主營國際貨代的傳統物流巨頭。公司最主要的業務是國際航空貨運代理,占收入的72%和毛利的56%,伴隨著國際航空貨代的發展,公司也開拓了國內貨運物流、快件等業務,使得航空貨代的服務鏈得到延伸。近幾年,由于國際經濟低迷,進出口貿易萎縮,加上,公司的其他投資項目(銀河航空、阪急阪神、歐西愛斯等)虧損持續擴大,造成公司盈利絕大部分來自于中外運敦豪的投資收益。

　　中國國際快遞行業的領軍,中外運敦豪仍將保持穩定成長。2004年底四大快遞巨頭在合同到期后紛紛自立門戶,唯有DHL仍然保留了和中外運的合資公司,并在2011年又續簽了25年的合資協議。國際快遞業務企業必須具備綜合的運輸能力、遍布全球的投遞網絡、先進的信息控制技術,壁壘非常高。目前,我國國際快遞市場競爭格局已趨于穩定,四巨頭占據了90%的份額,在中國市場上,DHL的優勢始終領先于另外三家巨頭,主要原因是DHL對亞太市場的重視程度最高,從目前的情況來看,中國國際快遞市場格局穩定,DHL作為該市場龍頭的地位尚難被撼動,其對公司帶來的投資收益未來也將保持穩定。

　　老驥伏櫪,傳統巨頭插上新翅膀,能否成功仍待觀察。公司一直在積極嘗試做強主業,從之前的銀河貨運的清算,到尋求發展倉儲業務,尤其是最近推出的物流電商平臺,抓住了跨境物流電商的發展契機,讓我們看到了公司希望通過商業模式轉型做好物流主業的決心。總的來說,中國貨代市場非常分散,中間環節非常多,理論上電子商務在這一領域有極大的施展空間。但是國內外這么多年仍無成功案例,也說明其中的難度不小,外運發展的物流電商平臺能否成功仍面臨以下問題:提高個性化服務能力;信息平臺化建設;網點滲透率提高;資金流的解決。

　　盈利預測與估值。我們預測公司2013~2015年EPS為0.79、0.95、1.07元/股。從公司相對估值、絕對估值角度來看,公司股價存在低估,為何價格長期低于價值,我們認為是公司主業經營平淡,也缺少價值重估的催化劑,但隨著公司上線物流電商平臺,國家不斷出臺扶持跨境電商的政策,加之公司后續在網絡支付方面的推進,都有可能讓市場認識到傳統行業老大插上新經濟翅膀的積極轉型所帶來的活力,市場關注度有望不斷升溫,加上如果EMS上市,公司作為快遞標的引發的追捧也將成為價值重估的良好催化劑。綜上,公司的向上彈性大,而安全邊際足夠高,因此我們上調公司評級至“買入”。

　　風險提示。全球經濟持續低迷,影響公司空運貨代業務;物流電商平臺的嘗試道路曲折;EMS推遲上市;DHL與公司終止合作;銀河航空不能按計劃清算。