編者語：

全球經(jīng)濟充斥著各種各樣的不平衡，在現(xiàn)行（非）國際貨幣體系下，這些不平衡無法得到解決。作者認(rèn)為，全球經(jīng)濟的失衡與國際貨幣體系的缺陷有關(guān)：不存在自動的國際調(diào)整機制，發(fā)達(dá)經(jīng)濟大國貨幣政策的溢出效應(yīng)具有破壞性，當(dāng)前的“非系統(tǒng)”并不安全，當(dāng)前的國際流動性資源不足以應(yīng)對危機的突然爆發(fā)。為了建立健全的國際貨幣體系，所有大國應(yīng)肩負(fù)起責(zé)任，共同努力，達(dá)成自愿協(xié)議，在降低全球經(jīng)濟失衡的風(fēng)險中發(fā)揮重要作用。敬請閱讀。

文/威廉middot;R.懷特（經(jīng)濟合作與發(fā)展組織經(jīng)濟和發(fā)展評審委員會主席）

當(dāng)今全球經(jīng)濟的特點是存在著各種各樣的不平衡，任何一種失衡都可能在未來引發(fā)經(jīng)濟危機。各種失衡是否皆因同一根源而起——國際貨幣體系的缺乏，這似乎是一個值得考慮的問題。我們只是不再擁有為全球長遠(yuǎn)利益著想而約束主權(quán)國家短期行為的國際公認(rèn)行為準(zhǔn)則，這是事實。

一戰(zhàn)前的金本位制度和二戰(zhàn)后的布雷頓森林體系中都存在這樣的準(zhǔn)則，但40年前這些準(zhǔn)則就不復(fù)存在了。如今只有歐元區(qū)實行了這種準(zhǔn)則。但全球?qū)用娴呢泿朋w系并不存在。經(jīng)濟大國可以在不顧對他國影響的情況下追求短期利益，尤其是通過較低的利率和其他非常規(guī)貨幣政策方法刺激國內(nèi)經(jīng)濟的增長，而且在多數(shù)情況下他們也的確是這樣做的。這種行為使國內(nèi)經(jīng)濟長期受到不可預(yù)測的后果的威脅，更嚴(yán)重的是，還可能會造成通貨膨脹和其他方面的國內(nèi)經(jīng)濟不平衡。此外，由于這類政策會導(dǎo)致各種國際經(jīng)濟失衡，所以可能會損害其他國家的長遠(yuǎn)最佳利益。

那么，全球整體經(jīng)濟的健康發(fā)展由誰來掌控？布雷頓森林體系瓦解之后，負(fù)責(zé)監(jiān)督該體系的IMF接管了對其成員國行為的監(jiān)督工作，并為有需要的國家提供有條件的援助。但一直以來IMF通過各種渠道表達(dá)了其對某些國家政策的擔(dān)憂，認(rèn)為部分國家的政策不利于全球共同體的最佳利益。但是，對于很多大國來說，這些政策建議僅僅是建議而已。美國雖然是全球最大的國際債務(wù)國，但由于持續(xù)使用美元作為主要儲備貨幣，所以具有采取行動的自由。而就債權(quán)大國方面而言，IMF對其政策的影響一直非常有限。

全球經(jīng)濟不平衡

說到全球經(jīng)濟不平衡，經(jīng)濟學(xué)家可能會指出許多不同的問題。其中一個長期存在的問題就是經(jīng)常賬戶的不平衡，即一個國家的國際支出和收入間的差距。經(jīng)常賬戶衡量商品和服務(wù)的凈進(jìn)口額和出口額、收入（如薪水和紅利）和轉(zhuǎn)移款項（如匯款和養(yǎng)老金）。從定義上看，經(jīng)常賬戶的盈余和赤字相當(dāng)于凈資本流動。其風(fēng)險在于，存在大額經(jīng)常賬戶赤字的國家會讓流動資本來源國喪失信心，最終導(dǎo)致匯率危機的發(fā)生。這類危機一般會給產(chǎn)出和就業(yè)帶來危害。令人奇怪的是，盡管美國一再受到潛在危機的警告，但這個從20世紀(jì)60年代起就出現(xiàn)經(jīng)常賬戶赤字的國家卻始終未發(fā)生任何匯率危機。相反地，歐元區(qū)國家間經(jīng)常賬戶不平衡的嚴(yán)重加劇卻最終導(dǎo)致了危機的爆發(fā)，粉碎了單一貨幣區(qū)不可能發(fā)生這種危機的信念。

