私募股權投資是投資人對非上市公司進行權益性投資并在交易實施過程中考慮將來的退出機制，通過參與控制或管理使所投資公司價值得以增值，最終通過上市、并購或管理層收購等方式出售持股以獲利的資本運作方式。這也就決定了該類交易與普通的買賣交易結構有所不同，包括存在于交易建立階段的估值定價——事后調整結構、合同履行中出現各種情勢下的變更調整機制以及退出機制等。

“以退為進”的投資目的是該類投資交易的前提。投資人尋找具有資本市場發展潛力的目標公司并參與投資的根本目的不是長期持有、收取股利，而是期望未來能夠通過IPO、并購或管理層收購等方式出售持股獲利。因此，這類交易必須存在退出渠道，否則將無法完成交易目的。所以，在公司不能走向資本市場的情況下，約定大股東或目標公司回購作為退出方式是這類交易常見甚至是必需的條款。

由于這類交易是達成的一項有關未來資產的投資，這項資產的價值在交易締結時是通過預估的方式計價的，而在交易某一節點資產價值得以確定的情況下，會出現對投資款（預付股權認購款）的調整，以實現多退少補，又由于在企業上市進程中常常會出現多輪融資，有些情況下后輪融資會造成對在先投資人股權的稀釋，所以需要對其進行補償，這種補償可以是現金也可以是股權，會導致利益相關者之間的調整。

這種轉換不僅體現在股東身份到債權人身份的轉化，還包括控股權的轉換。例如，常受詬病的回購權條款的行使 會導致股東身份到債權人身份的轉變；再如拖售權條款的存在，實際上使投資人掌握了公司的轉賣權，本為小股東身份的投資人，通過拖售權的行使而具有了“控制權”，可拖帶著控股股東一起出售股份。

從法律角度審視，交易標的是股權還是債權，又或者是股債連接產品，并不是十分的清晰。有時對交易主體中誰是債權人、誰是股東也難以說清。于是，該類交易體現出相互交易及涉他交易的特點，無論從公司股權結構的規范角度還是從對股權交易秩序的影響，都構成一些不安全因素。

我國實踐及理論上一直以對賭協議替代估值調整機制稱謂的做法并不妥當。因為估值調整機制是個含義可變的范疇，既包括對價格不能確定情況下的“價格估值”調整，也包括未來合同履行中出現各種變量因素時的“權利機制”調整。由于從合同簽訂履行到合同目的實現要經過較長的時間，在這一段時間，不僅交易雙方的資產，包括外部市場、投資環境都是處于變化當中。對于這些不能確定的外部因素，交易雙方的認識及預見能力都是有限的，若想要實現交易公平的效果，只能著眼于事后的治理結構和制度安排的調整。于是，私募股權合同中雙方交易的股權就成了一個可變的“量”，其價值是一個在具體交易中任由雙方議定的內容，具有市場交易實踐上的合理性。

由于在交易條款中約定的權利機制包括了交易建立、企業運營、增發股票、IPO、回購、股權轉讓等各種情形下的退出機制，就很難參照合同法某一類合同適用的研究方法來探討這種交易的法律性質。同時，一個必須明確的事實是，私募股權交易主體的一方是投資人，多是專門從事財務投資的金融專家；另一方是企業家，多為創業企業或有上市潛力的其他企業，為典型的商主體，雙方均具備民事行為的理性基礎。在這類理性基礎與專業知識兼備的商事領域，法律最公平的選擇就是尊重商主體及形式理性下的意思自治。

經濟學的研究成果表明，傳統股權安排無法完全克服和消化風險投資機構與創業企業間嚴重的信息不對稱，以及由此產生的委托代理問題和交易成本問題。創業企業的成功離不開創業團隊的能力和努力，投資者與創業投資家、創業投資家與創業者之間的雙層委托代理關系，需要“設計合理的機制”將創業團隊的利益和企業的利益“捆綁”在一起。估值調整條款及優先股條款都是這些“設計合理的機制”的構成部分。優先股權利功能設計上的靈活機制同時也適合投資人在企業不同發展階段進入，滿足了投資者多樣化的現實需求，從而在客觀上豐富了資本市場產品及主體的多樣化。但是這一將股份功能拆分及自由組合的功能設計，打破了公司法基礎理論中的前提性制度，例如，《公司法》設計的股東是建立在同質化的前提基礎上的，因此不僅存在股東平等、同股同利等一系列原則，也存在股東的投票權必須與其剩余索取權相配比的基本制度。

從理論上講，針對股權的交易與民法其他財產權交易一樣，都屬意思自治范疇，股東之間可以就股權的內容自行約定。但問題在于，股權所具有的特殊性導致其交易 不像物權交易那么簡單，風險和利益機制的不合理性，使得股東通常很難做出最優的決策和努力，而且他們極其容易實施關聯交易等行為將公司掏空，從而損害公司利益及債權人利益。這就是傳統股權交易中將股份權利分離帶來的法律人擔憂。實際上，歸根結底，針對任何財產的交易均存在與其特質相配比的外部性問題，這些問題構成了對交易安全的威脅。而法律人的智慧正在于，他們懂得如何完善和規制可消解這些外部性問題的權利救濟制度，并構建了一系列體現公正價值理念的裁判規則。