來源：金融干貨

一、上市公司定增的兩種定價(jià)模式

上市公司定增，其價(jià)格應(yīng)不低于定價(jià)基準(zhǔn)日（在該次定增的董事會(huì)決議公告日、股東大會(huì)決議公告日、發(fā)行期首日中擇一）前20個(gè)交易日均價(jià)的90%，具體定價(jià)可以分為鎖價(jià)發(fā)行與詢價(jià)方向兩種模式。

（一） 鎖價(jià)發(fā)行

鎖價(jià)發(fā)行，系指上市公司向具體三類對(duì)象發(fā)行，且認(rèn)購價(jià)格或定價(jià)原則確定的發(fā)行模式。具體三類對(duì)象包括：1.上市公司的控股股東、實(shí)際控制人或其控制的關(guān)聯(lián)人；2.通過本次定增取得上市公司實(shí)際控制權(quán)的投資者；3.董事會(huì)擬引進(jìn)的境內(nèi)外戰(zhàn)略投資者。鑒于參與鎖價(jià)發(fā)行的對(duì)象獲得定增的股票需鎖定36個(gè)月，鎖價(jià)發(fā)行又稱“三年期定增”。

（二） 詢價(jià)發(fā)行

詢價(jià)發(fā)行，系指鎖價(jià)發(fā)行以外的發(fā)行模式。該模式中，上市公司在取得發(fā)行批文后，以競(jìng)價(jià)的方式確定發(fā)行價(jià)格和發(fā)行對(duì)象。鑒于參與詢價(jià)發(fā)行的對(duì)象獲得定增的股票需鎖定12個(gè)月，詢價(jià)發(fā)行又稱“一年期定增”。

實(shí)踐中，上市公司同次定增下既可以單獨(dú)選擇鎖價(jià)發(fā)行，也可以單獨(dú)選擇詢價(jià)發(fā)行，還可以選擇鎖價(jià)發(fā)行與詢價(jià)發(fā)行并存。

二、定增自管業(yè)務(wù)參與的主體

參與定增的資產(chǎn)業(yè)務(wù)主要包括信托、私募投資基金、資產(chǎn)管理計(jì)劃三類。

（一）信托

根據(jù)《上市公司非公開發(fā)行股票實(shí)施細(xì)則》第8條的規(guī)定，信托公司作為定增的直接對(duì)象，只能以自有資金參與定增。因此，若信托公司以信托資金參與定增，需通過其他資管通道進(jìn)行。

信托公司以自有資金參與定增案例：根據(jù)東莞控股（000828）2015年8月31日公布的《2015年度非公開發(fā)行A股股票預(yù)案》，東莞發(fā)展控股股份有限公司以鎖價(jià)發(fā)行的方式向包括五礦國際信托有限公司在內(nèi)的10名特定對(duì)象定向增發(fā)。根據(jù)《聯(lián)合保薦機(jī)構(gòu)及發(fā)行人關(guān)于東莞發(fā)展控股股份有限公司非公開發(fā)行申請(qǐng)文件反饋意見的回復(fù)》記載，經(jīng)核查五礦國際信托有限公司的本次認(rèn)購資金為自有資金。

信托公司以信托資金參與定增案例：根據(jù)中潤資源（000506）2015年3月15日公布的《非公開發(fā)行股票預(yù)案（反饋修訂稿）》，中潤資源投資股份有限公司以鎖價(jià)發(fā)行的方式向包括“中英益利—京盛資產(chǎn)管理計(jì)劃”在內(nèi)的10名特定對(duì)象定向增發(fā)，“中英益利—京盛資產(chǎn)管理計(jì)劃”的委托人為中原信托有限公司（代表中原信托-中潤資源定向增發(fā)集合資金信托計(jì)劃）與萬向信托有限公司（代表萬向信托-英海證券投資集合資金信托計(jì)劃）。

（二）私募投資基金

私募投資基金，系指根據(jù)證監(jiān)會(huì)《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》設(shè)立的以非公開方式向投資者募集資金的投資基金，主要包括公司型、合伙型、契約型三類組織形式。