第二種全球經(jīng)濟不平衡與跨境資本流動總額有關(guān)，近年來受到了越來越多的關(guān)注。人們認(rèn)為跨境資本流動總額的優(yōu)勢在于游資—從一個國家的投資者流動到另一個國家投資者的以追求最高額回報為目的的資金，無論流入還是流出，游資都可能給小國造成巨大的破壞。事實上，20世紀(jì)90年代末的東南亞金融危機已經(jīng)讓我們清楚地看到了貨幣錯配所帶來的問題—資產(chǎn)主要為本國貨幣計價，而債務(wù)（如貸款）則以外國貨幣計價—這會破壞整個銀行系統(tǒng)。借債方收入所得以本國貨幣計價，如本國貨幣貶值，那么以外幣為主的貸款價格變得更加高昂，難以償付。而且，這些流動資本的來源國也會相應(yīng)受到嚴(yán)重的影響。簡言之，如果債務(wù)國（以外幣借貸的國家）無力支付，債權(quán)國就無法收回還款。

就債權(quán)大國方面而言，IMF對其政策的影響一直非常有限

全球經(jīng)濟的不平衡可能最終會促使各方從全球?qū)用嫔蠈鴥?nèi)經(jīng)濟失衡進(jìn)行觀察，人們之前認(rèn)為這種國內(nèi)經(jīng)濟不平衡只會出現(xiàn)在美國等少數(shù)發(fā)達(dá)市場經(jīng)濟體。這種國內(nèi)經(jīng)濟的不平衡是如何從幾個少數(shù)大國傳播到其他國家的？主要發(fā)達(dá)市場經(jīng)濟體放寬貨幣政策用于支持國內(nèi)經(jīng)濟增長的同時，也給規(guī)模較小的發(fā)達(dá)經(jīng)濟體（如瑞士）和大部分新興市場經(jīng)濟體的貨幣帶來向上的壓力。出于多種原因，這些國家的政府和中央銀行也通過放寬貨幣政策作出響應(yīng)，因此助長了貸款和債務(wù)的累積。結(jié)果，20個發(fā)達(dá)市場與新興市場經(jīng)濟體集團（二十國集團）的非金融債務(wù)水平與GDP的比率從2007年的210%增長到2014年年末的235%。并且大部分增長都出現(xiàn)在新興市場經(jīng)濟體中。2008—2009年間，這些經(jīng)濟體被視為應(yīng)對全球金融危機的解決辦法，現(xiàn)在他們似乎又變成全球經(jīng)濟問題的負(fù)擔(dān)。

一個存在缺陷的非系統(tǒng)

當(dāng)前（非）國際貨幣體系的各種不足基本上體現(xiàn)了上述不平衡的定義。除非我們能夠彌補下文所述的所有不足之處，否則危機仍會重演。

首先，不存在自動的國際調(diào)整機制。原則上講，在自由浮動的外匯市場中，外債賬戶和/或經(jīng)常賬戶赤字龐大的國家，其貨幣應(yīng)面臨下行壓力。越是疲軟的貨幣，出口價格越低廉，這就應(yīng)該會促使生產(chǎn)轉(zhuǎn)型，進(jìn)而滿足國外的需求。因此，應(yīng)采取政策措施降低國內(nèi)需求，使生產(chǎn)向滿足出口需要的方向轉(zhuǎn)型。盈余較大的國家會出現(xiàn)相反的壓力。這些措施的順序可進(jìn)行有序調(diào)整，以便先行阻止盈余和赤字國家中不平衡的持續(xù)加劇，避免危機的發(fā)生。

