原創：格上研究中心

2017年即將結尾，回顧今年，整體宏觀經濟出現企穩，金融監管愈發趨嚴，各種政策相繼落地，金融市場分化嚴重：債市歷經三輪調整，期貨持續寬幅震蕩，上證50一騎絕塵。2017年，若未在自身投資組合中配置白馬藍籌股，要想取得好收益基本是一件不太可能的事情。在這樣的環境下，看清方向、看懂方向就成了最重要的事情，而2018年，哪類資產能夠脫穎而出，最具投資價值？明年將如何投資布局？格上研究中心調研了11家知名私募機構，了解他們對明年各類資產配置的看法。

從大類資產配置的角度，大部分私募機構認為2018年權益類將是最好的投資標的。首先是2018年市場環境將轉好，其次是中國經濟長期向上，再次是動態估值水平在全球市場仍具優勢。

①政治環境、監管環境、資金環境轉好

和聚投資：展望2018年，我們判斷A股市場環境將好于2017年。作為19大之后的開局年，流動性指標和監管都會處于邊際上有所緩解的狀態，預計2018年宏觀經濟增速有所下行，但實業向好的趨勢不變，企業ROE也處于繼續向上恢復狀態。在股災過去2年以后，投資者參與市場的意愿將會進一步提升，以MSCI為代表的機構資金增量也將好于2017年。市場在經歷過2017年極端的一九行情之后，2018年有望迎來一個更均衡的格局。

泓信投資：從資金投向來看，房地產現在是冬天，境外投資限制較多，大量資金肯定會流向權益類。

②中國經濟長期向上

源樂晟資產：客觀上來說，權益類市場在各類資本市場里面勝出是大概率事件，拉長周期看股票、證券類資產，會發現中國市場和美國市場一樣，權益類資產回報率更高是大概率能贏的事情。人類自從工業革命以后就發現一條新的路徑，可以保證經濟體每年以一個較快的增速持續增長，這是進入工業文明經濟發展的特點。長期來看一定是要樂觀，因為整個方向總體就是向上，哪怕一戰，二戰、或者金融危機都沒有打斷，如果從細節上來看，可能需要同時體會每個行業都有自身的周期，把這兩個東西放在一起看。

③放眼全球，中國股市動態估值水平占優

星石投資：第一點，從杠桿率角度來看資產配置，包括房地產、債券、股票等，權益類資產是唯一去過杠桿的，其他類資產或多或少有較多杠桿存在；第二點，要看動態估值水平，要從全球估值來看中國市場仍占估值優勢，最新的數據顯示，MSCI中國只有12倍左右。第三點，做資產配置一定要基于中長期角度，國內的市場結構，每隔五年就有一次比較好的市場機會，每年重要會議之后五年都是這樣，我們預期可能今年開始，也可能是這一輪權益類最好的投資機會開始。

但對于明年A股行情，私募普遍認為，2018年不會出現大牛市，而是會延續今年的結構性行情，少數個股領漲仍將繼續。

首先，從整體方向來說，不會出現大牛市，因為流動性、行業等各方面條件還都不具備。中歐瑞博認為，2018年投資者不要再去奢望賺漲潮的錢，不要奢望放水出現大牛市，2018年的市場機會和風險并存。少藪派投資認為，2018年將會持續強勢大藍籌行情。最重要的原因在于今年市場流動性的變化。資金方面，2015年市場大幅下調之后，市場保證金余額在3.5萬億以上，且換手率非常高，到今年三季度，保證金余額最低不到1.4萬億，現在也僅是趨于整體平衡，說明其實資金是離場的。但在股票供給方面，目前IPO已經發了幾百家，還有幾百家排隊準備，IPO加速趨于常態化，股票供給增強，新增資金減少，明年整體會是中性偏弱勢行情。

