9月25日，外匯管理局管理檢查司副司長武瑞林在新聞發布會上再次強調嚴打虛假轉口貿易。這是自青島港事件發生以來，國家外匯管理局首次在公開場合談及此事。

　　官方表態指出，“下一步，外匯局將按照既定的檢查工作安排和部署，繼續嚴厲打擊虛假轉口貿易的行為，在查實外匯違規的基礎上，將按照外匯管理規定嚴厲懲處，涉及犯罪的依法移交公安機關追究刑事責任，外匯局也將繼續配合相關部門對虛假轉口貿易融資事件進行調查。”

　　身處大宗商品市場，貿易商們需要看清的重要一點，就是監管、打壓與貿易融資市場自身發展規律的關系。

　　套利的起因是市場不平衡，政策不平衡。平衡與套利，是一對蹺蹺板。哪里不平衡，哪里就有套利；平衡了，無需行政性的“打假”，套利自然會消失。

　　大面積“打假行動”

　　在青島港貿易融資事件爆發前，外匯局于去年4月份啟動了打擊虛假轉口貿易的專項行動，對13個省市大額轉口貿易進行專項檢查，今年進一步把檢查范圍擴大到全國24個省市，并對經辦轉口貿易的銀行進行檢查。其中，青島是檢查的地區之一，檢查也涉及青島港事件部分當事人主體。

　　監管部門在檢查中發現，大量企業利用偽造、變造商業單據，重復使用物權單證或者套用已報關進口的一般貨物貿易單證等手法構造虛假貿易，使得轉口貿易成為投機套利的工具，甚至演變為熱錢乃至違法犯罪跨境資金流動的通道。

　　轉口貿易是怎樣“火”起來的

　　何時風起

　　準確地說，轉口貿易的突然增長，是在2012年10月份前后。

　　先知先覺者是銀行，因為銀行的國際結算數據出現了離奇增長。2012年的進出口貿易一改長期以來20-30%的高速增長勢頭，進入10%以內的中速增長通道，全年增幅只有6.2%；但有意思的是，2012年銀行業的國際結算量依然高歌猛進，比貿易增長率多出來10%以上。

　　這多出來的國際結算量會基于什么背景？除了居民個人收支背景和企業“走出去”步伐加快所催生的資本背景外，業內認為很大一部分可能是轉口貿易背景。

　　套利的天性

　　轉口貿易融資從來就沒有離開過業界的視線，只不過中間商從中國香港和新加坡轉移到了中國大陸，這才引得一片驚呼。

　　轉口貿易有一部分是天然貿易，有一部分是構造貿易。構造貿易，可能是假的，也可能是真的，不可一概而論。任何一項貿易都是“一手交貨，一手付款”。在信用證開立之時，開證行絕對不可能知道事后的交單和交貨會發生欺詐，因為交單和交貨相對于開證而言是未來事件，而未來總是具有不確定性。

　　當前市場、媒體和監管關注的轉口貿易融資，便是基于通過中國大陸中轉的轉口貿易，利用人民幣快速升值的市場機會，為理財動機和融資動機實現跨境套利。

　　以理財動機為例，有外資銀行總結發現，轉口貿易融資套利模型可以有幾種：

　　第一種，利用離岸與在岸人民幣進行套利。

　　例如，套利者在內地借取100萬美元，按6.20的在岸匯率獲取620萬人民幣，然后從香港進口黃金等低物流成本的貨物并用人民幣支付，這樣620萬人民幣就流到了香港，成為離岸人民幣。

　　之后，套利者再通過香港的合伙人，以6.15的離岸匯率換成美元，得到100.813萬美元。最后，其再將原先進口來的黃金出口給香港合伙人并用美元結算，完成獲利8130美元，流程結束。

　　第二種模型是，利用離岸與在岸人民幣的利率差進行套利。

　　例如，套利者在內地以年利率6%借入1億元2周，再以3%的利率存到銀行，借此要求銀行發出信用證。通過該信用證，套利者的香港合伙人或關聯公司可以從香港銀行拿到1億元一年期人民幣貸款。然后套利者再從內地出口一些低體積、高價值的貨物給其香港合伙人，并收款1億元，然后他把這1億還給銀行。

　　如何獲利？人民幣存款利率和離岸人民幣融資成本之差，就是盈利。目前，扣除各項成本后，利差70基點。則1億元兩周毛利70萬，再扣除貸款一個月的成本是25萬，最終獲利45萬。

　　第三個模型是，在利差與人民幣升值之間套利。

　　這是最復雜的模型，需要在在岸人民幣與離岸美元，以及在岸人民幣/美元和離岸人民幣/美元之間進行。如在內地貸款1億人民幣、利率6%，貸兩周，把1億元到銀行存成一年定期存款，利率3%，再讓銀行發出信用證，假設離岸美元/人民幣匯率6.15，境外關聯企業可在香港以2%的利率借入1626萬美元。境內企業通過出口黃金或高技術產品，將美元貸款回流。此時在岸匯率若為6.2，去除貸款利息，已獲利56萬元，將利潤在放入定期存款中。一年后，定期存款總值1.036億元，凈利約360萬元，若一年內人民幣兌美元升值2%，利潤可為59.2萬美元。

