文/中國人民銀行金融研究所所長姚余棟

供給側結構性改革的必要性

中國經濟正處于“向滯而生”的時期，是進行供給側結構性改革的最佳窗口期。目前，中國的經濟情況與1985年左右的日本經濟情況有諸多的類似之處。無論從人口結構上，老齡化程度上，還是從人均GDP上（大約就是一萬美元左右）都非常像。日本在二戰之后發展速度很快，到70年代曾經達到兩位數的增長。而到了80年代日本的經濟增速一下子變成不到5%的增長速度。

目前，中國的GDP增速比當時日本的GDP增速還要高一點。在1985年時日本簽署廣場協議，廣場協議的簽訂得到日本大藏省（2000年前日本政府中主管金融財政的部門）的強力推動。當時日本經濟發展過熱，日元升值可以幫助日本拓展海外市場，成立獨資或合資企業。廣場協議簽訂后，日元大幅升值，國內泡沫急劇擴大，隨后，隨著日本央行加息，1991年的時候日本泡沫崩潰。

很多研究者都沒有預計到這么大的經濟體，會突然出現泡沫，然后日本經濟出現停滯。1997年出現了銀行破產，日本這些大的銀行出現金融危機，之后日本依靠財政救助銀行，并于2000年第一次推出量化寬松。2000年推出量化寬松之后，日元開始貶值。

但是，在日元貶值之后，日本經濟之后并沒有太大的好轉。2008年趕上金融危機，日本開始推行安倍經濟學和QQE。QQE第一輪的情況是比較成功的。但是增加了消費稅后，日本經濟就不行了。現在日本央行已沒有足夠的債券可買了，已經買了整個國內市場60%的債券，經濟依然還是處于衰退的邊緣，CPI增速根本就不可能達到2%，經濟已經又處于停滯和通縮的邊緣。

歐元區可能也會面臨著經濟長期停滯和通貨緊縮的局面。歐洲經濟日本化，日本經濟沒希望，當然這些國家經濟停滯在生活水平比較高的區間（人均GDP達到四萬美元）。為什么會出現經濟停滯問題？高債務水平和超老齡社會是主要的原因。

日本現在的債務水平已經是500了，不加消費稅根本就停不下來。超老齡社會，跟歐洲是一樣的問題。最后再使用極度擴大央行資產負債表的政策，如果這都不能救的話，就沒辦法。與之對比，美國是擴大了資產負債表，但把杠桿降下來了，歐洲是擴大資產負債表但沒有將杠桿降下來，日本也是一樣的道理。

如果我們依然像日本和歐洲一樣，中國經濟會不會在二三十年之后出現停滯、通縮？因此，中國經濟要“向滯而生”，必須采取供給側結構性改革的措施，這是很重要的一點。

總結日本經濟80年代后的發展路徑：在80年代的時候搞發展經濟學，不知道有資產泡沫；1991年泡沫崩潰以后，沒有及時地清理僵尸企業，拖到1997年，銀行出了大問題。然后，開始使用QE，在使用QE的時候沒有采用前瞻性指引，只進行購債。到2008年的時候，推出“安倍經濟學”，但是結構性改革的力度太小。在實施QQE的時候又增加了消費稅，QQE的效果大打折扣。

隨后，又面臨大宗商品暴跌，始終無法引導經濟走出通縮。因此，中國供給側改革應做好忍受短期痛苦打攻堅戰的社會心理準備。攻堅戰總要付出代價，必須將供給側結構性改革的政策落到實處。日本經濟在1991年泡沫崩后反復靠財政刺激與極度寬松貨幣政策來“挺日子”，導致“溫水煮青蛙”。

供給側結構性改革進展不大，2008年后實施“安倍經濟學”已為時晚矣。日本經驗教訓是：不能忍受陣痛，不下決心動手術，都難以解決問題。供給側結構性改革是中國經濟避免“日本長期停滯宿命”的唯一戰略抉擇。

