盡管本次G20財長和央行行長會議承諾全球不會陷入“貨幣戰爭”，但縱容與默許日元的大幅貶值，事實上意味著貨幣戰已經打響。在發達國家憑借絕對貨幣優勢在持續轉嫁匯率風險的過程中，新興經濟體的金融風險和通脹風險在不斷加大，不得不承擔歐美寬松政策外溢的成本。

　　作為被寄予很高期望的全球經濟治理新框架的G20并沒有給出真正的抑制危機的“良方”，盡管本次G20財長和央行行長莫斯科會議承諾全球不會陷入“貨幣戰爭”，但對于日元大幅貶值的縱容與默許，事實上意味著貨幣戰已經打響。

　　貨幣戰的背后是全球量化寬松政策底線一次次被突破。巨大的債務壓力直接威脅著高負債國家的融資能力，在財政政策受限的情況下，用貨幣政策替代成為發達國家普遍采用的模式。然而，量化寬松在提振本國經濟的同時，卻是不惜以損害其他國家利益為代價的政策，新興經濟體不得不承擔政策外溢的成本。

　　自國際金融危機迄今，歐美發達國家已大大突破了歷史上任何一次危機所企及的政策寬松底線。美聯儲2007年以來已先后實施了四次量化寬松政策，資產負債表也急劇擴張至目前的3萬億美元左右，而兩輪長期再回購操作(LTRO)之后，歐洲央行資產負債表總規模也達到了3.2萬億歐元。如果歐洲央行針對二級國債市場無限量沖銷式購買國債(OMT)，以及美聯儲繼續購買債券可能導致今年底歐洲央行和美聯儲資產負債表飆升至4萬億美元。而日本央行更是徹底拋棄了底線，連續實施了十一輪量化寬松政策。

　　縱觀當前的主要債務國，經濟增長率遠低于融資利率，較高的債務水平根本無法維持，債務清償要求迫切，在“過度負債”的條件下，遇到外部沖擊，債務與緊縮相互作用，已形成了經濟循環下滑的機制。而在資產負債表式衰退情況下，系統性失靈的風險還在加大，即便這些主要債務國政府和央行采取更多經濟刺激措施，也只是“緩兵之計”而已，很難根本逆轉債務危機所帶來的巨大阻力。

　　無奈的是，發達國家央行普遍通過長期低利率或量化寬松等方式來減輕債務負擔，從而走上了債務貨幣化的道路，因此只能靠量化寬松維持債務循環。事實上，2008年之后歐美主要央行的邏輯，已重新定義了央行與財政的關系，這種重新定義，實際上讓歐美的中央銀行走上了一條“去獨立性”之路。觀察美聯儲、歐洲央行、日本央行以及英國央行的量化寬松或準量化寬松政策，其貨幣政策目標已經非常清晰：盡一切可能維持岌岌可危的政府債務循環！

　　債務貨幣化大大稀釋了債權人的利益，進一步加劇東西方國家的財富分配失衡。過去10年間，新興發展中國家的外匯儲備總量從約7500億美元(相當于GDP的11%)增至近去年底的7萬億美元左右，占比已遠遠超過全球儲備資產的50%。這些儲備大多數以美國國債或其他低收益主權債券的形式投資，等于在為發達國家的債務融資，長期債務貨幣化，勢必嚴重侵害各國債權人的資產和金融利益。

　　如果以黃金比價來計算，從上世紀70年代布雷頓森林體系坍塌至今，美元對黃金貶值了近100%。特別是本世紀以來，黃金價格漲幅超過六倍，而美元指數貶值超過36%。美國債務海平面的繼續推高和美元的不斷貶值，使得世界各國真實購買力和主權財富面臨持續的重大損失。而貨幣政策、匯率政策以及國家金融安全都被置于巨大的風險之下，長期的廉價美元和廉價資本將使得各國在痛苦的失衡中越陷越深，各國的主權財富風險隨著美國債務風險長期化、債務貨幣化而同步上升。

　　發達國家這些年來就是如此憑借貨幣戰中的絕對貨幣優勢在持續轉嫁匯率風險。G20會議不承認貨幣戰，實際上是對日元貶值的縱容。日本自民黨安倍政府上臺后強硬推行財政政策、貨幣政策和匯率政策同步趨向大幅寬松的“三松政策”，并主打“日元貶值”牌，由于日本是亞洲許多國家的中間產品供應國，日元急劇貶值，勢必引發與之貿易聯系密切國家政府的反彈，以及匯率市場的干預及競爭性貶值，而為了抵御本幣升值和貨幣套利壓力，越來越多的新興經濟體可能被卷入全球貨幣戰的漩渦之中，而這將可能引發貿易戰的一連串連鎖反應，激化國家間的矛盾。根據國際貨幣基金組織(IMF)預測，2013年全球貿易保護主義繼2012年之后會有更大規模抬頭，世界貿易增長率預計僅為4.48%，大幅低于1980年至2011年5.68%的年均增速。

　　毋庸置疑，歐美的持續量化寬松加大了新興經濟體的金融風險。新興經濟體在對沖外部流動性時，看似緊縮力度加大，但主要仍依靠量化措施，而且前期救市釋放的大量資金還遠未消化。由于經濟的高速增長和直接融資市場的有限體量，新興經濟體多數存在經濟“過度銀行化”的特征，特別是儲蓄率較高的亞洲各國表現為銀行資產負債表快速膨脹、信貸占GDP比率較高。新一輪全球流動性泛濫無疑將進一步做大或做空新興市場資產泡沫，擾亂其信貸循環，加大銀行不良貸款等尾部風險。去年二季度，印度央行對100家銀行的調查結果顯示，銀行壞賬已經對印度金融系統構成了最大風險。

　　歐美的持續量化寬松還進一步推升了新興經濟體輸入型通脹的風險。2012年以來，受歐債危機持續惡化等因素拖累，全球經濟出現同步放緩跡象，需求不足導致國際原油價格、基礎大宗商品價格一度呈下行走勢，包括全球消費價格指數(CPI)和生產價格指數(PPI)在內的通脹水平普遍有所回落。然而，在幾輪貨幣潮涌的刺激下，新興經濟體再次面臨新一輪通脹的壓力，其通脹水平處于歷史高位，特別是去年三季度后，全球量化寬松大潮進一步推動新興經濟體CPI趨勢性回升，去年，中國12月CPI上漲2.5%，創半年新高；新加坡12月CPI按年升幅加快至4.3%，印度12月CPI同比大幅上升10.55%。隨著經濟走勢回升和產出缺口回補，新一輪通脹卷土重來之勢已不可阻擋。

　　貨幣戰不會因G20的宣誓而休止。2013年，一場持久的貨幣保衛戰正等待著新興經濟體。