（三）資產(chǎn)管理計(jì)劃

此處資產(chǎn)管理計(jì)劃概念系廣義范疇運(yùn)用，包括證券公司、基金管理公司、期貨公司及其子公司的資產(chǎn)管理計(jì)劃，保險(xiǎn)資產(chǎn)管理計(jì)劃等。

三、定增資管業(yè)務(wù)的備案

資管業(yè)務(wù)的備案，涉及兩個(gè)層面，即設(shè)立備案與私募投資基金備案，不同的資管業(yè)務(wù)涉及不同的備案。

（一） 設(shè)立備案

1.  信托就信托而言，設(shè)立備案即事前報(bào)告制度。信托公司的每筆業(yè)務(wù)（包括集合、單一、財(cái)產(chǎn)權(quán)信托業(yè)務(wù)和涉及關(guān)聯(lián)交易的固有業(yè)務(wù)）開展前，向銀監(jiān)部門（現(xiàn)下放到地方銀監(jiān)局）報(bào)送《信托公司固有業(yè)務(wù)、信托項(xiàng)目事前報(bào)告表》。除關(guān)聯(lián)交易需取得銀監(jiān)部門無異議通知外，其他業(yè)務(wù)在10日?qǐng)?bào)告期內(nèi)若未被銀監(jiān)部門叫停即可開展。

2.  私募投資基金私募投資基金根據(jù)《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》、《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》的規(guī)定在證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)（下稱“基金業(yè)協(xié)會(huì)”）辦理備案，由基金管理人在私募投資基金募集完畢后20個(gè)工作日內(nèi)進(jìn)行。

私募投資基金應(yīng)在基金業(yè)協(xié)會(huì)辦理完畢備案后方可參與上市公司定增。根據(jù)證監(jiān)會(huì)《關(guān)于與發(fā)行監(jiān)管工作相關(guān)的私募投資基金備案問題的解答》的規(guī)定，保薦機(jī)構(gòu)與與發(fā)行人律師應(yīng)對(duì)定增對(duì)象是否屬于《證券投資基金法》、《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》和《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》規(guī)范的私募投資基金以及是否按規(guī)定履行備案程序進(jìn)行核查并發(fā)表意見，并分別在《保薦書》、《保薦工作報(bào)告》、《法律意見書》、《律師工作報(bào)告》中對(duì)核查對(duì)象、核查方式、核查結(jié)果進(jìn)行說明。

3.  資產(chǎn)管理計(jì)劃根據(jù)相關(guān)規(guī)定，證券公司的集合資產(chǎn)管理計(jì)劃、基金管理公司及其子公司的資產(chǎn)管理計(jì)劃、期貨公司及其子公司的資產(chǎn)管理計(jì)劃的發(fā)起設(shè)立均需在基金業(yè)協(xié)會(huì)進(jìn)行備案。

需特別說明：第一，根據(jù)《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)管理辦法》、《證券公司定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實(shí)施細(xì)則》的要求，證券公司設(shè)立的單一投資者的定向資產(chǎn)管理計(jì)劃并無備案要求；第二，根據(jù)《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試點(diǎn)辦法》的規(guī)定，基金管理公司及其子公司設(shè)立的單一投資者的資產(chǎn)管理計(jì)劃并無備案要求（僅有合同備案要求），但實(shí)踐中基金業(yè)協(xié)會(huì)對(duì)一對(duì)一基金專戶仍存在備案。

（二）私募投資基金備案

私募投資基金備案，對(duì)于私募投資基金而言，屬于基金成立后的設(shè)立備案，對(duì)于信托計(jì)劃與資產(chǎn)管理計(jì)劃而言，則并非必然要求。

例如，在奧馬電器（002668）2016年2月29日公布的《非公開發(fā)行股票申請(qǐng)文件反饋意見之回復(fù)》中，保薦人及發(fā)行人律師認(rèn)為，開源基金公司設(shè)立前海開源22號(hào)屬于基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，應(yīng)按《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試點(diǎn)辦法》要求向中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)辦理基金專戶產(chǎn)品備案，而不按《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》的規(guī)定向中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)辦理私募投資基金備案。

