來源：人民幣交易與研究

作者：孫國峰 央行金融研究所所長

2017年底的中央經濟工作會議強調，打好防范化解重大風險攻堅戰，重點是防控金融風險，并提出要服務于供給側結構性改革這條主線，促進形成金融和實體經濟、金融和房地產、金融體系內部的良性循環。這揭示出金融風險產生的深層原因是三大循環中出現不暢；要從根本上防范金融風險，就需理順三大循環關系，其中最重要的是金融和實體經濟間的關系。

金融和實體經濟之間的循環關系，包括兩個方向的相互關系：一是金融服務實體經濟，二是實體經濟支持和制約金融的發展。金融服務實體經濟比較容易理解，但實體經濟如何支持和制約金融的發展，就需要考慮金融機構特別是銀行擴張的制約究竟是什么。

LCD機制下的資本約束

按照傳統貨幣創造理論，存款創造貸款，因此存款被認為是銀行擴張的制約——這是一種預算制約。但實際上，現在的信用貨幣制度下是LCD機制（Loan Creates Deposit），即貸款創造存款機制：銀行通過資產創造負債，因此存款不是銀行擴張規模的制約。銀行在貸款創造存款進而創造貨幣的過程中，本身資產負債是自求平衡的，也就是說銀行的擴張沒有預算制約。這一點不同于宏觀經濟中的其他部門：企業部門、居民部門、政府部門都有預算制約；只有銀行沒有預算制約，它的資產負債規模在理論上可以無限擴大。

在預算約束不起作用的情況下，怎樣控制銀行脫離實體經濟的擴張？

從宏觀上，貨幣政策可以發揮重要作用。根據信用貨幣理論，銀行在貸款創造存款的同時，面臨三大制約——現金制約、清算制約和準備金制約。中央銀行貨幣政策目標包括物價穩定和經濟增長等實體經濟目標，可以通過控制銀行體系流動性并調節利率，來控制銀行體系的資產擴張，以此實現貨幣政策的目標。在貨幣政策操作過程中，實體經濟實現了對金融體系的某種制約，但這種制約是一種宏觀的、間接的制約，缺乏微觀層面對個體金融機構的制約，而且貨幣政策操作效果受到各方面因素的影響，不見得一定發揮作用。因此，貨幣政策對銀行擴張的制約有限。

在宏觀和微觀層面，對金融機構特別是銀行發展規模和邊界都能形成制約的是資本，也就是實體經濟提供給金融機構資本的數量。在信用貨幣制度下貸款創造存款：金融機構貸款給非金融企業；非金融企業用來進行生產，形成一定的利潤積累，再把其中一部分投資到金融機構；金融機構有了資本金，再去擴張支持實體經濟，形成循環。從這種循環關系來分析，其中的重要紐帶是金融機構的資本。

金融機構的資本是由實體經濟提供的，這個資本不是金融自身創造出來的，或說不屬于金融體系內部產生的資金。當然，在信用貨幣制度下所有的貨幣都是銀行創造的，但在分析給金融機構提供資本這一問題時，強調的是投資決策由實體經濟部門作出，投資的主體是實體經濟部門，而非金融體系自身。

實體經濟提供給金融業多大資本，金融業才能發展到多大規模，這自然就形成對金融業發展規模的制約。這種制約體現在微觀層面——每家金融機構擴張規模時面臨現實資本的約束；也體現在宏觀層面——整個實體經濟為金融體系提供資本數量對金融體系擴張的制約。

資本約束與防控金融風險的體系

實體經濟通過資本渠道制約金融體系擴張，對于防控金融風險有重要意義。

LCD機制下銀行貸款創造存款，存款是貨幣，因此銀行的存款負債應當極具流動性，而銀行的貸款等資產不具有強流動性，由此帶來了流動性和期限的錯配，因此銀行本質上是脆弱的，并面臨擠兌風險。

銀行的資產方很大一部分資產按市值計價，因此銀行會迅速出現損失，即償付性風險；而在負債方，在批發融資快速發展的背景下，由于批發融資比存款資金更不穩定，因此銀行也面臨單純的流動性風險。銀行資產、負債兩方面的變化，共同構成了金融風險的來源，銀行過度擴張很容易導致金融風險的擴大和金融危機的可能，而資本約束能夠避免由于實體經濟和金融之間出現不協調不平衡而導致的金融風險。

金融機構的資本，對于連接實體經濟和金融體系、控制金融體系的擴張十分重要，但其作用并非天然，而是由金融監管外生給定的。

從歷史上看，各方面對金融機構資本的認識經歷了一個發展深化的過程。在1988年巴塞爾協議出臺前，整個金融體系對金融機構資本的認識不很清楚，也沒有高度重視。20世紀80年代，日本監管當局未對銀行資本嚴格要求，導致銀行在缺乏資本的情況下急劇擴張，而貨幣政策在受到干擾時采取了寬松的政策取向，沒有能夠制約銀行擴張的進程；伴隨著日本銀行業的盲目擴張，最終導致了重大的金融風險和“失去的十年”。而此前在1974年發生的聯邦德國赫斯塔特銀行和富蘭克林銀行倒閉事件，已給金融體系敲響了警鐘。大家發現金融機構需要資本，特別是銀行需要資本，資本是金融體系防范風險、彌補損失的重要防線，且資本要與作為風險載體的資產相聯系，這才產生了首次對資本充足率作出明確要求的巴塞爾協議，并對金融調控制度發展而言具有重大的里程碑意義。

