外匯期權(quán)通常被用來(lái)度量市場(chǎng)情緒以及對(duì)匯率未來(lái)波動(dòng)方向和幅度的預(yù)期，期權(quán)定價(jià)的關(guān)鍵是隱含波動(dòng)率。一般而言，當(dāng)市場(chǎng)對(duì)人民幣貶值預(yù)期下降或交易量較低的時(shí)候，隱含波動(dòng)率傾向于下行。

一到7月，外資機(jī)構(gòu)交易員紛紛開(kāi)始休假，市場(chǎng)波動(dòng)率也像往年同期一樣不斷走低。但令人驚訝的是，離岸人民幣對(duì)美元期權(quán)隱含波動(dòng)率日前創(chuàng)下了2015年8月以來(lái)的新低。

當(dāng)前，無(wú)論是外部環(huán)境因素，還是月底的美聯(lián)儲(chǔ)降息幅度，都仍存不確定性。“市場(chǎng)又進(jìn)入了一種毫無(wú)頭緒的情況中，交易員都在等待下一個(gè)方向，但基本上人民幣貶值預(yù)期很有限，近期客戶結(jié)匯的行為也不在少數(shù)。”某中資大行交易員對(duì)記者表示。

上周以來(lái)，人民幣處于謹(jǐn)慎升值狀態(tài)，美元/人民幣在6.8590～6.8950區(qū)間波動(dòng)。隨著人民幣貶值預(yù)期回落，交易員反饋稱，中間價(jià)動(dòng)用的逆周期因子顯著減小，CFETS（中國(guó)外匯交易中心）人民幣指數(shù)全周小幅回升，站穩(wěn)93水平。多數(shù)機(jī)構(gòu)認(rèn)為，美元進(jìn)入弱周期后，即使走弱幅度有限，仍可能使人民幣維持溫和升值行情。

此外，7月18日外管局公布的數(shù)據(jù)顯示，6月銀行代客結(jié)匯8959億元人民幣，售匯10274億元人民幣，結(jié)售匯逆差1314億元人民幣，創(chuàng)去年底以來(lái)最高。“但主要原因是年中利潤(rùn)分配、工資支付及暑期旅游等季節(jié)性因素帶來(lái)購(gòu)匯上升，結(jié)匯下降。”交銀研究中心高級(jí)研究員劉健對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，下半年有利于跨境資金流動(dòng)穩(wěn)定的因素依然比較多，一是美國(guó)經(jīng)濟(jì)下半年可能加速放緩、降息預(yù)期持續(xù)；二來(lái)中國(guó)金融市場(chǎng)開(kāi)放度進(jìn)一步提高，外資仍有望持續(xù)流入中國(guó)股、債市場(chǎng)。

人民幣溫和走升

7月18日，美元/人民幣官方收盤(pán)價(jià)報(bào)6.8749，美元/離岸人民幣交易在6.88附近。多位交易員對(duì)記者表示，近期人民幣中間價(jià)與模型預(yù)測(cè)的點(diǎn)位基本吻合，逆周期因子調(diào)節(jié)幅度顯著下降。

上周以來(lái)，美元指數(shù)自一周高點(diǎn)回落至96附近，因?yàn)?0年期美國(guó)國(guó)債收益率從2.15%的周內(nèi)高點(diǎn)跌至2.04%，美聯(lián)儲(chǔ)的降息前景重挫美元，美元多頭正在努力“療傷”中。這也使得人民幣空頭難以采取行動(dòng)。“隨著上周人民幣即期匯價(jià)繼續(xù)在窄區(qū)間內(nèi)波動(dòng)，隱含波動(dòng)率進(jìn)一步全線下跌，尤以短期限跌幅更為顯著。中國(guó)通脹、進(jìn)出口、社融等宏觀基本面穩(wěn)定，我們認(rèn)為，在缺乏實(shí)際波動(dòng)基礎(chǔ)的情況下，短期隱含波動(dòng)率可能進(jìn)一步降低。”交通銀行金融市場(chǎng)部提及。

本周一以來(lái)，離岸市場(chǎng)美元/人民幣各個(gè)期限的期權(quán)隱含波動(dòng)率走低，其中一年期基準(zhǔn)降至最低4.5左右，目前仍維持在該水平附近。外匯期權(quán)通常被用來(lái)度量市場(chǎng)情緒以及對(duì)匯率未來(lái)波動(dòng)方向和幅度的預(yù)期，期權(quán)定價(jià)的關(guān)鍵是隱含波動(dòng)率。一般而言，當(dāng)市場(chǎng)對(duì)人民幣貶值預(yù)期下降或交易量較低的時(shí)候，隱含波動(dòng)率傾向于下行。

值得注意的是，6月銀行代客結(jié)售匯逆差1314億元，創(chuàng)去年底以來(lái)最高，但機(jī)構(gòu)認(rèn)為，這主要原因是年中利潤(rùn)分配、工資支付及暑期旅游等季節(jié)性因素帶來(lái)購(gòu)匯上升，結(jié)匯下降。此外，此前外部不確定性因素帶來(lái)市場(chǎng)悲觀預(yù)期，一定程度上也是結(jié)售匯逆差擴(kuò)大的原因之一。從遠(yuǎn)期結(jié)售匯來(lái)看，6月銀行代客遠(yuǎn)期結(jié)匯簽約環(huán)比降近四成，一定程度上反映出市場(chǎng)的這一預(yù)期。