對(duì)于辦理了私募投資基金備案的信托計(jì)劃與資產(chǎn)管理計(jì)劃有何不同？根據(jù)《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》第13條的規(guī)定，以合伙企業(yè)、契約等非法人形式通過匯集多數(shù)投資者的資金直接或間接投資于私募基金的，私募基金管理人或私募基金銷售機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)穿透核查最終投資者是否為合格投資者，并合并計(jì)算投資者人數(shù)，但“依法設(shè)立并在基金業(yè)協(xié)會(huì)備案的投資計(jì)劃”不再穿透核查最終投資者是否為合格投資者和合并計(jì)算投資者人數(shù)。

由于《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》并未對(duì)投資計(jì)劃進(jìn)行定義，其是否包括資產(chǎn)管理計(jì)劃、信托計(jì)劃、契約型或有限合伙形式的私募投資基金等產(chǎn)品一直存在爭(zhēng)議，直到2015年4月3日基金業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)出《關(guān)于私募基金登記備案系統(tǒng)升級(jí)的通知》并更新了《基金備案及信息更新填表說明》，該文件明確規(guī)定未在基金業(yè)協(xié)會(huì)備案的保險(xiǎn)資產(chǎn)管理計(jì)劃、信托資產(chǎn)管理計(jì)劃、銀行理財(cái)資產(chǎn)管理計(jì)劃、證券公司及其子公司的資產(chǎn)管理計(jì)劃、基金公司專戶及其子公司的資產(chǎn)管理計(jì)劃、期貨公司及其子公司的資產(chǎn)管理計(jì)劃、契約型私募基金、合伙型私募基金等資產(chǎn)管理計(jì)劃和機(jī)構(gòu)，投資人數(shù)和投資金額均穿透計(jì)算。

盡管在私募投資基金層面，辦理私募投資基金備案的信托計(jì)劃與資產(chǎn)管理計(jì)劃無需穿透，但在定增層面卻又存在不同的操作方式，下文再述。

四、定增資管業(yè)務(wù)參與主體的計(jì)算與披露

定增資管業(yè)務(wù)涉及發(fā)行對(duì)象與穿透兩個(gè)問題，穿透又涉及穿透披露與穿透計(jì)算兩個(gè)問題。

（一） 定增對(duì)象的數(shù)量

根據(jù)《上市公司證券發(fā)行管理辦法》、《創(chuàng)業(yè)板上市公司證券發(fā)行管理暫行辦法》的規(guī)定，主板與中小板上市公司定增對(duì)象不超過10名，創(chuàng)業(yè)板上市公司定增對(duì)象不超過5名。根據(jù)《上市公司非公開發(fā)行股票實(shí)施細(xì)則》第8條的規(guī)定，“發(fā)行對(duì)象不超過10名，是指認(rèn)購并獲得本次非公開發(fā)行股票的法人、自然人或其其他合法投資組織不超過10名。證券投資基金管理公司以其管理的2只以上基金認(rèn)購的，視為一個(gè)發(fā)行對(duì)象”，盡管該規(guī)定僅對(duì)基金管理公司管理的公募基金做了特別說明，并未特別說明非基金管理公司作為管理主體，以及非公募形式的資產(chǎn)管理計(jì)劃作為產(chǎn)品的情況，但結(jié)合該條對(duì)發(fā)行對(duì)象的解釋以及實(shí)踐中的案例，單個(gè)資產(chǎn)管理主體以其管理的多個(gè)計(jì)劃參與認(rèn)購，亦可視為一個(gè)發(fā)行對(duì)象。

在創(chuàng)業(yè)板公司網(wǎng)宿科技（300017）2016年的鎖價(jià)發(fā)行中，5名定增對(duì)象包括一家證券公司子公司、兩家基金管理公司、兩家保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司，每名定增對(duì)象均管理了若干資管計(jì)劃或產(chǎn)品，但仍視為一個(gè)發(fā)行對(duì)象。

