我是廣東省三線城市Z城的一個在售樓盤，今天要講一個我成長的故事給你聽。

廣州在左、深圳在右，地處粵港澳大灣區中間，Z城的地價逐年走高。我的開發商爸爸是國內一家百強上市房企，兩年前從北方馬不停蹄地趕來，在Z城樓面價剛破萬時拿到一塊占地10萬平方米的住宅土地，總價近30億元。

即便是規模房企，30億元的總地價也不是開發商爸爸能夠輕易承擔的。房地產行業總是很缺錢，不管是TOP100還是TOP10，做房地產開發斷沒有不借錢的道理。

但銀行對開發貸要求高，要求四證到手，還要求30%的自有資金。怎么樣能在拿地時就借到錢呢？開發商爸爸想到了辦法，給我找來一位金主爸爸——一家房地產私募基金。

在民間資本活躍的珠三角，傳統制造業利潤逐年下滑，維持3%-4%的毛利率都很艱難，房地產行業毛利相對較高，專注于房地產項目的基金公司拿著現金嗅著土地的味兒就來了。

一個缺錢，一個缺項目，兩位爸爸一拍即合。30億的拿地款，按照1：5的融資配比，完全hold住了土地款，項目總經理老王大手一揮：不找銀行借錢了。

雖然金主爸爸借錢的成本在10%以上，比開發貸高，但好處也顯而易見，可以通過“明股實債”的方式優化資產負債表，上市房企需要一張漂亮的財報給投資者交代。項目權益比例在賬本上顯示的是51：49，開發商爸爸占了大股，還不用出大錢，這是一個“開發商爸爸吃肉，金主爸爸喝湯”的劃算買賣。

土地購置款搞定后，項目就順利啟動了。建安費用雖沒有土地貴，但按照每平方米2000元的造價，大約5.6億元的工程款在開發期間也是不小的壓力。

這一次，救場的是施工方，在這個行業，施工方墊資是潛規則，開發商爸爸不用嚴格按照合同中寫的按項目形象進度（出正負零、封頂、竣工三個節點）付款，半年到一年付款都是可以接受的。

厚道的施工方開著推土機、墊著資進場了。“給錢的都是大爺”，技術總工老徐在朋友圈打出這句話后，深呼吸，然后逐字刪掉，打開豆瓣日記開始寫《搬磚狗的怕與愛》。

避開了建安費，建設期還算順利，6個月后，房子建出地面，老王順利拿到我的預售證，憑著金主爸爸的錢成功撐到了銷售期。

10個月后的開盤前夕，第一次重大危機出現。

2016年10月初，全國開始限購限貸。Z城也在黃金周剛結束時提高首套房和二套房首付比例，原計劃每平方米賣兩萬，回款一半就可覆蓋所有借款，調控政策突然襲擊，焦急的老王領著員工連續幾天開會討論要不要降價。

轉機出現在1個月后，廣州荔灣區廣鋼新城在11月連續出讓3塊新宅地，成交單價突破4萬元，提振了緊鄰荔灣區的Z城。老王盼來了曙光，硬著頭皮維持原定價，在11月下旬正式開盤，終于迎來了我亮相的那一天。

臨近新年是傳統的樓市淡季，好在全國樓市熱潮還未完全散去，開盤當天人潮涌動，11月的南方甚至有些燥熱，老王給同行好友發了條微信：“廣州救了我。”

截至去年年底，一期開盤去化約90%，一期銷售建面占總建面的16%，回款12億元，此時離回款一半、覆蓋借款還剩大約20億元。

過完新年，萬物復蘇，老王拿著一部分回款交給公司投資下一個項目，這時更大的危機又來了。

3月份，Z城關閉了網簽，這對老王來說無異于晴天霹靂。而此時公司已在Z城花費10個億又拿了一塊較小幅的地塊。

老王滿世界打聽管理部門什么時候能夠松口。4月，消息來了，我作為公司在Z城唯一的在售樓盤，拿到了一套珍貴的網簽名額。老王苦笑著對好友講：“這要是私人老板早就完蛋了，還好我們扛得住。”

銷售回款是生命線，只銷售不回款就是要了老王的命。我的二期開盤計劃暫時擱淺，但項目一旦開工，就很難停工，貸款利息和成本付現都要繼續，現金流出將在今年底達到高峰，于是我開始了艱難的扛周期過程。

置換了一部分舊有債務之后，老王拿著一部分股權，換來了更多的金主爸爸——股權投資人，爸爸們抱團取暖，希望能挺過這個寒冬。

更大的恐懼是這個“寒冬”不知有多遠，銷售回款周期越長，IRR（內部收益率）越低，我會變得越來越不值錢。

還有一件事情讓老王怎么也想不通，今年2月，中國證券投資基金業協會研究發布《4號文》，禁止私募產品通過銀行委托貸款、信托計劃、受讓資產收（受）益權等方式進入房地產領域。“怎么以前合法的事，今年就違法了呢？”老王欲哭無淚。

實際上“明股實債”因為攜帶具有剛性兌付的抽屜協議，原本償付就會有風險，只是這種風險在樓市上升期容易被忽略。一旦回款出現問題，抽屜協議無法履行，債權方在法律上很容易被判為股權方，繼而承擔不必要的責任，引起連鎖反應。

此前，銀行也樂于放貸給有上市公司背景的PE（私募股權基金），讓他們完成回購，同樣是“明股實債”，只要求PE把收購后的股權質押給銀行，約定到期回購這些股權。現在，這種債權模式正在受到監管。

“WinterIsComing…”老王在朋友圈發了這句話之后，心如止水，突然有了退休的念頭。好在家里新添的二胎幫他及時打住了這個想法，“再等等，我們扛得住。”老王想。

文章來源：經濟觀察報