但實際上，這些力量通常要經(jīng)過相當(dāng)長期的階段才能發(fā)揮作用。那種認(rèn)為依靠自由浮動匯率就能輕松解決經(jīng)常賬戶不平衡的想法是不切實際的：

匯率的變化對債務(wù)國和債權(quán)國的長期關(guān)系似乎毫無影響。在短期動量交易中，交易者買進(jìn)或賣出貨幣以兌換其所預(yù)期的幣種，這將會持續(xù)增加或減少貨幣的價值，受這種交易的驅(qū)動作用，匯率可能會持續(xù)多年偏離基數(shù)水平。

匯率的變化并不總是或者至少不會很快引起理想的生產(chǎn)能力的轉(zhuǎn)型。例如，近期日元和英鎊的貶值未能帶來預(yù)期的出口量增長。

國內(nèi)政策無需以任何方式反映一個國家的外部定位。美國是全球最大的國際凈債務(wù)國，但為應(yīng)對更加疲軟的總需求，美國采取了更多的刺激內(nèi)需的政策，對于這種情況，目前我們?nèi)匀粺o力阻止。與之類似，日本、中國和德國都是債權(quán)大國，但這些國家通過進(jìn)一步擴大出口來應(yīng)對更加疲軟的總需求，目前也沒有任何力量能夠阻止這種做法。從長遠(yuǎn)來看，近期所采取的降低歐元和日元價格的措施沒有帶來良好的效果，反而可能會在中國引發(fā)同樣的行為。

第二，發(fā)達(dá)經(jīng)濟大國貨幣政策的溢出效應(yīng)具有破壞性。由于美國利率低，且存在眾多以美元計價的國際貸款，其他國家的長期利率與美國利率的關(guān)聯(lián)不斷加強。因此，對其他國家消費的直接促進(jìn)作用影響了當(dāng)前生產(chǎn)的商品和服務(wù)以及資產(chǎn)的價格。部分學(xué)術(shù)觀察家認(rèn)為能夠讓這些國家恢復(fù)些許自治權(quán)的唯一方法就是資本管制—對資本的流入和流出施加不同類型和不同力度的限制。

再者，貨幣刺激似乎弱化了投資者的風(fēng)險感知。在全球金融危機爆發(fā)前，這種情況導(dǎo)致了跨國銀行的借貸增長速度大于資本的增長速度（即增長杠桿），推動了面向較小國家的借貸業(yè)務(wù)的發(fā)展。自金融危機以來，國際清算銀行已經(jīng)觀測到資產(chǎn)管理企業(yè)對國際資本流動的支配力日益增強，這些企業(yè)購買新興市場中企業(yè)發(fā)行的債券。這些債券中的大部分（尤其在拉丁美洲和東南亞）均由離岸金融中心發(fā)行，以美元計價。如果美元不斷上漲，那么貨幣錯配問題的幽靈會再次降臨。而且，這些資本流入加之專為控制匯率而制定的政策，會加劇通貨膨脹及與新興市場經(jīng)濟體中快速信貸擴張相關(guān)的其他不平衡。

有人認(rèn)為從發(fā)達(dá)市場經(jīng)濟體到新興市場經(jīng)濟體的溢出效應(yīng)會非常明顯，并且為受影響國家提出了多種自我保護(hù)方法。從本質(zhì)上講，這些建議可以歸結(jié)為盡可能切斷上文提到的溢出效應(yīng)傳導(dǎo)機制中的每一個環(huán)節(jié)：