（二） 定增對(duì)象的穿透披露與穿透數(shù)量

1. 鎖價(jià)發(fā)行

2015年10月底的保代培訓(xùn)中，證監(jiān)會(huì)相關(guān)負(fù)責(zé)人要求鎖價(jià)發(fā)行中的投資者若涉及資產(chǎn)計(jì)劃、理財(cái)產(chǎn)品等，在公告預(yù)案時(shí)即要求披露至最終出資人，所有出資人合計(jì)不得超過200名。

從實(shí)踐來看，穿透披露與穿透計(jì)算數(shù)量的深度并不一致。就穿透披露而言，趨近于穿透至最頂層的自然人、上市或新三板掛牌股份公司（但實(shí)踐中也有披露至非上市或新三板掛牌股份公司的情形）、行政機(jī)關(guān)。若新三板掛牌股份公司涉及資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，還存在進(jìn)一步就資金來源進(jìn)行再次核查披露的案例。

就穿透計(jì)算數(shù)量而言，并非完全按照穿透披露的最終主體計(jì)算，而是穿透至員工持股計(jì)劃、股份公司（并不要求上市或新三板掛牌）、自然人、行政機(jī)關(guān)則不再繼續(xù)穿透計(jì)算。另外，對(duì)于預(yù)案公布時(shí)穿透至某一資管產(chǎn)品時(shí)該產(chǎn)品尚未募集成立的，還存在通過管理人承諾不超過一定數(shù)量的委托人的方式的案例。

例如，創(chuàng)業(yè)板公司網(wǎng)宿科技（300017）2016年的鎖價(jià)發(fā)行中，在穿透計(jì)算層面，穿透至股份公司（并不要求上市或新三板掛牌）后并未再穿透計(jì)算。在穿透披露層面，亦未進(jìn)一步繼續(xù)穿透股份公司進(jìn)行披露。

2.詢價(jià)發(fā)行

從實(shí)踐來看，詢價(jià)發(fā)行的認(rèn)購對(duì)象管理的資產(chǎn)管理計(jì)劃或產(chǎn)品僅要求備案，而并不要求穿透披露或計(jì)算。

例如眾業(yè)達(dá)（002441）2016年的詢價(jià)發(fā)行中，參與認(rèn)購的4家基金管理公司管理的產(chǎn)品僅要求備案，并未穿透披露與計(jì)算。鹿港科技（601599）2016年的詢價(jià)發(fā)行中，證券公司與基金管理公司的資產(chǎn)管理計(jì)劃亦僅要求備案，并未穿透披露或計(jì)算。

五、資管產(chǎn)品設(shè)計(jì)的要點(diǎn)

根據(jù)非公開發(fā)行的核查要求，資管產(chǎn)品合同中的設(shè)計(jì)要點(diǎn)如下：

★ 結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)對(duì)于參與鎖價(jià)發(fā)行的資管產(chǎn)品，不允許結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)。且認(rèn)購人的權(quán)益結(jié)構(gòu)一旦在預(yù)案中披露，整個(gè)審核階段中不得更改，否則視為方案重大調(diào)整。

對(duì)于參與詢價(jià)發(fā)行的資管產(chǎn)品，允許結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)。

★ 資產(chǎn)產(chǎn)品份額鎖定參與鎖價(jià)發(fā)行的資管產(chǎn)品，股票鎖定期內(nèi)資管產(chǎn)品的份額不得轉(zhuǎn)讓。

★ 資金到位安排參與鎖價(jià)發(fā)行的資管產(chǎn)品資金，需由資管產(chǎn)品委托人承諾在本次發(fā)行獲證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)后、發(fā)行方案于證監(jiān)會(huì)備案前，按照管理人通知及時(shí)劃付足額資金，以保證資管產(chǎn)品能按時(shí)足額支付認(rèn)購價(jià)款。

★ 違約責(zé)任參與鎖價(jià)發(fā)行的資管產(chǎn)品的合同中需約定：如因委托人原因使得資金未足額支付等事宜，導(dǎo)致資管產(chǎn)品不能有效成立，則構(gòu)成委托人違約，委托人應(yīng)承擔(dān)相應(yīng)的違約責(zé)任。