近年來多數企業在香港IPO后的表現落后于大盤。上圖為一名男子在香港維多利亞港拍攝香港的天際線。

　　香港如今是世界最大的首次公開募股(IPO)場所之一，得益于多年來中國內地企業赴港上市。然而對投資者而言，香港IPO大多都是一場失敗的押注，近年來多數企業IPO后的表現落后于大盤。

　　香港在2009至2011年間曾是全球第一大IPO場所。然而去年香港IPO表現尤其糟糕。據S&P Capital IQ的數據顯示，在融資額超過3億美元的IPO當中，85%的股票在上市后第一年里表現遜于基準股指。今年香港股市位居全球第四大IPO場所，而67%的股票在IPO后最初12個月的表現弱于大盤。今年迄今恒生指數累計上漲2.9%，2013年該指數上漲2.9%。

　　太平洋投資顧問(Pacific Sun Advisors)創始人兼首席執行長曼特爾(Andy Mantel)表示，他寧愿買入已經在香港上市的股票，并等待一個更佳的買入時間。他說，香港有許多來自中國內地的股票，因此IPO所帶來的新鮮感并不那么強，與其在IPO中以極高的價格購入股票，不如以更低的價格買入與之類似的已上市的股票。

　　不光眾多股票跑輸大市，且2013年里77%的IPO，以及今年75%的IPO令投資者賠錢。

　　原生態牧業有限公司(YuanShengTai Dairy Farm, 1431.HK, 簡稱：原生態牧業)在2013年上市后的最初12個月里下跌65%；中國輝山乳業控股有限公司(China Huishan Dairy Holdings Co.Ltd., 簡稱：輝山乳業)在上市后最初12個月下跌33%，這再次凸顯出香港IPO盡管是投行最賺錢的業務之一，但對投資者來說卻是失敗的賭注。

　　瑞士信貸集團(Credit Suisse Group AG, CSGN.VX)和麥格理集團(Macquarie Group)是原生態牧業IPO的牽頭行。德意志銀行(Deutsche Bank AG, G.DBK)、高盛集團(Goldman Sachs Group Inc., GS)、匯豐控股有限公司(HSBC Holdings PLC)以及瑞士銀行(UBS AG, UBSN.VX)牽頭輝山乳業的IPO。

　　如今大量IPO表現不佳，與最初中國內地企業赴港上市的局面形成了鮮明對比。當時北京方面著手對大型國有企業進行私有化，而海外投資者爭相買入在當時快速成長的內地公司。例如在2005年，眾多大型內地企業在香港上市，50倍超額認購的情況并不罕見，而當時只有12%的IPO表現弱于基準股指。

　　摩根大通公司(JPMorgan Chase &Co., JPM)駐香港的亞洲（不含日本）股權資本市場負責人孫臺維(David Suen)表示，近年來中國經濟放緩使投資者變得更加挑剔，投資者更青睞能直接受益于中國政策的股票。

　　中國國內生產總值(GDP)目前折合年率增幅約7%，而2007年增長14.2 %。

　　不少基金經理認為，中國正在積極治理污染并應對老齡化問題，醫療保健和清潔能源類股或可從中受益。

　　中國經濟的動力已經發生變化，這從以下事實中可見一斑：十年前上市時風光無限的銀行和商品類股如今風光不再。

　　中國最大的礦業企業之一中國中煤能源股份有限公司(China Coal Energy Co., 601898.SH, 簡稱：中煤能源)2006年在香港上市后的12個月中累計上漲458%。中鋁礦業國際(Chinalco Mining Co. International, 3668.HK)則在2013年1月IPO之后累計下跌53%。中煤能源現較其IPO價累計上漲20%。

　　Alphalex Capital Management的董事總經理Alex Au表示，在中國多數領域不是面臨著產能過剩，就是在其上市時其高增長的時代已經結束；這些股票難以為投資者帶來預期的回報，往往在上市后不久股價便走低。

　　中國工商銀行股份有限公司(Industrial &Commercial Bank of China Ltd., 601398.SH, 簡稱:工商銀行) 2006年在上海-香港兩地上市融資219億美元，其IPO規模在當時屬世界之最。該股的魅力使其獲得了近75倍的超額認購，該股股價在其IPO之后的一年中累計上漲了134%。而今年香港最大規模IPO——李嘉誠旗下港燈集團31億美元的上市融資交易獲得的超額認購倍數約為6倍。

　　隨著中國經濟創下五年來最低增速，加上壞賬給不少中國銀行類股帶來的壓力，投資者對于中資銀行在中國大陸以外舉行的IPO已經失去了興趣，盡管這些銀行股的定價已經非常低。今年3月份融資11億美元的哈爾濱銀行股份有限公司(Harbin Bank Co. ,6138.HK, 簡稱：哈爾濱銀行)定價下限相當于0.86倍的市賬率，該股自上市后累計下跌7%。

　　無可否認，哈爾濱銀行相對于工商銀行規模（工商銀行的股價較其IPO價格高出71%）要小。但據S&P Capital IQ的數據顯示，工商銀行2006年時上市的市賬率為2.2倍，這在當今也是十分罕見的，目前工商銀行的市賬率為0.98倍。

　　2008年金融危機以來投資者就開始規避風險，從近來IPO交易中投行努力增加基礎投資者比重這一點也可以看出來。Dealogic的數據顯示，2005年基礎投資者認購部分占整個IPO的比例平均值僅為14%；到2013年IPO表現最差的一年，基礎投資者的比重達到27%。在中廣核(CGN Power Co.)規模為32億美元的IPO交易中，基礎投資者認購比例高達42%。基礎投資者承諾在上市之后至少六個月內持有其股份。

