2014年5月9日，《國務院關于進一步促進資本市場健康發展的若干意見》正式發布，包括注冊制改革、發展私募市場、兼并重組和資本市場開放等方面內容，其中明確提出要鼓勵境內證券期貨經營機構實施“走出去”戰略，增強國際競爭力。本文將對中國證券公司開展境外業務的實現路徑進行分析討論。

　　開展境外業務的背景

　　境外市場特別是美國、歐洲、中東及非洲市場在國際一級市場中占據著重要地位，IPO發行數量和金額位居前列，市場容量大于A股市場，因此，開展境外業務對中國證券公司的業務發展意義重大。國際化投資銀行的業務、地域分布均較廣泛，主流投資銀行的境外業務收入占比一般超過50%。承銷金額排名前列的投資銀行，其業務往往遍布全球市場，至少涉及美國、新加坡、日本、英國、澳大利亞、新西蘭、加拿大和香港中的3個市場以上。例如瑞銀集團（英文簡稱UBS）位居2007年全球股票發行承銷金額第一名，全球股票發行總金額為604.82億美元，從發行金額占比來看，美國為17.31%、新加坡為2.39%、日本為0.61%、英國為14.87%、澳大利亞和新西蘭為10.53%、加拿大為1.38%、香港為15.01%，這些地區的業務金額總占比達到了62.10%。

　　現階段，中國企業廣泛分布于境外主要市場，中國企業境外融資及擴張為中國證券公司開展境外業務帶來了良好機遇。自1994年以來，國內公司積極到境外上市，目前，中國在境外上市的公司主要分布在通訊、高科技等數十個細分行業中，境外發行上市主要集中在香港、新加坡、美國、倫敦和日本等地。2006年以來，中小企業、民營企業境外上市的步伐大大加快。這些企業不僅看重境外相對寬松的融資環境，更看重境外上市對公司經營模式、發展前景的推動。2007年5月，納斯達克特別推出了由在納斯達克、紐約證券交易所和美國證券交易所上市的30家中國公司構成的納斯達克中國指數（英文簡稱NASDAQ China Index）。

　　隨著經濟全球化發展、世界資源市場整合、中國企業實力不斷增強，以及境外業務快速發展，中國企業的國際資本市場運作必然將不斷增長。一方面中國企業有在境外發行上市的需求，另一方面國內企業在國外兼并收購也不斷增加。開展境外業務將有助于中國證券公司及早占領富有前景和具有戰略意義的業務領域。

　　開展境外業務的意義

　　中國證券公司開展境外業務有利于滿足客戶多元化需求，拓寬證券行業收入來源，提升自身競爭力和促進多種業務協同發展。

　　滿足客戶多元化需求

　　為證券公司大型企業客戶提供更多融資的選擇。境外市場資金充沛，能夠滿足企業較大規模的融資需求，由于境外市場的投資者結構多元化，對中國大型企業有較強的吸引力，能夠為中國大型企業提供更多IPO、再融資的選擇。香港、紐約、倫敦等全球性金融中心，一級市場發達，資金充沛，融資環境較為寬松，即使融資金額較大，對二級市場的影響也十分有限，大型國企往往選擇在這些市場發行上市，如中國石油、中國聯通、中國石化在香港發行上市，募集資金總額超過900億港元；2014年中信集團出海依然選擇香港作為上市地。

　　為中小企業客戶提供便捷和快速的上市途徑。國外上市條件相對寬松，這吸引了眾多民營企業和中小型企業在境外發行上市。企業在國外上市后的后續股權融資條件與國內相比也較為寬松，融資也更迅速（如美國實行注冊制），這就吸引了眾多中小企業和民營企業到境外上市。

