如何“走出去”是人民幣國際化的關鍵問題

　　 ——訪德意志銀行中國行長高峰

　　 在國際化過程中，人民幣“走出去”的方式和途徑是關鍵。如果踟躕不前，就永遠邁不出國際化的步伐。一定要勇敢邁出第一步，只有這樣，我們才能逐步發現問題、解決問題。

　　 長期而言，如果人民幣在離岸市場上能夠更便捷地作為投融資工具，升值將不再是機構持有人民幣的主要動力，這樣才能更好地推動人民幣國際化。

　　 上海自貿區的政策在變化和發展中提升，政策和法規的清晰度對于自貿區同樣是非常重要的。關于資本流動和貨幣兌換等政策，只要將其變得更為明確，自貿區就會從一個理論上的概念變為真正有吸引力的市場。

　　 在其大膽的“封閉式循環”創新投資體系下，資本市場熱詞“滬港通”被認為是推動人民幣國際化的一著妙棋。人民幣國際化是我國“走出去”遠景規劃的重要步驟之一，在十八屆三中全會重申“未來幾年將逐步開放資本項目，人民幣也終將成為可自由兌換的國際貨幣”以后，離岸人民幣市場、人民幣國際化以及上海自貿區都以穩健且快速的步伐前行。德意志銀行中國行長高峰日前接受了上證報記者專訪。他表示，人民幣如何“走出去”是國際化的關鍵問題，一定是在國際化的過程中發現問題、解決問題；國際化現階段人民幣“回流”問題，本質上是資本項下如何開放的問題，RQFII、滬港通等都是在總量控制的前提下，打通回流渠道；人民幣國際化的發展需要滿足便利性、豐富投融資需求，同時關注風險。

　　 人民幣國際化的下一步就是成為國際定價貨幣

　　 上海證券報：您對目前人民幣國際化進程怎么看，是否符合預期？早期的政策目標是通過人民幣國際化，支持人民幣在國際貿易報價和結算領域的使用。請問接下來應設立哪些階段性目標，使其最終成為一個真正的國際貨幣？

　　 高峰：中國是世界上經濟總量排名第二的經濟體，貿易量也是全球最大的，所以人民幣國際化是必須要走的一步。人民幣成為國際貨幣，還牽涉定價權、國際儲備貨幣等。在國際化過程中，人民幣“走出去”的方式和途徑是關鍵，我認為，如果踟躕不前，就永遠邁不出去國際化的步伐。一定要勇敢邁出第一步，只有這樣，我們才能逐步發現問題、解決問題。

　　 目前為止，人民幣國際化進展順利，在與中國相關的國際貿易結算中，人民幣占比近30%。我認為，人民幣國際結算只是第一步，下一步就是使人民幣成為國際定價貨幣，第三步則是人民幣是否可以作為主要國際貨幣被接受。這些步驟相互聯系，牽涉資本市場的發展、投融資的方便程度等，目前正在穩妥地逐步推進。

　　 上海證券報：最近一段時間在岸、離岸市場上人民幣匯率波動較大，市場解讀也認為這與央行打擊套利、擴大人民幣匯率浮動區間的改革相適應。對于今年人民幣匯率改革進程、尤其是人民幣國際化進程中相伴隨的資金“回流”，您有何判斷？

　　 高峰：最早人民幣并不是主要國際貿易和投資貨幣，很多機構、企業持有人民幣，主要出于對人民幣升值的預期。實現人民幣國際化，不能僅依靠單純的升值預期，尤其是最近剛性升值預期已被逐漸打破。目前來看，人民幣缺乏在離岸市場上的投融資渠道，這使得投資者持有人民幣的主要動力不足。但長期而言，如果人民幣在離岸市場上能夠更便捷地作為投融資工具，升值將不再是機構持有人民幣的主要動力，這樣才能更好地推動人民幣國際化。在人民幣國際化現階段，投資者需要更多投資渠道實現收益，而在離岸市場投資渠道缺乏的情況下，境外人民幣自然就產生“回流”的需求，進而投資到中國內地。像美元這樣國際化程度高的貨幣，并不需要“回流”通道。從這個角度而言，人民幣國際化還有很長的一段路要走。