　　在香港IPO交易中基礎投資者的類型也已經從2005年前后較為普遍的大亨或機構投資者轉為“朋友和家人”投資者或支持上市的國有企業。其中一些交易，包括中國豬肉生產商萬洲國際(WH Group)就因為未能吸引到足夠的基礎投資者將IPO規模從50億美元左右削減至24億美元。去年萬洲國際收購了美國的Smithfield Foods。

　　摩根大通的孫臺維表示，在2006年到2008年，人們對成為一宗IPO交易的基礎投資者熱情更高，因為當時的宏觀背景是，大部分的中國公司都會受益于中國快速增長的經濟。

　　現在香港IPO中獲利的投資者常常是投資于那些受益于中國不斷壯大的中產階級或是改善醫保系統努力的股票。

　　這其中一個行業就是快速增長的制藥業。到上周三，產品涵蓋癌癥及心血管藥物的綠葉制藥(Luye Pharma Group)股價自7月份上市以來累計上漲了80%。但在一個如此多新上市股票表現都弱于大市的情況下，像綠葉制藥這樣的股票仍是不多的亮點。

　　不過仍有許多公司在排隊等待上市，希望可以利用股價上漲的機會。

　　據一名知情人士上周五透露，中國汽車生產商北汽股份(BAIC Motor Corp.)計劃從下周開始就其香港IPO與投資者接觸。這宗IPO籌資規模可能在12億至15億美元之間。戴姆勒(Daimler AG)持有北汽股份部分股權。

　　上述知情人士稱，北汽股份計劃于12月18日在香港上市，但這個時間表目前仍處于初步階段，具體仍取決于市況。

　　記者未聯系到該公司相關人士置評。

　　Prudence Ho

　　相關閱讀 | 散戶投資者助力中國股市

圖為上海外灘的銅牛雕塑。散戶投資者正推動中國股市反彈。

　　中國股市持續了五個月的反彈正在加速，上證綜合指數本周創下了四年多以來的最大單周漲幅，因中國其他受歡迎的投資產品表現不佳，促使散戶投資者重回股市。

　　香頌資本(Chanson Capital)的執行董事沈萌表示，目前房地產價格在下跌，金價也在下滑，債券及理財產品的收益率均下跌，人們的確別無選擇，只好買股票；這歸根結底反映了中國投資選擇的匱乏。

　　自去年6月底本輪反彈開始以來，基準的上證綜合指數已累計上漲近33%。該指數本周累計上漲7.9%，創2010年10月15日以來的最大單周漲幅。

　　中國投資者一直在追逐收益表現最好的資產。他們在全球金融危機爆發前拋售股票，購買房地產，在大約兩年前樓市繁榮開始降溫后，他們又大量買進被打包為理財和信托產品的高收益率、高風險銀行貸款。

　　當然，中國政府刺激經濟的舉措也提供了支撐。中國央行11月21日意外宣布降息，外國投資者現在也可以通過藉助滬港通購買上海上市的股票。

　　但中國散戶最近熱衷投資股市背后的一個原因是，曾經廣受歡迎的各種銀行理財和信托產品的吸引力正在消退。這些理財產品承諾的收益率從4%至超過10%不等。過去幾年銀行存款利率一直徘徊在3%左右。

　　據數據提供商萬德咨詢(WIND Info.)提供的信息，中國銀行業發行的理財產品的收益率已經從1月份高峰時的約6.2%降至5.4%。

　　這些投資工具是中國影子銀行的重要組成部分，其中的資金過去常常用來為陷入困境的房地產開發商或者耗資巨大的基礎設施項目提供融資。

　　但是北京方面一直在試圖降低這類金融風險。作為中國規模龐大但監管不力的非正式借貸體系的一個支柱，信托產業最近幾年成為市場關注的焦點，因為該行業發生了一些引起高度關注的事件，投資者因為未能收回或推遲收回利息或本金而蒙受了損失。

　　據野村證券(Nomura Securities)根據央行的數據估計，這使得影子銀行業今年的新發行業務（包括理財產品和信托產品）出現萎縮，10月份減少了人民幣1,251億元（合204億美元），而1月份則為增加了9,932億元。

　　南京41歲的散戶投資者Ralph Lv說，他過去常買一些回報率超過10%的信托產品，但最近損失了一些錢，現在正在退出這個高風險的投資，將更多資金投到股市。

　　同樣的，余額寶的收益率也從今年年初的近6.8%降到了4%左右，這導致資金流出余額寶，截至9月30日，余額寶的規模從三個月前的人民幣5,741.6億元降至5,349億元。余額寶是阿里巴巴集團(Alibaba Group)運營的一只受歡迎的中國貨幣市場基金。

　　中原證券(Central China Securities)的資深分析師張剛表示，這些所謂的“無風險” 產品的收益率下降是中國股市反彈的最重要基礎。

　　除此之外，投資者一直熱衷投資的中國房地產市場今年也出現了明確的走軟跡象。10月份中國70個大中城市新建住宅均價連續第六個月下降，今年1-10月份住宅銷售額也較上年同期下降9.9%。

　　尤為受中國中年人青睞的黃金近期下跌后也有所失寵。

　　張剛稱，人們迅速從失去吸引力的資產轉向別的資產的確代表了中國散戶投資者的一種傳統行為模式，這些投資行為肯定存在一些非理性因素。

　　這種投機思維甚至也體現在股市。

　　和藍籌股居多的上海股市下跌的狀況不同，深圳證交所的創業板(ChiNext)去年累計飆升83%，因為投資者將資金投向波動更大的小型股。上證綜合指數今年目前跌6.8%。

　　沈萌稱，說到底，金融創新步伐緩慢，能滿足不同投資者需求的新產品數量太少，中國須解決這些問題。

　　Shen Hong

　　華爾街日報中文網