來源：財新網

　　負面清單是政府對經濟及市場的一種管理模式，用最直白的話解釋，就是通過清單的形式把不能干的事情列示清楚，清單上未提及的就都可以干。這種管理方式是減少乃至杜絕行政過度干預市場的最為有效的手段，因為負面清單與行政許可或審批是非此即彼、水火不容的關系。與負面清單相對應的是備案制，是事中和事后的監督管理。

　　中國的負面清單制度始建于2013年9月，上海成立自貿區并公布了第一版針對外商投資的負面清單，并于2014年7月發布第二版負面清單，刪減并明確了不少內容。官方數據顯示，自貿區成立一年以來，新增企業1.26萬家，超過上海過去20年的累計總和。

　　在金融領域第一個吃螃蟹的是證監會，其于2014年11月21日頒布的《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》明確，企業資產證券化業務將由基金業協會備案管理，基金業協會將制定負面清單以明確禁止范圍。其后的2014年12月24日基金業協會公布《資產證券化業務基礎資產負面清單指引》，最終揭開了這次資本市場銳意改革的面紗。在此負面清單和備案制的管理模式下，融資企業和證券公司無須等待那一紙“準生證”再操刀完成融資過程，而是以不違背管理辦法和負面清單的原則直接完成證券化項目操作，不僅完成方案設計和發行材料制作，還要找好投資者并完成資金募集。此后再去找基金業協會完成備案工作。這顛覆了過往多年大家所熟悉的、習慣的做事方式。

　　中國金融市場的監管方式，如果看字眼那真是五花八門，有審批制、核準制、注冊制、備案制。最為保守的是審批制，其后為了彰顯行政改革的進步，出現了核準制、注冊制這些字眼。了解實際運作情況的業內人士心里最清楚，這些漂亮的詞匯掩蓋不住其換湯不換藥的行政審批的本質。也許這個結論下的有些偏激，但這些不徹底的改革確與大刀闊斧的簡政放權相去甚遠。而這次證監會在企業資產證券化領域的監管體制改革可謂前衛，實現了較為徹底的簡政放權，取消了前置性審批，將市場管理的重心轉到了事中和事后。

　　基金業協會公布的負面清單一共兩頁紙，對禁止進行證券化的基礎資產進行了描述說明，比如“以地方融資平臺公司為債務人的基礎資產”。那么負面清單沒有禁止的基礎資產，只要符合證券化的基本原理和要求，就都應該可以證券化。

　　這樣的市場管理模式將資本市場投融資的決策權、準入權交還于市場，能不能操作由市場來認定。由于資產證券化市場的投資者范圍限定于合格投資者，普通個人投資者無法直接參與（可通過銀行理財、基金等集合投資工具間接參與），不當銷售、誤導投資者的風險相對于面向公眾的市場要小很多。市場供需雙方一個愿打一個愿挨，雙方又都是有風險識別能力、能夠對自己行為負責的專業機構，此外還有中介機構全面參與融資過程，例如主導融資過程的證券公司撰寫計劃說明書和盡職調查報告，評級公司出具評級報告，律師出具法律意見書，會計師提供審計報告，評估師提交資產評估報告，均須勤勉盡責地向投資者提供盡量真實、準確、完整的項目信息，供其投資決策。在這樣的情況下，監管機構并未對項目準入出具意見，只是事后才對其未違背資產證券化業務管理辦法和負面清單進行認定，并予以完成備案的確認?；饦I協會對發行材料也只是進行形式上的完備性審核，而不審閱實質內容。

　　企業資產證券化目前存量不足千億，在總規模已至20余萬億的中國信用債市場里可謂滄海一粟。但這次負面清單管理改革，體現了堅定簡政放權的決心，必將釋放出市場創新發展的無限活力，使企業資產證券化市場如沐春風，邁進蓬勃發展的時代。負面清單促進資本市場發展的力量將在2015年得以彰顯。

　　具體而言，負面清單及備案制對資本市場發展的作用有：

　　其一是打破剛兌的利器。在這樣的監管模式下，監管未對產品的市場準入進行任何形式的背書，也就是審批制下的發行批文，因此對產品違約、難以償付沒有承擔任何直接責任的邏輯基礎。資產證券化融資純粹商業行為的特征由此得以確立，計劃說明書和各種交易文件及協議是融資契約，應該為參與各方嚴格遵守。在發生違約等信用事件時，監管機構作為市場秩序的維護者有責任監督各方的行為是否合理合法，是否勤勉盡責，但不應也不會成為償債的最終兜底人。問題及糾紛的解決完全應當以相關法律法規為原則，按照融資契約事先的約定，由計劃管理人作為投資者的代理人協調各方有序進行。融資企業未能守約償付，其資產將被凍結，在資產證券化融資中用于抵押的資產將被處置用于償付資產支持證券持有人應享有的權益，不足部分與普通債權人一起參與企業的破產清算。中介機構是否恪守誠實守信勤勉盡責的職責，是否有欺詐失職等不當作為，將受到參與市場主體、監管機構的監督和審視，如確有問題將面臨行政處罰和法律制裁。投資者亦須對自己的投資判斷失誤承擔責任，接受出現投資損失的后果。因為獲得了高于無風險利率的收益，就應該承擔高于無風險投資的風險，這是天經地義的事兒。