　　 談到“回流”機制，人民幣“回流”渠道一直存在。比如貿易項下的人民幣“回流”，目前市場關注的是資本項下的人民幣“回流”。資本項下的開放，應當是一個逐步的過程，長遠目標是實現人民幣境內外使用、投融資的便利化。資本項下開放以后，也就不存在所謂的“回流”問題，因此目前對“回流”的討論根本上是對資本項下如何開放的討論。目前采取的RQFII、滬港通等，都是拓寬人民幣資本項下“回流”的渠道，在總量控制的前提下、盡量打通“回流”渠道。我認為這種逐步開放方式是穩妥的。

　　 應推動離岸市場人民幣的充分運用

　　 上海證券報：你如何看待離岸人民幣債券市場的發展？如何區分看待中國香港、中國臺灣、新加坡等不同離岸市場？

　　 高峰：人民幣離岸債券市場的發展需要金融市場發展的支撐，廣泛吸納債券發行方、需求方，滿足人民幣的融資和投資需求。

　　 目前中資企業在離岸人民幣債券市場融資較活躍，融資之后也涉及資金如何回到內地的問題，即之前談到的“回流”。在人民幣完全國際化之前，仍然帶有很強的國家屬性，這些離岸市場人民幣資金的最終落腳點肯定是內地。一旦中國資本項下雙向流動渠道打開，離岸市場上的人民幣投融資便利化就是水到渠成的事情。

　　 資本開放完全打開后，如何理順市場，更多地關注風險控制是一個新的課題，對此，我持樂觀態度，相信政府有這個能力，目前推進的步伐也比較穩健和謹慎。

　　 中國香港、新加坡、中國臺灣、倫敦、巴黎和法蘭克福等離岸人民幣市場，有些已經相對成熟，有些是新興的。在發展較早、較快的市場，資金流動性比較好，市場的深度、廣度也都很好，在這些市場交易成本相對更低。中國香港是最早發展起來的離岸人民幣市場，超過70%的境外人民幣結算都在香港發生，它占據天時、地利。而在一個離岸市場發展的初期，流動性可能不夠大，因其市場深度、廣度還未達到成熟水平，所以二級市場的交易量較小。

　　 由于人民幣國際化的程度和實體經濟發展的需求是相輔相成的，隨著人民幣國際化程度更高，其他離岸人民幣市場也會逐漸豐盈。內地海外貿易不僅僅限于中國香港，隨著人民幣擴大國際支付結算的范圍，經過以后逐步發展，其他地區也會同樣發展起來。確實，目前人民幣國際化進程仍主要集中于亞洲國家，歐洲起步較晚。談到這里，作為一家國際銀行，我們也希望為人民幣在全球范圍內的使用起到一些推動作用。

　　 上海證券報：能否詳細介紹一下德國以人民幣計價的“歌德債券”？

　　 高峰：在法蘭克福發行的人民幣債券被命名為“歌德債券”，名字源于德國大文學家、大思想家歌德。作為人民幣業務領航者，德意志銀行是兩筆最先發行的歌德債券的主承銷商。

　　 傳統上，中國、德國在工業和貿易領域存在較多聯系，德意志銀行也為支持這些經濟活動提供了很多金融服務。中德企業之間的人民幣跨境支付結算是人民幣國際化初期的使用模式。而另外一種模式則是離岸人民幣債券。

　　 至于目前市場對于發行離岸人民幣債券的熱衷，主要因為與境內融資相比，境外融資仍然具有成本優勢，這種優勢目前也是促進人民幣國際化的因素之一。但融資成本不應是人民幣國際化的主因，更為重要的是要推動離岸市場上人民幣的充分應用，在離岸市場成熟發展后、再實現內外市場交接，人民幣國際化就比較順理成章了。

　　 成熟的金融市場應具有定價功能和流動性，債券在其中雖然能夠起到重要作用，但最終目標肯定是發展資本市場中的各種投融資渠道。這樣才能將不同的需求、供給方更為有效地結合在一起，市場才能形成比較有效的定價機制和流動性。

　　 在岸、離岸人民幣市場的對接和開放只能逐步實現

　　 上海證券報：你對在岸和離岸人民幣匯率和利率的差距是怎么看的？

　　 高峰：造成這個差距的主要原因是人民幣仍然不是一個可自由兌換的貨幣。在這個前提下，由于人民幣的在岸、離岸市場之間存在壁壘，形成了套利空間。根據傳統金融理論，最終套利空間會消失，實現兩個市場的平衡。但是由于目前在岸、離岸之間的流動性并不充分，兩個市場不會很快收平。同時，在岸、離岸市場的體量相差太多，需要在長期發展過程中，逐步實現在岸、離岸的對接和開放。一方面，擴大人民幣的使用范圍，另一方面，隨著人民幣市場的深化和拓寬，人民幣國際使用的方便性慢慢地就會水到渠成。

