應該清楚，經濟增長模式不大可能再回到過去，因而當前的決策不應以過去的經濟結構為參照系。并且，相關政策應更加強調合理搭配，以抑制延長執行刺激放松政策可預見的潛在風險。刺激政策提出之初，就表明要保增長、擴內需、調結構，但全面的刺激寬松政策顯然只達到保增長目標，而擴內需、調結構還需要更多的針對性措施。抑制資產部門可能的過熱傾向，是調結構的應有之義。
　　傅 勇

　　宏觀政策轉向收緊的時間表將被推后， 不少預期中的微調措施或被擱置。當前經濟展開的復蘇之旅主要是政策之功，這意味其根基尚難言穩固。筆者的意見，當前政策應該注意的是，刺激放松政策所要達到的愿景不能以危機之前的情形作為參照，并且，相關政策應更加強調合理搭配，以抑制延長執行刺激放松政策可預見的潛在風險。

　　最近，對于當前經濟形勢的判斷和未來宏觀經濟政策的走向，各界有很多討論。中央力主把困難估計得更足一些，把政策考慮得更充分一些，更多地強調了半年多來積極寬松政策的連續性。而控制通脹也被證實未被列入下半年貨幣政策的工作任務，央行近日也表態，不會對信貸增長實行“規模控制”。這意味著，即便出現微調，其政策力度也較此前預期的微弱。

　　對經濟形勢樂觀的人認為，鑒于二季度經濟增長明顯加快，進一步證實了去年底的底部特征，發電量、采購經理人指數等重要先行指標也顯示，經濟已進入企穩回升通道。從宏觀數據上看，中國經濟正在展開V型復蘇。金融危機的影響在全球范圍內在逐步減退，國內政策會繼續顯效并加碼，加之金融危機在去年十月份以后的影響突然放大拉低基數，下半年經濟有望加快增長。預計三四季度經濟增長率分別接近9％和10％。屆時，很多宏觀指標可能會讓我們產生危機影響已蕩然無存的感覺。2010年經濟會延續上升通道運行，預期增長率有望超過9％，經濟活動達到潛在產出水平。

　　盡管宏觀數據可能支持這樣的樂觀觀點，但其背后有幾點值得推敲。其一，正在展開的V型反轉只是政府支出的結果，其背后是非政府部門的U型復蘇。西部和中部固定資產投資和工業增加值的增速明顯快于東部，表明了政府項目在復蘇的主導作用，而非政府部門只能以更慢的速度恢復。結果，企業盈利的改善明顯滯后于宏觀數據。出口、私人投資和家庭消費環比均有好轉，但在金融危機背景下，只能緩慢增長。理論上，只要政府擴張支出足夠有力，經濟復蘇就會加快。政策面一再強調，經濟回升的基礎尚不牢固，其潛臺詞是，政府超常規支出這個拐杖還不能拋開，否則經濟將再陷疲軟。

　　其二，宏觀指標的V型反轉，尚未得到微觀盈利的同步驗證。經濟快速擴張并沒有化作企業業績的同幅度回升。以投資為主的刺激政策，在中國具有難以想象的可持續性。只要保增長導向不變，地方政府的積極性就不會減退。但眾多經驗研究顯示，政府主導的投資收益率較低，并會帶來產能過剩等問題，這將制約下半年企業利潤率的整體提升。公司盈利的全面改善或要等到2010年。

　　其三，中期通脹壓力微弱。央行發布的6月企業商品價格指數（CGPI）降至92，續創1999年公布此項數據以來的新低，但環比微升0.1%。CGPI通常領先CPI 6個月。因而，經濟快速復蘇只是在向潛在產出水平接近，尚不會很快帶來通脹壓力。全球可能出現一輪長期溫和通脹周期。美國出現明顯通脹的可能性不大，受失業率高企和經濟活動低于潛在水平制約，預計2010年和2011年的核心通脹率分別為0.4％和0.2％。歐洲的物價恢復較快，而日本將會持續經歷通縮。

　　總體來看，經濟中的積極跡象并不是支持刺激政策退出的信號，而是表明刺激政策的不可或缺。今年上半年投資對GDP增長的貢獻率達到了空前的88%，是過去10年43%均值的兩倍。

　　世上沒有免費的午餐。從長期來看，當前刺激政策會帶來一些無法回避的隱患，尤其是通貨膨脹風險和結構失衡的加劇。長期看好中國的摩根斯坦利經濟學家羅奇，近日罕見地對中國經濟前景表達了擔憂，他認為，中國當前的政策正在加劇經濟的失衡，而這種失衡正是當前危機的深層誘因。

　　經濟政策有必要平衡上述積極效應和消極影響。首要一點，應該清楚，經濟增長模式不大可能再回到過去，因而當前的決策不應以過去的經濟結構為參照系。

　　與當前經濟形勢可以引作類比的是，為應對1997年的亞洲金融危機沖擊，我們啟動了大規模基建和固定資產投資周期。這些投資在此后幾年里的回報率并不高，并引發了規模可觀的不良貸款。進入新千年，尤其是2003年以后，大幅增長的出口部門消化了這些產能，并提升了固定資產投資的回報率。但此輪國內投資的國際環境前景很可能沒有如此樂觀。從全球經濟調整周期看，全球化帶來的增長紅利高峰已過，中國制造會繼續走強，但其增長速度將下降到一個較低的平臺。

　　要消除此輪大規模投資和寬松貨幣政策的消極影響，就需要將投資和刺激重心更多地向國內傾斜。幸運的是，中國還擁有廣闊的內生性增長空間。中國受金融危機影響巨大，顯然未能脫鉤于美國等主要經濟體，但中國經濟已成功實現相對脫鉤，即經濟率先復蘇。我國正處在工業化和城鎮化快速推進階段，蘊藏著巨大需求和增長潛力，國內市場廣闊且有待開發，經濟具有可持續增長的罕見潛力。此外，中國經濟仍處在世界經濟生產率前沿之下，后發優勢仍可持續。

　　抑制可預見風險的另一條途徑在于，更多地強調宏觀調控政策的搭配，而不是只有或松或緊地統一口徑。宏觀調控的目標是多元化的，決策學表明，其手段也應該是多元的，并且各手段之間越獨立，調控的效果越好。刺激政策提出之初，就表明要保增長、擴內需、調結構。但全面的刺激寬松政策顯然只達到保增長目標，而擴內需、調結構還需要更多的針對性措施。就貨幣金融政策而言，適度回收一部分過多的流動性，抑制資產部門可能的過熱傾向，減少潛在的不良貸款規模，并不會抑制實體經濟復蘇，卻是調結構的應有之義。

　　(作者系經濟學博士，財經專欄作者)