利用監(jiān)管工具減少跨國銀行的杠桿使用，并通過監(jiān)管工具控制大型資產(chǎn)管理公司的資本流出。

進(jìn)一步提高匯率。

利用資本管制調(diào)節(jié)資本流入。

通過采用宏觀審慎的政策減輕此類資本流入造成的影響，即采用從整體上降低金融系統(tǒng)失靈風(fēng)險的監(jiān)管政策，而非采用監(jiān)管對象為個體機構(gòu)的傳統(tǒng)政策。

近年來，IMF已經(jīng)批準(zhǔn)了多項此類建議—尤其是資本管制和更具活力的宏觀審慎政策的使用。雖然這些方法中的每一種都存在不足之處，但它們有助于減輕溢出效應(yīng)。例如，法規(guī)、資本管制和宏觀審慎措施均存在很多漏洞；在自由市場中，這些方法可能會被規(guī)避，并陷入嚴(yán)重扭曲。這些方法可能會隨時間逐漸失去效果。雖然由匯率承擔(dān)主要調(diào)節(jié)責(zé)任看似合情合理，但動量交易能夠長期拉大自由浮動利率與其基本平價間的差距，并且會出現(xiàn)相應(yīng)的經(jīng)濟扭曲。簡言之，能夠輕松解決問題的靈方并不存在。

第三，從根本上講，當(dāng)前的“非系統(tǒng)”并不安全。全球泰勒原則（由經(jīng)濟學(xué)家約翰middot;泰勒提出，用于確定中央銀行為響應(yīng)通貨膨脹壓力應(yīng)執(zhí)行的利率變動水平）的建立表明，2002—2012年間的全球政策利率實際上低于規(guī)則中所描述的水平。其他方法顯示，自1997年年初起，金融界實際毛利率（通貨膨脹后）的全球標(biāo)準(zhǔn)低于長期自然利率（IMF所估計的，能夠維持低通脹和經(jīng)濟體生產(chǎn)潛力的利率）的類似標(biāo)準(zhǔn)。而且，金融界實際毛利率和自然利率間的差額在全球金融危機爆發(fā)的前幾年明顯拉大。自金融危機爆發(fā)以來，中央銀行的措施使金融穩(wěn)定性略有恢復(fù)，但同時這些措施也將中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模提升到了前所未有的水平。將來發(fā)展如何仍然有待觀察。

當(dāng)前，幾乎全球各地的貨幣政策都在持續(xù)積極擴張。這對于美國來說尤為重要，美國仍然是國際貨幣體系的所有殘存部分的支柱。但是，中央銀行和美聯(lián)儲必須僅根據(jù)對美國經(jīng)濟的預(yù)期影響制定政策。這不僅對受溢出效應(yīng)影響的國家不利，也會對美國造成傷害。目前，美國以外的國家在產(chǎn)出中所占份額要比20年前大得多，而其他地方的問題很容易以一種意想不到的方式反作用于美國。

如今，全球各地存在著數(shù)量龐大的關(guān)于衡量全球流動性（即衡量全球信貸和資金總額）的新文獻(xiàn)，而且其數(shù)量仍在不斷增長。對于這種發(fā)展，我們當(dāng)然是歡迎的，因為我們必須隨時了解全球貨幣和信貸增長的總體情況。但是，目前不存在對于增長過度或增長不足的全球資產(chǎn)流動進(jìn)行節(jié)制或推動的管制機制。有人提出了一個國際協(xié)調(diào)監(jiān)控程序，用于評估國內(nèi)貨幣政策對他國的影響。但是，我們?nèi)匀恍枰环N評估來判定以規(guī)則為基礎(chǔ)的國際貨幣體系是否不合適宜。

