和訊特約

　　自進入6月，內外盤銅市均呈現了窄幅區間震蕩態勢，但震蕩區間重心下移明顯。倫銅的主力震蕩區間由之前的9300-9900下移至8900-9250，而滬銅主力運行區間則由前期的70500-72800回撤至67500-68700。近期市場焦點繁多，宏觀訊息錯綜復雜，利空集中頻出，流動性的逐漸收緊仍是當前市場的主要憂慮，此外，全球工業產出萎縮明顯，銅市現貨面消費全年呈現不旺跡象。但由于供應緊縮及消費或將改善的預期仍然存在，上半年銅市展現明顯抗跌。從當前市場的現狀來看，宏觀面及政策面將依然主導后期銅市走勢，而隨著時間窗口的推移，銅市有望譜奏出先尋底而后上揚的旋律。

　　2.宏觀因素分析

　　2.1美國經濟形勢復雜多變，制造業放緩態勢明顯

　　美國經濟形勢當前來看確實比較復雜且充滿變數，隨著6月底QE2的結束及近期美聯儲決議的耐人尋味，市場對QE3能否推出充滿疑慮。當前看，美聯儲維持利率于0-0.25%的區間不變并且下調美國經濟預期，實乃為推出QE3埋下后路。盡管美聯儲短期內不會重啟印鈔機器，但我們從今年以來的美國M1、M2同比走勢，可以發現自去年8月起M1、M2月同比增速明顯，尤其至5月，M1同比增速達13.4%，M2則漲至5%。貨幣供應量的持續增加對整個經濟的注水效果已經顯現，即大宗商品在進入2011年后依然全線維持高位震蕩的態勢。

　　除了美國貨幣政策的變數之外，當前美國所面臨的主要問題還有失業率的居高不下及制造業的萎靡顯現。失業率方面，近期公布的ADP就業人數，周初請失業金人數，美非農就業報告及美5月失業率均顯疲軟，而其中最值得警惕的即為美5月季調后制造業就業人口變動數據，由預期的上漲1.4萬人大幅下降至實際的減少0.5人，從側面反映出制造業市場的衰頹之勢。再來觀察近期美制造業市場數據，無論從5月ISM制造業指數，4月工業產出月率，亦或4月耐用品訂單數據均顯利空，而其中6月紐約聯儲制造業指數及6月費城聯儲制造業指數更是出現大幅度的回撤。美就業市場的疲弱及制造業市場的萎靡從根本上限制了銅市的漲幅。

　　2.2 歐元區歐債問題依然未被有效解決

　　而歐洲方面，盡管歐元區近期公布的相關經濟數據要略強于美國，但是歐債問題的蔓延及惡化則影響著投資者對歐元區經濟復蘇的信心。當前歐元區問題的復雜在于其主權債務危機救助可否順利實施及持續的高通脹會否令歐元區進入提前的加息周期，而債務救助及加息對歐元區而言又是一場自身的博弈。相對于具有高違約風險的債務國而言，歐元區利率的提高將會使其疲于應對不斷上漲的融資成本，從而加劇違約風險。這種違約風險具有明顯的諾骨牌效應，如葡萄牙若發生危機，西班牙及其他歐元區國家將因持有其大量債券而將會承受債務危機傳遞的窘境，從而對歐元區經濟產生系統化的影響。從近期的標普及穆迪對歐元區各債務國及成員國的警示及降級舉措來看，美國的評級機構或不會輕易放棄深入挖掘歐元區債務問題的機會。當前市場的主要焦點是希臘的債務危機，盡管德國對希臘問題予以讓步且希臘通過了政府減赤的信任投票并獲得了IMF的第二輪救助資金，但由于希臘議會中仍有不少反對派對政府的減持提案持有消極態度，故IMF的救助資金能否順利運抵希臘當前仍充滿變數，歐洲銀行業當前仍面臨嚴重的系統性風險。此外，近期的降級風潮亦波及到法國及意大利，歐元區經濟形式的未穩令歐元的走勢陰影蒙蒙，外匯市場的劇烈波動及利空訊息同種種不確定性的存在嚴重打壓了市場的看多信心。

　　2.3 中國政策底未明朗，緊縮預期壓制銅市

　　中國方面，當前對市場產生的最大壓制則是政策面何時明朗的問題，即高強度的流動性緊縮政策何時會回歸常態。從年內政府的調控手段及節奏來看，今年上半年央行已經上調了六次存款準備金率并且進行了兩次加息，調控的密度及強度史無前例。若更深入的看，自去年10月美國QE2推出后，央行至今已經連續九次提高存款準備金率，四次加息。流動性的不斷收緊致使銅產業鏈全線承壓，很多依靠銀行借貸而運營生存的中小銅加工貿易企業面臨比較嚴重的生存壓力，據富寶咨詢的調查統計顯示，5月份全國銅企的平均開工率已經下滑至75.7%，其中53%的企業表示庫存不到1周用量，35%的企業表示庫存僅夠維持1-2周生產。由數據可以看出，當前持續的信貸緊縮導致銅加工企業資金周轉率被大幅降低，從而致使銅企采購備貨意愿不強。盡管有部分加工企業年內仍有銀行貸款額度的剩余，但由于信貸政策的收緊，銀行體系本身亦面臨資金緊張的囧狀，故這種貸款額度的剩余根本無法實現。從流動性收緊后市場表現的統計來看，提高準備金率對市場確實會產生較為明顯的滯后效應，而銅市對其的反應通常是先揚后抑。即，政策宣布的1-2天內市場或現短期的利空出盡，呈現短暫拉漲之勢，此波漲幅均值為2.3%；但隨著滯后效應的顯現，在大約經歷2.7個交易日后，市場逐步步入回調之勢，平均回撤幅度高達7.4%。但此次市場表現略有特殊，即滯后日期僅為1個交易日，而鑒于當前銅市基本面略有轉暖跡象，預計此輪回調幅度或被縮窄。

　　關于政策底何時形成的問題，若以CPI翹尾因素來觀察，流動性或仍于近月再度收緊；但若從國家高層最新的言論來看，市場或會產生新的理解。溫家寶總理在近期英國金融時報撰文表示，中國政府已成功抑制價格壓力，當前總體價格水平處于一個可控的范圍內，并且預計會逐步下降。這對市場形成了一個新的利多信號，即高強度的流動性緊縮政策是否會于近期逐步回歸常態。若物價已經可控并在政府預期范圍內出現下降，那流動性回歸常態是政府及企業所樂于看到的，畢竟用收緊流動性的方式去控通脹，所產生的機會成本是經濟增長的放緩及中小企業的生存艱難。故當政策底逐步形成后，銅市的抗跌性或將會近步顯現。