新供給經濟學的政策主張

目前宏觀經濟模型忽略了債務杠桿可持續的問題。凱恩斯在研究經濟學問題的時候，還沒有較系統的資產負債表概念。到上世紀30年代的時候，企業資產負債表，包括會計行業也在發展。資產負債表在當時的會計業都是很雛形的，只是流量表。凱恩斯所說的有效需求主要是指流量。凱恩斯創立宏觀經濟學的時候忽略了資產負債表。

凱恩斯之后，整個凱恩斯主義得到了完善，后來出現滯脹，弗里德曼提出“理性預期”。“貨幣供給”學派對宏觀經濟政策的影響是比較大的，主要批評凱恩斯的宏觀經濟分析沒有微觀基礎。到了80年代的時候，新凱恩斯主義以非完全競爭市場模型作為微觀基礎，再加上一些需求因素，形成了各國，特別是央行DSGE模型的主導，由此推導出來的泰勒規則，供給曲線全部都在這個分析框架里面了。

但有一點，這些理論模型里面沒有考慮資產負債表。索羅的經濟增長模型中，資產直接變成了投資，如果通過銀行部門變成投資的話，是企業部門對銀行的負債，沒有強調這中間是怎么轉化的，如果都轉成股權了沒問題，但是如果都是債權會怎么樣？隨著經濟增長不斷放緩，投資收益不斷下降，債務就會不斷上升，停滯在某一個階段。

新古典主義到新凱恩斯主義，到理性預期主義，基本上忽略了資產負債表，而這個是不能被忽略的。就像過日子一樣，你們家總是借錢，開始是沒事的，到后來你的債務被公布了以后，連親戚朋友都不借你錢，國家也是這樣的，必須保持債務可持續。

杠桿率還沒有被整合到整個金融體系里面，包括金融資產模型，這是我們的重大缺陷。可能整合需要一二十年時間，這就是目前我們沒有的。日本的情況全球都傻眼了，不知道怎么辦了。因此，中國經濟學界一定要認識到，現在的主流經濟學有哪些地方是被忽略的，如果繼續刺激經濟，那么將來杠桿率加上去后誰來管，誰來買單？

2013年以來，我們“新供給經濟學”學者對主流經濟理論做了一些反思。

一是主流經濟學理論認知框架的不對稱性。古典經濟學、新古典經濟學和凱恩斯主義經濟學都在理論框架里假設了供給環境，然后主要強調的只是需求端、需求側的深入分析和在這方面形成的政策主張，都存在著忽視供給端、供給側的共同問題。

二是經濟學主流教科書和代表性實踐之間存在“言行不一”的問題。美國在救助經濟危機的時候，對汽車行業進行了巨大的救助，按照市場出清的原則是不應該救助的。奧巴馬總統并沒有按照這個理論來實施。同時，在救助AIG的過程中大量使用優先股，不是市場出清的。三是政府產業政策等供給側問題在主流經濟學研究中處于薄弱和滯后的狀況。

基于此，我們“新供給經濟學”提出了經濟學理論創新的四個方向：

一是強調經濟學基本框架需要強化供給側的分析和認知。二是強調正視現實而加強經濟基本理論支點的有效性和針對性。比如“非完全競爭”，應作為深入研究的前提確立起來，因為這是資源配置的真實環境，牽涉大量的供給側問題。三是強調市場、政府、非營利組織應各有作為，這是優化資源配置的客觀要求。四是強調制度供給應該充分地引入供給側分析而形成有機聯系的一個認知體系。

在政策建議上，我們提出“八雙五并重”。走創新型國家之路和大力鼓勵創業，現在爆發的創業浪潮，去年新增企業是1300萬，今年可能是1200萬新增的企業。“雙化”是推進新型城鎮化和促進產業優化。應該堅定不移的要搞大都市，不能搞小城鎮，小城鎮不是中國的，建國200周年的時候我們可能就剩4億人，沒有那么多人口了，要把基礎設施留給子孫后代。產業優化也是很重要的，包括制造業強國對中國也是非常重要的。

“雙減”，結構性減稅。已經做了一部分了，財政部和稅務總局，現在已經提高到30萬，提高的幅度還是比較大的。現在涉及到“五險一金”的問題，要趕快降。一定要把生育險納入醫療，生育險覆蓋中國的職工婦女太少了。還有大幅度減少行政審批，十八大以來，包括新一屆政府，減少行政審批做得很好了，也做了很多，但是還不夠，還應該再減少，我們行政審批太多了。