其次，優質公司繼續上漲依然可期，這一趨勢今年只是開始，未來仍將繼續，這是因為：

• （1）投資者結構的變化：隨著A股被納入MSCI新興市場指數，滬股通、港股通、QFII的開引入，中國資本市場與國際接軌，國際投資者通過各種渠道進入中國資本市場，這顯著改變了國內市場結構，引發了國內資產價格的重估，這一趨勢不可逆。

景林資產：從海外的經驗來看，估值體系全球化是一個必然趨勢，中國優質資產定價權面臨重新的定價。隨著海外配置型資金進入，投資者結構優化，A 股的投資理念已經在悄悄發生變化，“大錢”更關注的是公司質量，那些在全球市場競爭中具有很強核心競爭力的優質公司，重倉持有并與之共成長。審視當下海外資金對中國資產的配置情況，配置中國（中概股加港股）的未來空間還很大。此外，以銀行、保險為代表的中國的配置型資金，這些“大錢”已經明顯地改變了港股市場，也在悄悄地改變 A 股市場，而這還只是開始。

東方港灣：2018年最確定的一個變量是，中國資本市場將加入MSCI指數。從中國引入QFII、滬港通、深港通以后，A股市場的交易文化已經在發生很大的變化，在存量博弈的情況下，唯一的變量是這些海外資金，海外以指數基金為代表的長期投資者，將繼續看好中國資產，持續買入中國最核心的資產。總的來說，2018年藍籌股還是會獲得足夠的關注度，而且這個現象，應該不僅僅是2017年的現象、2018年的現象，而是永久的現象。

• （2）商業模式的變化：資源向優質企業集中

東方港灣：從市場結構變化情況看，2018年將是承前啟后的一年，中國政治、經濟、社會、文化會有很大的深刻的變化，中國的資本市場也是一樣：全世界的商業模式已經在發生很深刻的變化，財富向優質企業集中，中國資本市場的發展寄托在這些偉大的企業身上，在美國看到的是大象跳舞，在中國也會看到各個細分領域里面的大象跳舞，從2018年開啟的時代應該是藍籌股的時代，而且持續時間很長，甚至是永遠。就像美國那樣是持續十年的牛市，總的來說她是由偉大的企業構建的。

最后，部分私募機構提示，需要關注二線藍籌中的機會。因為中國經濟體量巨大，其中的優秀公司除大白馬以外還有很多，白馬股經過2017年的持續上漲，估值修復的空間已經不大，而二線藍籌將展現更多的價格彈性。

和聚投資：2018年市場最大的投資機會在二線藍籌。一線藍籌2017年的上漲更多是由于之前有兩年左右的時間股價橫盤，因此上漲來自于估值修復和業績增長兩部分驅動，但是2018年估值修復空間已經不大，大概率只能靠業績增長驅動。中國經濟體量巨大，還遠沒有達到成熟狀態，當前各行各業內都在進行結構重塑，無論是一線龍頭還是二線龍頭都有很多機會，中國經濟的優秀代表也不只有貴州茅臺、招行銀行、恒瑞醫藥和格力電器這幾十家公司。而以二線藍籌為代表的公司在優秀管理層的帶領下，可以展現比一線藍籌更強的行業整合能力和更快的業績增速，同時在2017年估值消化，2018年有望展現更大的股價彈性。

2017年債券市場收益率持續上行，10年期國債收益率接近4%的高位，就明年來看，私募機構認為債券市場很難出現一個大牛市，但市場也存在一些利好因素，債券收益率整體來看已經進入一個比較好的配置時點。

①去杠桿基調不變，債市難以出現大牛市

六禾投資認為，目前債券收益率相對基本面已經超調。超調的原因就是去杠桿，近期基本面變化不大，但買債的錢少很多，主要是銀行理財壓縮很多，即金融去杠桿。2018年，首先，去杠桿基調大致不變，貨幣政策不會明顯放松，銀行的配置資金（包括自營和理財）恢復也需要時間，不太可能馬上出現大牛市，因為今年定調明年還要進行控制宏觀杠桿率。第二，2014年、2015年至少加了兩年的杠桿，去杠桿才進行了1年多。第三，在熊市開始的時候，2016年四季度，我們測算了一下廣義基金持債的平均期限是3.6年，國內做債的也知道，理財之類的債券久期一般控制在2-3年，熊市才1年，浮虧還沒消化完。