　　滿足中國企業境外擴張的需求。在中國企業逐漸進軍國際市場和國內金融業日益開放的背景下，開展境外業務可以增強已有的客戶基礎，拓展新的客戶資源，積累國際業務操作經驗并提高國際知名度，避免客戶資源被國外投資銀行搶占。中國企業境外實施并購的財務顧問多為外資投資銀行，國內券商參與較少。中國證券公司開展境外業務對深度服務已有客戶，并拓展其業務意義重大。目前已有很多中國企業在境外上市，這些企業必須遵守當地的法律，大宗的資本運作牽涉到很多相關的細節問題，需要有熟悉市場環境的專業機構擔任財務顧問，這為本土證券公司開展業務提供了空間。

　　為證券公司客戶提供有利的市場選擇。不同市場對于不同行業的公司估值水平不同，部分市場對某些特定行業估值較高。例如，醫療保健和通訊行業的大型企業在德國的估值水平相對較高，大型公用事業企業在日本估值水平最高，美國市場則給予材料類大型企業較高的估值水平。而小型企業估值情況則有所不同，如日常消費和通訊行業香港市場估值水平最高，德國市場對能源行業定價最高，而日本和德國在公用事業行業中對中小企業的定價水平明顯較高。

　　促進證券公司發展

　　分散單一市場風險。世界主要市場互相聯系較為緊密，但國外發達市場波動小于中國市場，通過全球配置業務資源，不僅可以享受全球資本市場增長的機遇，還可以分散風險，降低單個市場業務波動的幅度。

　　拓寬收入來源。目前中國證券公司收入來源基本均以境內業務為主，股權融資的境外業務收入占比較小。由于市場發行程序、發行規則、發行成本和歷史慣例不同，不同的市場，其發行股票承銷費率差別很大。與境外市場相比，A股的承銷費率相對較低。紐約證券交易所由于實施會員資格制，至今仍保持著全球獨一無二的高承銷費率（大約為7%-8%），而其他市場的發行承銷費率都在1%-3%。以2007年為例，美國市場股票發行承銷費率平均為4.75%，而同時期中國A股市場的發行承銷費率平均值僅為1.74%。

　　與買方業務相結合。單純的賣方業務受經濟波動影響較大，且盈利模式單一，證券公司應由單純的賣方業務發展為賣方和買方業務并重，逐步提升自身綜合素質及業務能力，從單純的僅為企業上市提供服務轉變為向企業提供綜合化的金融服務。長期以來，買方業務都是國際投資銀行的重要收入來源，且利潤率較高。例如，摩根士丹利投資蒙牛乳業，高盛投資工商銀行和收購西部礦業，為投資方獲取了幾十倍甚至上百倍的超值回報。境外市場中小企業上市限制較少，上市較快捷，在境外市場開展買方業務，可以擴大買方業務的投資標的范圍，在控制風險的前提下有利于提高投資回報。買方業務和境外業務的銜接，不但收益高于傳統的承銷利潤，且十分有利于深層次地發掘和延伸客戶潛在價值。由于投資和融資周期往往交替出現，買方業務和承銷業務還有周期性互補的作用，因此十分有利于增強投資銀行的抗風險能力，并保持高額收益的穩定性。

　　有利于培養境外客戶群體和金融服務網絡。中國證券公司走出國門，大力開展境外業務，不僅可以直接拓寬收入來源，還可以培養出自己的境外客戶群體，打造一個屬于自己的全球金融服務網絡。

　　開展境外業務的路徑選擇

　　業務選擇

　　目前中國證券公司境外業務擴張普遍經驗不足，需要謹慎考慮，先從自己熟悉的業務或者熟悉的客戶出發，服務于中國企業境外擴張，之后再進一步爭奪當地市場機會。

　　服務已有客戶的“走出去”戰略，開展境外并購重組與境外融資業務。證券公司可以首先服務于已有客戶的境外兼并收購，為其提供財務顧問，跟隨客戶的境外擴張步伐，為客戶的境外發展提供相應的境外私募、投融資、外幣債及財務顧問等服務。

