“熱錢”流入促使被動增長

　　到了本世紀后，外匯儲備的積累又受到了另一因素的影響——人民幣升值。

　　配合了出口導向戰略的發展，1994年中國實行了外匯管理制度的改革，將人民幣匯率大幅貶值，由原來的1美元兌5.22元人民幣調整至1美元兌8.7元人民幣。隨后人民幣匯率處于小幅升值的過程中。在1998年亞洲金融危機爆發后，中國因承諾匯率不貶值，將人民幣匯率釘在1美元兌8.2元人民幣的水平上。從那時起，這一固定匯率制度一直維持了下來。

　　隨著中國經濟連年的強勁增長，從2003年開始國際市場對于人民幣升值的預期越來越強烈。為了博取各種人民幣升值的可觀收益，各種資金通過各種合法或者不合法的渠道進入到中國，這種所謂的“熱錢”流入成為外匯儲備增長的另一大來源。

　　“由于虛擬經濟高的資產價格泡沫，再加上長期經濟增長的看好和人民幣普遍升值的預期，所以肯定會吸引外資進來，”王晉斌教授表示，“外匯儲備來自經常賬戶和資本賬戶比例大概是六四開，現在大概有1.8萬億美元是經常賬戶，其余則來自資本賬戶。”

　　國家外匯管理局今年2月發布的跨境資金流動監測報告披露，2010年凈流入我國的熱錢規模為355億美元，占外匯儲備增量的7.6%，占當年GDP的0.6%。不過，更多的專家和分析人士相信，更多的“熱錢”是通過經常項下一些看似合法合規的途徑隱蔽性流入的，其規模遠遠超過官方數據。

　　興業銀行資深經濟學家魯政委認為，匯率剛性導致的升值預期，從而帶來的熱錢流入在中國外匯儲備中占據著最大的一塊，是導致外匯儲備增長過多的“罪魁禍首”。

　　在魯政委看來，熱錢流入從而帶來外匯儲備增長過多的根源則在于僵化的匯率制度。

　　他指出，新興市場經濟國家在開放過程中普遍存在著“浮動恐懼”——因為金融市場落后，缺乏管理匯率風險的工具，這就需要一個超級巨人來幫助企業管理，提供隱含的保險。而這個超級巨人只能由政府來承擔。政府通過一個不變的盯住匯率為所有的涉外企業提供了一個擔保，從而支持了經濟增長。我國也是這樣。

　　“一方面，人民幣匯率缺乏彈性需要強制結售匯來提供擔保，這是采用強制結售匯的根源所在；另一方面，人民幣匯率缺乏彈性導致了強烈的人民幣升值預期，引發了巨大的‘熱錢’流入，而此時央行也只有被動吸入外匯來保證人民幣匯率的穩步漸進升值的步伐，由此帶來了外匯儲備快速增長。”魯政委說。

　　多方面入手控制增長速度

　　從原來的主動積累，到現在的被動吸納，外匯儲備終于從原來令政府理直氣壯的巨額財富，變成了一個讓貨幣當局倍感壓力的沉重負擔。

　　根據澳新銀行大中華區經濟研究總監劉利剛測算，考慮到對外支付、短期外債、居民出國用匯、央行干預外匯市場等因素，我國外匯儲備有1.1萬億美元就足夠了。顯然目前的3萬億美元的外匯儲備已遠遠“超標”。

　　“很多外匯流入的話對央行的貨幣政策執行影響相當大。”劉利剛指出，在某種程度上我們的通脹也會因為外資流入太多造成國內的M0和M2過度發行，通脹就出來了。在資本流入過多的情況下比較自然的結果是：國家物品價格會升得很快，另外資產價格會升得很高。所以說，當務之急是把進來的錢要很快地輸出去。

　　他提出，作為保障功能的1.1萬億美元外匯儲備，可以投資于風險低、流動性高的資產上，而剩下的1.9萬億美元實際上完全可以分散投資于其他高投資回報領域。

　　余永定在接受媒體采訪時表示，在當前情況下，中國不要盲目追求貿易順差，在減少外匯儲備流量的前提下，減少外匯儲備存量。如果不能減少貿易順差，可以把貿易所得轉化為海外投資或者對發展中國家的有條件援助等，從流量上來控制外匯儲備的增長。其次，是要做好已有外匯儲備的分散化，確保已有外匯儲備（存量）的安全性、流動性和盈利性。

　　“在今后幾年中，中國必須面對的重要挑戰是：一方面維持必要的經濟增速，另一方面減少貿易順差。同時達到這兩個目的的唯一途徑是刺激內需，用內需代替外需。在此過程中，中國外匯儲備對GDP的比例應該下降到一個比較合理的水平上來。”他說。

　　目前3萬億美元外匯儲備占GDP的比例達到了50%，而日本外匯儲備占GDP的比例在20%左右。