yīng)。此次成功獲批，意味著監(jiān)管層認(rèn)同海航的業(yè)務(wù)布局模式，也意味著通過跨境并購強(qiáng)化主營(yíng)業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的探索依然存在空間。

最后是資金來源問題，地下錢莊與資產(chǎn)非法轉(zhuǎn)移成為監(jiān)管層關(guān)注的重心。在經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)、人民幣存在貶值預(yù)期的情況下，虛假的跨境并購成為部分跨國(guó)資金轉(zhuǎn)移、甚至洗錢的手段，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)于此種違法違規(guī)行為的清理與核查，對(duì)于市場(chǎng)規(guī)范確立多有裨益，對(duì)于合法合規(guī)企業(yè)是利好。

監(jiān)管層關(guān)注的四個(gè)異常情況中，對(duì)于合法合規(guī)經(jīng)營(yíng)的企業(yè)來說，避免“殼公司”、避免盲目加杠桿并購、嚴(yán)禁跨境轉(zhuǎn)移資產(chǎn)等行為當(dāng)然需要令行禁止。其實(shí)無論監(jiān)管層是否有新規(guī)定、新動(dòng)向，對(duì)于跨國(guó)并購方而言，以產(chǎn)業(yè)整合思維謀求跨境布局、通過開拓新維度實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)破局才是應(yīng)有之義。并購標(biāo)的與并購方業(yè)務(wù)的關(guān)聯(lián)性與協(xié)同性，不僅是決定并購交易本身成功與否的關(guān)鍵，也是日后對(duì)于并購雙方是否均有促進(jìn)作用的核心。從早期的聯(lián)想收購IBM的個(gè)人電腦業(yè)務(wù)成就全球PC霸主，到近來的長(zhǎng)電科技收購淡馬錫持股的星科金朋打造全球第三大半導(dǎo)體廠商，我們不難發(fā)現(xiàn)，跨國(guó)并購交易的贏家多是產(chǎn)業(yè)整合者，只有讓境外標(biāo)的優(yōu)勢(shì)與本土企業(yè)資源形成互補(bǔ)，才能夠提升企業(yè)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，通過企業(yè)升級(jí)帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)。

雖然當(dāng)前市場(chǎng)上關(guān)于跨境并購監(jiān)管趨嚴(yán)的憂慮是客觀存在的，新規(guī)也確實(shí)會(huì)影響部分處于灰色地帶的企業(yè)的收購行為，但是對(duì)于規(guī)范運(yùn)作，具備規(guī)模優(yōu)勢(shì)、追求主業(yè)協(xié)同、有合理資金安排的企業(yè)來說，日趨嚴(yán)格的監(jiān)管不僅不是束縛，反而是能讓企業(yè)和行業(yè)走的更遠(yuǎn)更穩(wěn)的安全帶。