“不過(guò)，事實(shí)上，進(jìn)入6月下旬后，企業(yè)客戶還是有不少結(jié)匯的動(dòng)作。”某股份行對(duì)公業(yè)務(wù)部人士對(duì)記者提及。

劉健分析稱，上半年結(jié)售匯形勢(shì)明顯好轉(zhuǎn)，但結(jié)匯率總體較低。購(gòu)匯率為66.8%，較2018年下半年小幅下降0.3個(gè)百分點(diǎn)；結(jié)匯率也較低，僅為64%，較去年下半年下降0.9個(gè)百分點(diǎn)。結(jié)匯率持續(xù)偏低，一定程度上反映市場(chǎng)對(duì)人民幣匯率企穩(wěn)回升的可持續(xù)性依然存在疑慮。

進(jìn)入7月，市場(chǎng)情緒明顯有好轉(zhuǎn)。機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為，下半年跨境資金流動(dòng)有望保持總體穩(wěn)定。外管局新聞發(fā)言人王春英在7月18日的發(fā)布會(huì)上表示，當(dāng)前中美經(jīng)貿(mào)摩擦對(duì)跨境資金流動(dòng)的影響總體可控，市場(chǎng)主體的情緒和行為更加理性、平穩(wěn)，對(duì)人民幣的貶值預(yù)期較去年下半年也有降低。

下半年，資本項(xiàng)下的資金流入也有望持續(xù)。摩根大通預(yù)計(jì)，中國(guó)債券被納入全球三大主要固定收益基準(zhǔn)指數(shù)，將帶來(lái)高達(dá)2500億到3000億美元的資金流入；MSCI將A股的納入因子擴(kuò)至20%后，預(yù)計(jì)也將吸引800億美元資金流入。目前，外資還出現(xiàn)“錯(cuò)峰”配置中國(guó)股、債的現(xiàn)象。數(shù)據(jù)顯示，2月至5月，滬深港通北向資金的凈買入量一路下跌，至5月降至-536.7億元。但同期，債券通的國(guó)際投資者凈買入量卻大幅增加，并在5月達(dá)到了522.4億元。

交易員靜候美聯(lián)儲(chǔ)降息落地

之所以市場(chǎng)波動(dòng)率低，除了交易員“放暑假”，部分投資機(jī)構(gòu)也在觀望7月末的美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議。

6月超出預(yù)期的美國(guó)非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)，一度使各界對(duì)7月底美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期大降（降息50bp預(yù)期幾乎歸零，降息25bp的概率仍接近100%），早前過(guò)度自信的市場(chǎng)大幅回調(diào)。不過(guò)，7月10日美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾明確表示，6月數(shù)據(jù)并不改變中長(zhǎng)期貿(mào)易不確定性、全球經(jīng)濟(jì)增速下行的挑戰(zhàn)。各界由此預(yù)計(jì)7月美聯(lián)儲(chǔ)將采取降息的行動(dòng)。

當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍然不俗，為了對(duì)未來(lái)的下行風(fēng)險(xiǎn)未雨綢繆，美聯(lián)儲(chǔ)降息的決心十分堅(jiān)定，但早前貨幣市場(chǎng)對(duì)降息幅度過(guò)度定價(jià)，因此交易員擔(dān)憂，一旦降息幅度和持續(xù)性不及預(yù)期，可能會(huì)對(duì)做空美元的策略構(gòu)成風(fēng)險(xiǎn)。

7月16日，備受關(guān)注的美國(guó)零售銷售數(shù)據(jù)表明，二季度消費(fèi)勢(shì)頭較為強(qiáng)勁。6月零售增長(zhǎng)0.4%，核心零售增長(zhǎng)0.7%，5月增幅上修至0.6%。這暗示二季度的消費(fèi)者支出加速增長(zhǎng)，有助于部分減輕企業(yè)投資疲弱對(duì)經(jīng)濟(jì)的拖累，盡管1～3月零售增幅為一年來(lái)最低。

當(dāng)然，非農(nóng)數(shù)據(jù)和零售數(shù)據(jù)并不能展現(xiàn)經(jīng)濟(jì)全貌，美國(guó)經(jīng)濟(jì)高頻數(shù)據(jù)頻繁指向增長(zhǎng)放緩，尤其是美聯(lián)儲(chǔ)最關(guān)心的核心通脹持續(xù)疲軟，5月通脹和核心通脹分別為1.5%和1.6%。“我們不只看一個(gè)數(shù)據(jù)，過(guò)去以來(lái)，例如制造業(yè)等數(shù)據(jù)都非常疲軟，雖然就業(yè)報(bào)告很好，這是個(gè)好消息；但貿(mào)易不確定性和全球增長(zhǎng)放緩的壓力都仍然存在。”鮑威爾稱。

摩根資管亞洲首席市場(chǎng)策略師許長(zhǎng)泰對(duì)記者表示，美聯(lián)儲(chǔ)7月降息25bp的概率仍非常大，“預(yù)計(jì)今年會(huì)降息兩次，但我們更傾向于認(rèn)為這是一個(gè)‘買保險(xiǎn)’的策略，而后暫時(shí)停止，使得利率情況從中性偏緊調(diào)整為中性偏松”。