“雙破”，對外開放格局，要有新的競爭格局，擴大亞非拉的開放融合，就是現在的“一帶一路”。適度擴大在增長方面基于質量和結構效益的投資規模。新供給并不是不強調投資，而是要有有效投資、聰明投資。投“一帶一路”和都市圈的基礎設施。現在又開通了高鐵，高鐵給大家帶來了很多方便，實際上應該把基礎設施再提升一級，北京到天津應該修副線，北京到張家口，大量的高鐵，城市建的鐵路設施，都是完全可以投資的。綜合交通樞紐港的建設，不要因為現在剛剛消費好一點的基礎設施就滿足了，我們與發達國家還是有差距的。

“雙轉”，盡快實施我國人口政策中放開城鎮體制內的“一胎化”。十八屆五中全會已經全面放開了，現在婦女生育的意愿還是比較低的、總和生育率降到了1.2%左右，是非常危險的程度。放開了，如果能提高0.5個百分點，到1.7%左右，相當于每年多生500個寶寶。還需要將生育險的并入和社會的鼓勵結合在一起。促進國有資產的收益和存量向社保與公共服務領域轉移。這次十八屆五中全會也說了要轉移，而且測算了一下，至少要劃歸一半以上的地方國有資產。

中央這100多家國有資產屬于國家帶有戰略性的，原則上是不能動的。但是地方上，我們搞的四萬億投資，積累了很多資產，將來社保主要從這兒劃。山東已經劃了30%了，很多地方社保都發不出來，所以這一點是很重要的。我前段時間也說了一個原則，財政、養老、醫療三分開，財政還有很多教育、科技的功能。

日本就是這個情況，70年代給了一點老年金，經過30年之后，形成了巨大的財政支出，無論是自民黨還是哪個黨，都不敢削減。現在日本的財政，1/3是供老人的，1/3是供開支的，1/3是還利息的。

財政必須保持它的可持續性。社保，現在財政每年劃四千億，這是對的。因為以前在我們的父輩時期根本就沒有，給全國社保劃是對的，但是將來逐漸要退出，退出以后，通過交費，五險一金的形式，通過劃歸地方國有資產的形式，來解決社保缺口。

不要讓養老拖垮了財政，將來會形成巨大的爭議，根本就解決不了。醫療和養老要分開，大家注意到沒有，這次奧巴馬離任之前，最后一次記者招待會上說了，美國新增加的參保人數多增500萬。奧巴馬的醫療改革基本上是成功，美國的養老跟財政是分開的，而且價格在下降。奧巴馬總統是增加了醫療保險的競爭力，這一塊兒值得我們關注和學習。

“雙進”，加強國有和非國有經濟各自進步，這一點是很重要的，包括混合所有制。

“雙到位”，促使政府、市場雙到位，市場一定要發揮主體作用，同時政府要更好的發揮作用，這兩者都是不可缺的，包括政府的監管。大家看看互聯網金融體現了人性的瘋狂，我們不斷的說底線，真正跑路的大部分都是不管底線的。后來有人說了，有一千萬在你的資金池的時候還可以說托管，有一個億在資金池的時候，就猶豫了，十個億的時候兩只眼都放光了。“雙配套”，進一步推進“價、稅、財”的配套改革。

這里我提一下房地產稅，98年搞房地產改革總體是比較成功的。當時我們的人均住房面積很小，結果現在已經出現過剩了，想都想不到。當時做到了宏觀審慎，今天沒出現房地產把銀行砸壞，但是漏了房地產稅。今天賣地賣完了，房地產稅收不了，沒有主要稅種，去庫存沒去出來，怎么推，這就是新供給悖論，房價在跌的時候，越推房地產稅，將來越不買房子。

“五并重”，五年規劃與四十年規劃，法治經濟與文化經濟，海上絲綢之路和陸上絲綢之路，柔性參與TPP與獨立開展經濟合作，TPP也是很重要的，對于中國來說將來也要柔性參與，這是改革開放下一步的目標，對國有企業的要求沒有預想的那么高，大家想想，加入也有一個過程，我們還得把自貿區等很多搞好。

