面對中國城鎮化建設所需求的巨大資金缺口，陸續有地方政府融資平臺將眼光投向了海外債券市場。日前，離岸市場已有兩家地方融資平臺企業采用多種增信工具成功募資，在當前國內財政收入趨緊的大環境下開拓出境外融資新路徑。

　　然承銷人士亦坦承，盡管海外融資成本較低、期限亦較長，然也僅有少數優質地方融資平臺能打通海外通道，因受限于信用、海外發債的流程、信批及是否有海外子公司等，資金回流瓶頸亦是難點，故境外融資難成趨勢。

　　本周四，四川省政府地方投融資平臺--四川發展（控股）成功發行了一筆10億元人民幣三年期點心債券，發行利率為5.15%。因是地方國企且又是首次在海外市場融資，故采取了多種增信工具來為發行保駕護航，尤引人注目的是首次采用銀行提供的備用授信工具。

　　“ 在多種增信措施中，我們首次采用了銀行提供的備用授信（standby loan），這是在境外發債市場上第一次采用，不少海外投資者對此比較有興趣。“一位中資機構承銷人士透露。

　　他并表示，海外投資者認購較為熱情，此次債券獲得了45億元認購，錄得4.5倍超額認購；票息最終指導利率為5.15%，較最初的定價少了35個基點。

　　四川發展是國有獨資企業，公司注冊資本為人民幣800億元，是四川省綜合性產業投融資平臺，產業領域布及交通設施運營、電力生產與供應、貿易、傳媒等行業。

　　今年3月，北京市國有獨資、負責北京市軌道交通的北京市基礎設施投資公司(簡稱京投公司)成功通過海外子公司發行了3億美元的5年期債券，成了地方融資平臺海外發債的”馬前卒“。

　　6月底，京投公司又成功發行12億元三年期點心債，這是其今年海外成立的20億美元中期票據計劃發行的一部分，該筆債券票息3.75%，較境內融資成本有明顯節約。目前國內城投債利率在7%甚至更高。

　　穆迪投資者服務公司亞太區管理部高級副總裁鐘汶權表示，京投成功發行海外債券后，有些地方政府的融資平臺亦開始有海外發債的意向。

　　一位工銀國際資本市場部人士亦表示，目前中國一些省份地方融資平臺公司也主動接觸和問詢海外發債事宜，相信下半年仍會有優質地方融資平臺來海外發債。

　　**多種增信方式保駕護航**

　　中國信用風險升高之際，為熨平海外投資者對地方融資平臺償債高峰臨近、局部地區風險加大等憂慮，地方融資平臺海外發債可謂”心機重重“，采取了多種增信工具，有些創新料下半年會在離岸債券市場頻頻出現。

　　四川發展（控股）此次為順利發出點心債下了一番功夫，工商銀行四川分行首次為其提供10.5億元跨境備用授信（standby loan），由四川發展香港的全資子公司怡升投資（Yieldsun Investment Limited）為此次債券擔保人。

　　該期債券實際發行人怡錦投資有限公司，為是次債券擔保人怡升投資的全資子公司。

　　”該筆備用授信用途只能用來償還這筆債權并不可撤銷，四川發展已獲當地央行批準為怡升投資提供了跨境資金池，以確保這筆貸款在需要使用時可出境支持償還債券利息與本金。“參與四川發展的一位外資承銷人士介紹道。

　　此外，四川發展發行的點心債還采用維好協議（keepwell agreement）、股權購買承諾（equity interest purchase）及流動性支持協議（liquidity support undertaking）等主要信用支持工具。

　　“這是離岸市場上第一支銀行提供備用授信的點心債，企業、承銷方都跟銀行及監管層溝通良久，能否開拓出中資企業境外融資新結構還很難講，畢竟是case by case。“上述承銷商坦言。

　　中銀香港一位資深人士分析道， 中資企業海外發債采用信用增級常見有三種方式，從弱到強依次為安慰函（comfort letter），維好協議(keep well)和擔保函（guarantee）。擔保函中，近兩年由銀行開具備用信用證(SBLC)擔保的形式較多，投資者實際上主要是投資于擔保銀行的信用風險，而非發債公司主體。

　　京投公司6月發行的點心債，透過旗下海外子公司擔任發債體，亦是由京投香港公司提供擔保，而京投公司亦采用市場常見的維好協議(keepwell deed)及流動性支持協議(Liquidity Support Deed)以增強債券的信用質量。

　　而為避免內地企業債務違約問題困擾海外投資者，今年6月，中國城市建設控股集團通過香港子公司中城建設（國際）發行的25億元、三年期點心債，采用了集團提供的不可撤銷的跨境人民幣備用信貸和股權購買承諾協議以增強債券的信用質量。

　　5月，日照港股份發行的3年期、8.5億規模的點心債，由中國農業銀行山東省分行提供備用信用證（standby letter of credit-backed）作為擔保；農行亦為中國誠通在港發行的6億元3年期點心債出具了備用信用證。

　　中國綠地集團7月初由綠地集團直接提供跨境擔保亦以境外全資子公司在香港發行10億元五年及10年期美元債券。

　　惠譽認為，中國國有企業離岸債券發行有望將實現增長，近期對于側重國內市場的發行人來說，中資銀行發行的備用信用證、支持協議和股權購買承諾（EIPUs）仍將是主要的信用支持工具。

　　穆迪副總裁、高級信用評級主任胡凱表示，明確的擔保比維好協定和其他信貸支持機制更能保護境外債券持有人的利益。這些擔保能有效降低境外子公司的融資成本。

　　**資金回流瓶頸令融資難成趨勢**

　　目前中國企業海外發債基本被央企、大型金融機構及資質較好的房地產企業所壟斷，即使如此，這些融資主體在海外發債中仍面臨評級較低、資金回流等尷尬，地方融資平臺企業還僅處于”探路“初期，料資金回流瓶頸亦讓境外融資難成趨勢。

　　”對于很多省市的地方融資平臺公司來說，真正實現海外發債估計還有挺多難度，比如海外發債的法律文件、信息披露要求更嚴格，融資平臺要有海外子公司或紅籌結構，回流渠道能否打通。”農銀國際一位資深人士坦言。

　　目前中資企業多采用間接海外發債（以境外注冊子公司為發行主體），常見回流渠道有外商直接投資、增資或股東貸款的形式回流，需要監管部門逐級審批；或通過跨境貿易結算方式回流，亦有借RQFII通道曲線回流等。

　　“四川發展的這支點心債資金是否回流，我不方便透露，預計下半年離岸市場還會有質量較高的地方融資平臺來效仿融資，但很難形成趨勢，難點就在于資金回流并未陽光坦途。”負責該支點心債的承銷商表示。

　　星展銀行數據顯示，今年上半年離岸人民幣債券發行總額達2，770億元人民幣，遠超2013年同期規模。去年離岸人民幣債券發行額為2800億元。