　　從境內項目入手，爭奪境外市場承銷機會。利用中國外匯資金充裕和對本國企業特點的了解等優勢，從幫助境內企業境外市場融資起步，學習境外證券市場規則和定價核心技術，迅速提高國際經驗，進而力爭成為全球大型IPO和并購項目的主承銷商與保薦人，發展全球新興市場大型企業IPO業務和并購業務。在充分熟悉境外市場運行規則、建立初步客戶網絡的基礎上，協助境外企業開展全球市場融資業務。同時，開展境內資金的境外投資業務，為國內資金提供資產管理服務，有助于其投資境外的優秀項目。

　　幫助境外企業赴中國投融資。利用證券公司在本土資本市場的豐富經驗和專業優勢，幫助在中國開展業務的境外企業進行人民幣融資和境內兼并收購。

　　地域選擇

　　在中國證券公司境外業務擴張的初期，可以先選擇在少數地區開展業務，然后完成全球布局。由于金融中心存在極強的輻射能力，擴張初期的目的地多從全球金融中心開始，然后到區域性金融中心，最后到重點投資國家的金融中心。

　　布局全球金融中心。由于國際金融中心（如紐約、倫敦、東京等）占據了全球絕大多數的融資份額，有著實力強大、數量眾多的投資者，從非英美系的投資銀行的全球擴張的歷史來看，它們最主要的擴張領地首選倫敦、紐約和香港這些全球金融中心，通過這些金融中心，進而發展全球的投資銀行業務。

　　選擇區域性金融中心。自身處于國際金融中心的英美大型投資銀行，在完成全球金融中心布局后，會繼續進入地區金融中心（如香港、新加坡、漢城、孟買等）。如1982年，美林在香港設立了亞太地區總部，積極開拓亞洲市場業務。摩根士丹利也于20世紀80年代在香港設立了分支機構，并在20世紀90年代又在新加坡、臺北、漢城、上海、孟買、北京、圣保羅、墨西哥等地設立辦事處，全球業務逐漸開展起來。

　　中國重點投資國家的金融中心。中國證券公司應該跟隨中國企業境外上市和擴張的步伐，選擇國內企業更加偏好的市場。如近年來為數眾多的中國企業赴非洲、南美、俄羅斯等地發展，中國證券公司可以在相應地區開展境外業務，滿足中國企業 “走出去”戰略過程中的投融資需求。

　　進入方式選擇

　　新進入一個市場，可以選擇新設、收購和合資三種方式。新設分支機構，是一種漸進式的擴張模式。而直接收購進入，能快速獲得相關經營牌照、人員資產以及運作經驗，但風險較大，建立合資公司能夠相互取長補短，學習其發展經驗。

　　新設分支機構。國際著名投資銀行的國際化歷程多是通過漸進式的發展開始，從代表處到分公司（或者子公司以及區域總部），再到國際金融集團。在涉足境外市場的初期，設立代表處，了解當地行業發展、政策和尋找業務機會，節省初期拓展階段的開支。待到業務機會明確、條件成熟的時機，再加大投入、擴大規模構建分支機構，最終形成國際金融集團。例如，摩根士丹利進入日本市場，首先在東京設立了一個聯絡處，之后它將原有的聯絡處升級為分公司，并于1986年獲得了東京證券交易所的交易席位。隨著日本經濟的發展，又先后成立了摩根士丹利國際有限公司東京分部和摩根士丹利投資顧問有限公司，初步完成了日本市場的布局。

　　收購當地機構或跨國投資銀行的地區業務。采用新設分支機構進度緩慢，耗時較長，需要逐漸適應當地市場，不適合迅速擴張。而直接收購當地機構能夠快速在當地發展業務，布局全球，但是風險較大，對公司的管理等各方面要求較高。當初美林就是因為急速擴張而盈利大減，縮減分支改革之后才渡過難關，而瑞士信貸則是通過收購美國的第一波士頓，敲開了美國市場的大門。