　　以上的計算可能有出入，但大致說明了套利的道理。當然，現實中的轉口貿易融資套利模型，遠不止這些，市場和政策在變化，必定會催生出不斷變化的套利模型。

　　正常的轉口貿易和轉口貿易融資中，本就帶有套利的基因，適度的套利無可厚非，但是讓監管部門放心不下的是，套利會驅動轉口貿易和轉口貿易融資，這是為套利而來的構造貿易和構造融資，這已經不是原始意義上的貿易和貿易融資了。“雞生蛋”，還是“蛋生雞”，誰分得清楚？

　　監管的壓力，銀行的“兩難”

　　對于貿易背景的真實性，通常銀行在審核時需要確保兩點：

　　一是貨權，即考察相關貨權憑證，如果貨物處于運輸中考察運輸單據，特別是提單，如果貨物存放在倉庫中則考察倉單。因為買方沒有貨權，按理不可能銷售貨物。

　　二是貨權轉移，即考察真實存在的貨權轉移憑證，主要看購銷合同和發票。實務中，為了套利而構造的轉口貿易，往往發生于合伙人或關聯企業之間，所以，貨權轉移憑證可以輕易取得，幾乎都是真實的。但是，貨物運輸的運輸公司或貨物存放的倉儲公司，往往是獨立第三方，其出具提單或倉單便不容易取得。換言之，如果相關貨權憑證是真實的，那么，基本上可以據此認定貿易背景的真實有效。

　　不過，上述理解僅僅是銀行業廣為流傳的參照標準，并不是監管部門對轉口貿易審核的直接要求。外匯局20號文第三點“嚴格執行外匯管理規定”中要求：“銀行應強化責任意識，提高執行外匯管理規定的自覺性和主動性，不得協助客戶規避外匯管理規定；應加強對業務部門和分支機構的指導，保持貿易融資合理增長；應遵循‘了解你的客戶’原則，加強對虛構貿易背景等行為的甄別，主動報告可疑交易并積極采取措施防止異常跨境資金流入。”

　　毫無疑問，銀行必須“了解你的客戶，了解客戶的交易”，銀行的困惑在于，對客戶及交易的了解到底需要掌握到什么份上？事實上，即便是銀行業廣為流傳對轉口貿易審核的參照標準，也難免掛一漏萬。

　　一方面，真實的轉口貿易并沒有完全涵蓋其中。比如：貨物通過空運或陸運，只有空運或陸運單據而沒有相關貨權憑證，這算確認了轉口貿易背景真實性嗎？提單或倉單作成了空白指示抬頭，這算確認了轉口貿易背景真實性嗎？境外倉單下倉儲公司沒有提供網上核實渠道呢？

　　另一方面，虛假的轉口貿易對應的單據真實存在。比如：相同號碼相同內容的提單或倉單經核實的確存在，但客戶提交給銀行的那一份是復制件，是假的。又比如：提單或倉單真實有效，但合同和發票金額虛構呢？

　　但銀行并非萬能。一家正常經營的銀行放貸總是希望能百分之百收回，但這并不現實，因為真實的信貸中不可能沒有不良率。

　　同樣地，一家合規經營的銀行對合規要求的憑證審核也不可能百分之百準確無誤，因為審核意味著成本。如果審核成本太高，銀行就會被迫放棄業務，包括轉口貿易結算和融資，這實際結果可能會傷害一部分真實存在的轉口貿易；而如果審核過松，實際結果則會放過了一部分虛假的并不存在的轉口貿易。

　　前者是傷害了實體經濟，后者則是縱容了貿易欺詐。

　　轉口貿易“身世”回顧

　　轉口貿易融資由來已久。企業利用轉口貿易融資來實現跨境套利的動機，起碼包括三種：結算動機、理財動機和融資動機。

　　2009年人民幣國際化進程啟動以來，利用轉口貿易融資來套利，曾經成為國內外關注的熱點，特別是在2010年6月19日“二次匯改”啟動之后。

　　這期間，企業一改之前的境內企業和國外客商之間的直接貿易，大量置換為通過香港貿易融資平臺的轉口貿易并進行融資，在銀企共贏中實現了中國政府夢寐以求的跨境人民幣結算進程的快速推進。

　　央行設計跨境人民幣政策的初衷，主要是看重企業的結算動機，結果推出后，市場普遍叫好但并不買賬，所以，“二次匯改”之前的跨境人民幣結算量少得可憐，一年時間里區區不足百億元。

　　市場不急，可政府和央行著急。“二次匯改”之后，市場立馬啟動，跨境人民幣結算量一飛沖天，半年五千億元，再之后一季度五千億元，再之后一季度到了七八千億元。

　　企業高興，銀行高興，央行也笑逐顏開。只不過，驅動跨境人民幣結算業務激增的因素，是企業看重的跨境套利的理財動機，即全額保證金下利用轉口貿易融資和跨境人民幣結算來理財，而不是作為央行設計該項政策時候的貿易結算工具。