②收益率極具吸引力，資金有望流入債市

六禾投資認為，第一，新規落地，銀行理財買債規模有望增加。2018年資管新規落地，存量、增量都可以根據規定處置、新發，比2016年至今新規不明、存量一直壓、增量出不來好很多。第二，銀行房地產貸款收縮帶來的閑置資金有望流入債券市場。今年銀行貸款中，房貸占了50%，明年肯定是會下降，比如下到5到8個點到43%，大概騰出的空間是1.2萬億，這數字并不小，因為債券近兩年凈增規模也就每年7-8萬億。如果銀行理財增加了1-2萬億，房貸減少騰出1萬億，相對債券供給一下子相對增加了20%、30%的需求，這是很大改善。第三，外資還會繼續進來買債，因為利差很高。隨著人民幣走穩，國內價差高企將持續吸引外資進入。歐洲幾乎是0利率，而國內短期無風險利率，比如同業存單是5%，只要人民幣相對穩定，每年賺5%的利差，他們當然有興趣。今年外資買債的規模大概3千億，明年預計不低于這個數字。

泓信投資認為，從資產配置來講，明年債券應該也是值得關注品類。明年最大的矛盾點可能回到利率上。首先今年以來，國內利率漲得比較多，十年期國債一度達到4％，現在在3.8％、3.9％高位徘徊，對于整個國民經濟影響深遠，而隨著國家經濟以質換量，進入經濟換擋周期，明年很難維持這樣的高位。其次，資產配置時要注意自己在資產配置時的低相關性，既然已經配置了權益類，也要考慮選擇其他的。

對于商品期貨市場的看法，私募機構稍有分歧，一方認為商品仍有一定壓力，需謹慎對待，另一方認為存在結構性機會。

①需求整體下滑，商品存在一定壓力

六禾投資：影響商品市場的核心因素是供求關系，流動性的影響沒那么大，2018年，商品供求關系邊際都有點變壞，從需求的角度經濟是下滑的，房地產、基建不會比今年好，從供給來講2017年去產能很厲害，2018年不可能再去這么多，因為2017年價格已經漲了很多了，再去就有通脹壓力了。所以總體上2018年商品供求方面都面臨著壓力，從歷史上來看，商品需求連續漲二年的也不是很多，商品價格有可能是穩的或者是跌的。

敦和資產：在供給側改革的背景下，商品需求仍然是決定商品價格走勢的核心因素。過去兩年的商品上漲，大家把它歸結于中國的供給側改革，但是去年南華工業品指數的漲幅是60%，但是今年漲幅只有10%，而今年的供給相比于去年得到了更好的控制，但商品整體的表現反而不如去年，最主要的原因還是和需求有關。展望明年，我們對商品相對比較謹慎，尤其是跟國內需求相關度高的商品，明年會面臨一定的調整壓力。

②存在結構性機會，可以配置

泓信投資：目前來看各類里波動率最大的是商品，明年會維持高波動，也會帶來高彈性，有更多機會，明年整個商品配置也是大家期待的品類。

凱聰投資：展望2018年大宗商品行情，供需矛盾跟17年相比有所緩和，大宗商品各板塊品種按自身產業鏈供需狀況不同走勢會有所分化，總體來看繼續走結構性行情。微觀上到明年三月份之前，整個限產還是會非常嚴格的執行，供給邊際收縮，商品的局部供應偏緊局勢還將持續。中長期來看，需求層面，不確定性較大，但是預計經濟不會太差也不會有太多亮點，接下來商品市場的驅動宏觀需求層面的權重上升，整個商品的行情或許主要取決于實體經濟和各自產業層面的供需狀況。