巴塞爾協議要求銀行擴張必須有資本支持，相應地有了微觀審慎監管和宏觀審慎政策，從不同角度去控制銀行的資本和資產間的關系，進而防范金融風險。

從微觀審慎監管的角度看，包括兩個方面。

第一是資本角度，要保證資本質量，一方面要保證資本的真實性，金融機構的資本不能是金融體系內部創造的，必須來自實體經濟；另一方面是根據承擔吸收損失的能力不同，將資本區分為核心資本和附屬資本。

第二是資產風險的角度，資產是風險的載體，對資產風險的權重要進行判斷。因此，微觀審慎監管強調從資本質量和資產風險兩個角度進行監管。近年來中國出現的金融風險，從微觀審慎角度分析，既有金融機構資本質量的問題，也有金融機構資產風險屬性的問題。

關于資本質量問題，需明確金融機構的資本是否由實體經濟提供，金融機構的資本是否具有承擔風險和吸收損失的能力。若金融機構的資本并非由實體經濟正常運轉產生的利潤積累形成，而是通過“名股實債”、由金融體系內部創造出來的，就不能在發生風險時吸收損失，因而不是真正的資本。

比如，近年來一些非金融企業發展金融控股集團，控股銀行以及保險、證券、信托等各類非銀行金融機構；那些非金融企業通過控股的銀行給控股的非銀行金融機構貸款，貸款資金再注資到金融機構，這種金融機構的資本就起不到吸收風險損失的作用。

關于資產風險屬性問題，要判斷金融機構資產風險的真實特征是否被掩蓋。比如近年來中國國內興起的影子銀行，實際上主要是“銀行影子”，即一些銀行將對企業的貸款，在會計科目上故意記為同業、投資，或轉至表外，掩蓋了資產風險的真實特征。因此，需從資本質量和資產風險屬性兩方面加強微觀審慎監管。

從宏觀審慎政策的角度看，要從時間、空間兩個軸采取措施，防范系統性金融風險。從時間軸來講，主要是通過逆周期資本緩沖，對金融機構資本金施加額外要求來進行逆周期調節。從空間軸來講，主要是對系統性重要金融機構要求系統重要性附加資本，防止風險在金融體系中的傳染。另外，建立資本留存緩沖機制，由扣除遞延稅項及其他項目后的普通股權益組成。一旦銀行的資本留存緩沖比率達不到該要求，監管機構將限制銀行拍賣、回購股份和分發紅利。這一機制可防止一些銀行在資本頭寸惡化時也肆意發放獎金和高紅利，從而將建立一個更加安全的資本邊際，使銀行有更大的余地來應對經濟衰退期的困難。

因此，宏觀審慎管理和微觀審慎監管重點是從不同角度控制金融機構的資本，這兩者與貨幣政策相互配合，促進金融和實體經濟之間形成良性循環，三者共同構成了金融風險的防控體系。

促進形成金融和實體經濟良性循環

金融機構的資本作為實體經濟和金融體系之間的紐帶，其作用的切實發揮可以促進金融和實體經濟良性循環的形成。在分析循環是否為良性時，可以觀察兩個重要指標，即宏觀杠桿率和資本充足率。

第一是宏觀杠桿率。這個指標在分析宏觀金融風險的時候經常用到。宏觀杠桿率通常用債務和GDP之比來表示，債務指標也可以換成其他金融指標，比如說廣義信貸、M2。分子是金融指標，分母是實體經濟指標，在某種程度上反映了金融服務實體經濟的情況。

第二是資本充足率。分子是金融機構的資本，分母是金融機構經風險權重調整后的資產。如果資本由實體經濟提供，分子實際上就是實體經濟指標，分母是金融指標，因此反映了實體經濟對金融的支持力度。

綜合看這兩個指標，通過宏觀杠桿率觀察金融支持實體經濟，通過資本充足率觀察實體經濟支持金融，金融和實體經濟相互支持，相互影響，形成循環流轉的關系。這兩個指標作為一個整體，可以為分析實體經濟和金融之間的循環關系，提供一個比較簡化的、框架性的描述。

具體而言，宏觀杠桿率反映金融支持實體經濟的GDP增長；實體經濟能拿出多少資本來支持金融，就反映在資本充足率上。這兩者間形成循環關系，當這種循環關系是良性時，就能夠建立防控金融風險的長效機制，有利于打好防范化解重大風險的攻堅戰（完）。