第四，當(dāng)前的國際流動性資源不足以應(yīng)對危機的突然爆發(fā)。如果多個小國同時陷入困境，甚至只有一個大國出現(xiàn)危機，IMF為收支失衡國提供支持的可用資源完全不夠用。在沒有充足的公共部門融資的情況下，私營部門融資的撤回會造成內(nèi)需的大幅下降，經(jīng)常賬戶赤字會有效地消失。但因此帶來的經(jīng)濟衰退將會異常艱難正如——20世紀(jì)90年代末的印度尼西亞，該國私人融資的喪失導(dǎo)致了經(jīng)濟的坍塌和大規(guī)模的通貨膨脹。最近，跨國銀行（多在主要歐洲核心國家）收回了其為一些歐洲周邊部分國家提供的貸款后，這些國家出現(xiàn)了嚴(yán)重的經(jīng)濟衰退，這一事實進(jìn)一步為這類問題提供了證據(jù)。

事實上，在2008年全球經(jīng)濟危機爆發(fā)初期，美聯(lián)儲開放了所謂的互換額度，準(zhǔn)許在多個國家中使用美元。在美國資金來源（特別是貨幣市場互惠資金）基本枯竭的情況下，多家歐洲銀行均遭遇了美元流動性的喪失。盡管如此，仍然有部分國家從中受益，但這些國家的選擇標(biāo)準(zhǔn)并不透明，不是由國際社會共同體確定，而是由美聯(lián)儲確定。此外，當(dāng)時的互換額度是只是暫時限定，但2013年10月互換額度被規(guī)定為永久性的。

如果有國家認(rèn)為在危機期間無法依靠IMF提供足夠的流動資金——或希望規(guī)避與IMF支持的計劃相關(guān)的條件—這些國家就會積累外匯儲備以求自保，這種情況不足為奇。遺憾的是，外匯儲備的累積會壓低升值中的貨幣的價值，因此可能會進(jìn)一步導(dǎo)致通貨膨脹加劇，出現(xiàn)其他失衡問題，進(jìn)而導(dǎo)致后續(xù)危機的爆發(fā)。這類危機似乎是當(dāng)今許多大型新興市場中的一個威脅。換一種說法就是，外匯儲備的累積會提高國家處理危機的能力，但同時也加大的爆發(fā)危機的可能性。此外，各國還會愿意采取區(qū)域互助行動，如該地區(qū)其他中央銀行的擔(dān)保信用額度。雖然在某些方面有用，但這些區(qū)域性的協(xié)定還會損壞世界團結(jié)的意識。這些措施會導(dǎo)致貸款的限制條件明顯減少，即造成經(jīng)濟監(jiān)管政策的變動，比方說，與正常情況下IMF提供支援時所提出的條件相比而言。在充斥著道德風(fēng)險的世界上制造更多的道德風(fēng)險似乎不是最佳的全球性結(jié)果。

所需規(guī)則

我們當(dāng)前使用的所謂的國際貨幣體系并不是一個真正的體系，因為它不具備規(guī)則。它缺乏適用于經(jīng)常賬戶失衡的國際自動調(diào)節(jié)機制。它還造成大規(guī)模溢出效應(yīng)，包括從大國（尤其是美國）到小國的總資本流動，這種資本流動具有潛在的破壞性影響。在全球信貸和貨幣擴大方面，這一非體系具有不穩(wěn)定性，非常危險，并且缺乏掌握足夠資源的國際最后貸款人。

所有大國應(yīng)就國際貨幣體系的建立達(dá)成自愿協(xié)議，這個體系要求每一個國家肩負(fù)起責(zé)任，在降低與全球經(jīng)濟失衡相關(guān)的危險中發(fā)揮重要作用。債務(wù)國將真正下定決心加速完成分內(nèi)的任務(wù)。債權(quán)國也必須發(fā)揮作用，認(rèn)識到危機也會給他們帶來反作用。如果第一步比較困難，那么讓所有的參與國認(rèn)識到當(dāng)前非系統(tǒng)的缺陷也是令人可喜的。但是，要調(diào)動主權(quán)國家的意志，促使這些國家為自身的長期利益合作制定全球性的貨幣體系則是難上加難。（完）