　　 我們認為，人民幣匯率政策的選擇主要以內地宏觀經濟發展的需要為根本。隨著人民幣匯率改革日益深化，人民幣波幅繼續擴大，市場對人民幣匯率的確定將發揮更大的作用；同時加快資本項目開放，推動人民幣實現可兌換的進程。這樣的中長期改革方向，我們認為是符合經濟發展需要的。

　　 社會融資體系管理能力有待提升

　　 上海證券報：近期國內多起金融風險事件集中爆發，特別是在信托領域。您如何看待中國金融風險的現狀及內在原因？

　　 高峰：中國金融市場上的創新產品還比較少，但市場對此存在較大需求，因此也有創新的驅動力。金融創新本身是件好事，如果做到緊跟市場化進程，給企業和投資者提供滿足新需求的風險管理、投資管理工具，會同時推動實體經濟和金融市場的發展。對金融機構而言，創新既能幫助我們更好地滿足客戶的需求，又能帶來更多業務發展機遇。但是，創新的同時必須要注意配套的監管機制。

　　 目前社會融資體系的運轉暫時出現一些問題。近期的信托事件、互聯網金融的興起等，說明社會融資體系的管理有待提升，同時廣大投資人的需求有待滿足。很多研究報告都說今年明年是還款的高峰期、存在兌付壓力。也有些項目存在借短還長，即所謂期限錯配的問題。比如有些地方政府的長期投資項目依靠短期融資的資金來支撐，這里面就存在風險。這種情況也說明市政債需要進行改革。但是，我認為整個市場在朝正確的方向走，只是歷史積累太多、沉淀太厚，問題不可能一夜之間都得到解決。

　　 有些時候，市場和監管是一對矛盾體。有時監管的越細，市場反對的動力反而越強。我認為，國內目前的監管發展趨勢是從事前審批到事后監測，這樣做能提高市場活力。如果市場充滿活力，就允許它創新，前提是監管事前劃出政策法規的“紅線”，而后鼓勵市場創新，真正讓市場在資源配置中起決定作用。

　　 政策和法規的清晰度對自貿區非常重要

　　 上海證券報：上海自貿區內離岸金融的發展被市場寄予厚望，對此您有何看法和建議？在推動離岸、在岸市場聯動發展方面，有何建議和設想？在當前背景下，在推動資本項下進一步開放的同時，如何同時完善適當監管？

　　 高峰：金融開放與貿易開放不同。中國最早開放的是深圳等地區，多從事來料加工等，這樣“一線放開、二線監管”就相對容易。而上海自貿區需要兼顧金融的開放與貿易的開放，兩者路徑完全不同。目前在金融開放上，我們也看到國內正在積極探索很多可行的途徑。比如“滬港通”就是一個很好的例子，每年設定3000億元的額度，實行總量控制。這種思路或許對自貿區的金融開放有所啟發。金融改革，還涉及考核指標、利益平衡以及如何設計等問題。

　　 就上海自貿區建設而言，根據中國以往實踐來講，稅收優惠對區內企業來說具有較大吸引力。其次，我覺得上海自貿區更多的是對政府管理方式的實驗。比如，從審批制到注冊制。金融改革一直是大家都非常關注的熱點。這主要是因為如果要支持實體經濟的下一步發展，國內的金融體系市場化程度需要更高。上海自貿區的政策在變化和發展中提升，政策和法規的清晰度對于自貿區同樣是非常重要的，關于資本流動和貨幣兌換等政策，只要將其變得更為明確，自貿區就會從一個理論上的概念變為真正有吸引力的市場。

　　 相信上海自貿區的很多金融相關政策都能使企業受益。在改革開放初期，中國也有過類似的實踐，在進行嚴格外匯管制的時期，也設有外商直接投資的方式。這些對經濟發展有益，但同時我們必須承認期間存在的落差，等以后市場發展的足夠廣、大，這些落差就抹平了，而自貿區就在其中發揮重要試點和窗口作用。(記者 石貝貝)