　　建立合資公司。建立合資公司能夠在獲得經營牌照的同時，適應當地市場，從合作伙伴中學習當地市場的文化和規則。例如，美林在印度成立一家合資公司DSP美林公司（英文簡稱DSP Merrill Lynch Limited），主營美林最為擅長的私人理財和證券交易業務。高盛在中國成立合資公司高盛高華證券有限責任公司，在中國本土開展A股上市業務、人民幣企業債券、可轉換債券和提供國內金融顧問以及其他相關服務。

　　混業經營

　　境外擴張的過程，同時也是一個完善業務線、建立金融集團的過程。如瑞信集團通過境外并購成為了跨越商業銀行、投資銀行和保險的綜合集團。野村控股收購了英國投資銀行Code Securities和美國經紀商極訊（英文簡稱Instinet），充實了其全球業務布局。

　　商業銀行和投資銀行混業經營。全能銀行能夠同時從事商業銀行業務和投資銀行業務，可以使兩種業務相互促進、相互支持，做到優勢互補、資源和客戶共享，為客戶提供全面的服務。如瑞信集團先后收購合并了美國的投資銀行第一波士頓、瑞士的保險公司豐泰集團以及美國的投資銀行帝杰集團。

　　買方和賣方業務互補。投資銀行可以投資具有良好發展潛力的投資項目，并且幫助企業解決融資的問題，這樣既可以從投資中獲利，又可以獲得投資銀行的承銷傭金。

　　完善投資銀行業務線。由于公司在某些領域可能存在劣勢，通過收購和合作能夠對于實力較弱的業務進行彌補和提升。如野村證券收購了為共同基金、對沖基金以及退休基金等機構投資者進行交易的美國經紀商極訊，擴大了公司向機構投資者提供服務的范圍。

　　境外上市

　　證券公司境外上市，有助于幫助公司成為真正的全球性企業，建立公司在全球的聲譽，解決證券公司融資的問題，例如匯豐控股全球上市創造了一個龐大金融帝國。

　　匯豐控股從1991年開始，走的就是一條全球上市的道路，迄今已經在全球五大交易所上市。1991年之前，匯豐銀行的股票僅僅限于香港聯交所交易，盡管是當時香港最大的上市公司之一，但規模受到區域限制，總市值與全球其他大銀行相比顯得偏小。1991年，匯豐控股成立后，在完成對米特蘭銀行（英文簡稱Midland Bank plc）收購的同時，匯豐控股的股票在倫敦和香港兩大證交所上市，在倫敦和香港市場都受到投資者的追捧，股價頗高，震動了倫敦和香港證券市場。1999年，匯豐控股收購了美國利寶集團并將其改組成美國匯豐后，經過摩根銀行的推薦，匯豐控股的股票以存托證券的形式在紐約證交所上市，美國投資者對匯豐控股十分看重，認購積極性非常之高，股票發行相當順利，同時也奠定了匯豐控股在美國人心中的地位。

　　2000年，在完成了對法國商業銀行的收購，并將其改組成法國匯豐后，匯豐控股的股票又在巴黎證交所掛牌，歐洲市場再一次掀起了匯豐控股股票的購買熱潮，認購相當踴躍，有力地提升了匯豐控股在歐洲本土的影響力。2004年，匯豐控股收購百慕大銀行有限公司后，匯豐控股又成功在百慕大證交所進行交易。

　　總結

　　中國證券公司境外業務的開展，可以從目前政策上較為鼓勵的中國企業境外兼并收購和境外融資活動起步，然后進一步到政策上正在籌備的境外企業中國投融資業務。從境內中小企業登陸倫敦、紐約等主要金融中心入手，擴展境外融資業務，積累經驗，鍛煉技術，提升威望，最終發展到承做境內外大型企業全球融資項目。在境外主要金融中心申請承銷資格，設立分支機構，獲得相應業務和會員資格，再進一步尋找收購對象，壯大業務，最終在境外各大交易所上市，建立全球融資渠道和全球聲譽。（完）

　　文章來源：《銀行家》