學習經濟

十多年前我寫過一本書叫《學習型經濟》，因為我本身是學工科出身的，很早就比較重視這類問題，特別是對科學革命。我認為生產力是沿著漸進性改革，突發性革命，然后再漸進性改革的路徑發展的。生產力是一定會發生革命的，這是遲早的事情，而且這種革命是今天根本想象不到的。當時的工業革命，誰能想到呢？現在互聯網可能就要過時了，區塊鏈會形成。科學不斷向前發展，帶來技術革命，供給曲線可能會突然右移，這種情況下，一個經濟體很難適應，一定要有學習型經濟。

一是要重視商品市場上的反壟斷，可以允許完全競爭和寡頭競爭，這是第一點。二是重視勞動力市場，這次十八屆五中全會關于“十三五”建議中提到了增強勞動力市場的靈活性，這是很重要的一點。中國的優勢在于人，因為我們的文化就是勤勞勇敢，同時又是開放包容的。人的作用一定要發揮到最大，怎么辦呢？

這個經濟體一定要創造就業機會，這是歐洲經濟和日本經濟沒有做到的，中國經濟應該是可以做到的，一定要讓大家都能有工作。不斷的有工作機會，包括勞動力市場的靈活性，要重新評估一下《勞動合同法》，要增強其靈活性。現在勞動力市場還是不錯的，但是不能搞僵化了，找工作，農民工能不能跨區域找工作，這都是靈活性，這是我們長期發展的關鍵點。

資本市場一定要成為主導，為什么不是銀行？這是我十幾年前寫的，看看今天的金融危機，凡是銀行間接融資為主的都沒有創新的內在動力，歐洲、日本就是這種情況。中國一定要走向直接融資，將來一定是資本市場為主導。而我們現在的市場結構是二八開，八主要是銀行融資。銀行終究是要出現壞帳的，人類的歷史就是一部銀行的歷史。但也不能完全怪銀行，因為實體經濟有很多風險，一定要平攤到資本市場上來，將來才能保證一個經濟體能妥善的分散風險，才能創新。

供給側改革要忍受短期痛苦，打攻堅戰。要去杠桿，就是要用優先股，大量的使用債轉優先股，當時日本銀行持有很多普通股，銀行是管不了企業的，企業債務怎么辦呢？其實轉成優先股就行了。房地產去庫存過程中可試行共有產權。將來面對4-5億的農民工進城，我建議推進共有產權。地方政府或者開發商持有一半產權，另一半讓他買，讓他租。

現在平均房價與農民工的長期收入比還是過高。能不能推廣共有產權，這樣他才能有供房子的內在動力。免費送是不行的，十年前可以免費送，現在免費送銀行就完蛋了。去產能是否可考慮及時修改建筑業標準。城市做的不夠大，樓房做得不夠高，不夠密集，用鋼量太小，這個標準要趕快改。

降成本可考慮貸轉債，貸款大量的轉成債券。現在一般的貸款利率都是在6%，7%，要是轉成債券就是4%了，十萬億一年能省兩千億。盡快下調五險一金。深圳養老金的交付比例是很低的，上海最高，北京是中間。一個全國性的企業就不愿意在上海雇人，上海的老人多，因為是現收現付制，非要放在年輕人身上，企業的負擔很重。

深圳的年輕人很多，沒有多少老人，養老金交的很低，這就促使深圳越來越好，其他老齡化城市越來越不行，因為你越加，企業就越跑。短期經濟下行的問題要放在長期來解決，養老金下調是不足，但是企業多了，經濟總量高了，終究會交出來的，不能看短期，至少現在缺口還沒出現，優先股隨著經濟好了以后，國際經驗60%都是可以收回來的。公有產權，只要讓農民工進城以后，房價漲起來以后，逐漸會把產權買回來的。要把中國短期面臨的問題放在長期來考慮。

（本文根據姚余棟先生在2015年12月27日北京大學經濟學院主辦的原富論壇?宏觀經濟與金融市場沙龍第十二次討論會上的發言整理。）

來源：清華金融評論訂閱號