　　在最近推介資產證券化項目的過程中，我們就感覺到一些機構投資者的投資風控加強了，以前抱有對監管機構以審批形式蓋棺定論的依賴心理，認為代表政府的監管機構都出了紅頭批文，那就放心投吧，對產品的信用資質、風險把控有時會流于形式。但現在備案制下，監管機構的紅頭批文不復存在，投資者不得不隨之提高風險意識，摒棄“凡事有政府”的依賴心態。破除中國信用市場的剛兌魔咒，關鍵就是要把政府及其下屬機構的手抽回去，讓市場主體以契約精神為主旨真正成為風險自擔、行為自負的理性主體。

　　其二，將融資選擇和判斷的權利還予市場，將大幅提高經濟的投融資效率。企業的投融資行為都需要規劃，進行投資時需要準備好配套資金，尤其是一些金額較大的投資項目，可能需要來源于企業自籌、銀行貸款、資本市場等多渠道資金的組合。在審批制下，企業無法掌握控制融資實施的時間，這就存在兩個問題：一是需要先為項目投資籌措過橋資金，這樣的資金往往較貴；二是當市場出現良好的發行窗口、有可能獲得有利的融資條件時，企業無法實施融資，只能在獲得發行批文后聽天由命。從業十余年來，接觸的絕大部分企業都是深受其擾，有些只能接受這樣的隱性融資成本，有些則選擇去境外市場或選擇私募融資方式另辟蹊徑。在備案制下，融資的可預見性更強、可控性更高，企業流動性管理的壓力、風險和成本都會降低。這些都有助于提高投融資效率，降低企業的綜合融資成本。

　　其三，將有效釋放市場創新發展的活力。審批制下，法規制度會把允許的范疇列舉描述清楚，也就是形成“正面清單”，那正面清單之外的情況或事項，可不可為由監管機構來進行認定，在監管機構給予認定前一律不可為。所以，如果有任何創新的想法，甚至只是些許的與眾不同，都要跟監管機構請示和溝通。而對于監管機構的具體負責人員，說不行比說行要容易和安全的多。因為存在這種巨大的溝通協調成本，市場主體創新的動力和熱情受到了極大的抑制。所以這種體制內生的機制就是不支持不鼓勵市場自發的創新和發展。在類似資產證券化這種高技術含量產品的發展中，體制改革對于消除創新抑制的作用更為突出。資產證券化產品設計涉及產品分級、差額支付、遠期回購、投資者回售、原始權益人優先回購、多重抵押品、循環購買、資金歸集、信用觸發事件對發行結構的動態調整、加速清償等較為復雜的條款，并且隨著各種市場需求的涌現，還會有層出不窮的創新訴求，在審批制下開展這些產品和業務創新，幾乎是不可能的事情。而在負面清單管理模式下，法無禁止均可為，市場自發的創新活力將得以全面釋放。隨著2015年企業資產證券化備案制完整運行的一年到來，制度改革紅利的爆發可期。

　　在負面清單和備案制下，證監會、基金業協會作為監管機構也不是放任不管，而是對市場的管理由事前轉向了事中和事后，同時加強市場秩序的維護。即使對于負面清單，由于尚屬市場發展初期，監管機構、融資企業、投資機構、中介機構都在摸索和嘗試階段，市場的管理可能需要一個不斷改進、完善的過程，因此基金業協會亦會根據市場發展的實際情況，至少每半年對負面清單進行評估，亦可根據業務發展及監管需要不定期進行評估。同時加強了對包括證券公司、評級公司、律師、會計師、評估師等中介機構的自律責任，務須遵守誠實守信、勤勉盡責的義務，如出現失信失職的情況，將面臨取消業務資格乃至承擔法律責任的重罰。

　　資產證券化領域的負面清單管理嘗試，應該只是資本市場管理變革的起點。2014年底即有新聞報道稱，證券領域的多項業務都將采用負面清單管理模式，這一顛覆傳統行政管理理念的重大革新將由點及面，全面推開。看到這條新聞時，腦海里閃現的是一個被五花大綁的蜷縮著的巨人，被開枷解縛后拔地而起的畫面。證券公司股票最近波瀾壯闊領漲的行情，正是制度改革紅利的生動體現。

　?。ㄗ髡邽楹闾┳C券股份有限公司副總裁）