　　企業是逐利的，更是精明的，轉口貿易融資既然可以用于理財，為什么不可以直接用于融資呢？于是，在跨境人民幣剛開始紅火的時候，就出現了零星的融資動機，即在部分保證金，乃至免保證金的條件下，企業利用轉口貿易融資來套取資金。之后，部分轉口貿易的中轉地漸漸延伸到中國大陸，部分轉口貿易融資也漸漸發展成也可以在大陸完成，部分轉口貿易融資所基于的跨境結算擴展為跨境本外幣結算，乃至跨境本外幣交叉幣種結算。

　　這個過程中，轉口貿易融資的結算動機，反而漸漸被市場淡忘了。

　　客觀看待轉口貿易的功能

　　跨境避險

　　轉口貿易融資下的跨境套利與跨境避險，是一個硬幣的兩面。

　　實務中，跨境套利總是基于外部機會。這樣的外部機會主要包括兩類：一類是政策機會，即利用政策空間，如跨境人民幣結算的短債政策優惠等；另一類則是市場機會，即利用市場不平衡，如人民幣匯率變化、本外幣境內外利率差異等。

　　通常來說，不同地域、不同銀行、不同企業、不同市場、不同政策、不同幣種，在市場和政策變化的不同階段，都蘊含著不同的機會。但“機會”是一個樂觀的說法，機會與風險總是形影不離，相伴相隨。換言之，對于市場主體而言，在把握機會實現跨境套利的關頭，同時也面臨著風險；如果沒有把握住機會便意味著風險的暴露，不僅會暴露在市場風險的風雨飄搖之中，還會暴露在政策風險的光天化日之下。

　　從這個意義上講，利用轉口貿易融資來實現跨境套利，毋寧說，這同時是為了實現跨境避險。

　　“監管嚴查”并非一棒打死

　　跨境套利驅動下構造的轉口貿易，與虛假的轉口貿易并不完全等同。

　　以銅融資為例。調查證實，“大量進口銅在保稅區中就數度易主，同一批貨物，不僅換了貨主，還換了貸款銀行。”

　　不過準確地說，監管部門嚴查嚴控銅融資，針對的是虛假銅貿易背景下用于理財或套現的融資套利，或者是構造真實的銅貿易背景下銅融資并套現挪作他用，因為二者不僅挑戰了微觀監管秩序，也干擾了宏觀調控秩序，乃至宏觀經濟秩序。

　　事實上，大宗商品價格波動頻繁，有人看漲有人看跌，看法不同本無可厚非。交易對手因為看法不同而成交，相應地，改變貸款銀行也屬正常。大宗商品貿易的健康發展，需要大量的投資者參與博弈定價，以分擔風險，這本就屬于國際商品交易所的慣常現象，因為投資者的生存模式就是套利。

　　對于包括貿易商在內的廣大企業來說，跨境套利本就是全球風險管理和全球現金管理的應有之義。此類跨境套利所基于的轉口貿易和轉口貿易融資，并不是監管部門嚴查嚴控的目標所向。

　　貿易升級的方向

　　廣義的貿易包括貨物貿易和服務貿易。當前中國的外貿困難，準確地說，是貨物貿易的發展進入中速增長通道，貨物貿易需要轉型升級。相對而言，服務貿易則是一片待開發的處女地，前景廣闊，潛力無邊。或許，這是中國外貿升級轉型的一個重要方向。

　　轉口貿易涉及貨物買賣，看似貨物貿易，實質為服務貿易。因此，轉口貿易和轉口貿易融資的前景值得期待。

　　事實上，監管部門也注意到了，在貿易投資便利化成為基調的今天，對轉口貿易和轉口貿易融資的嚴查嚴控，僅是權宜之計。外匯局國際收支司官員曾表示，“20號文”是針對過度流入的臨時性政策，如果形勢發生變化，將會及時進行調整。

　　“政策套利”何時結束

　　企業在轉口貿易及轉口貿易融資中實現正常的市場套利的同時，與“政策套利”擦邊而過，這是難免的。因為當前中國還是處于金融轉軌的過程之中，金融轉軌本身就意味著舊政策的退出和新政策的產生。

　　“道法自然。”政策本身的存在意味著管制，管制意味著作為，作為必有漏洞。政策有漏洞，就需要補丁，補丁的前提是發現漏洞和不足。企業的所謂“政策套利”行為，其實也是在發現政策漏洞，放大政策不足，在實現“政策避險”的同時，為監管部門改善監管的前瞻性和針對性提供可能。

　　到了金融市場成熟、金融改革到位、金融轉軌結束的那一天，“政策套利”行為自然會銷聲匿跡，因為完全成熟的金融市場中的政策無利益空間可套。

　　試問：沒有本外幣的不同短債約束，企業怎么會變著法子使用跨境人民幣結算？沒有貸存比的紅線，銀行怎么會有那么大的動力接納一筆又一筆超大金額、超長期限的全額保證金轉口貿易融資？

　　來源：商品-經濟