如果僅僅從表觀經(jīng)濟現(xiàn)象看，中國當前和日本當初的情況十分相像。同樣是本幣面臨著巨大的升值壓力，同樣是國內房地產(chǎn)價格飛速上漲。那么，曾令無數(shù)日本人為之扼腕長嘆的 “失落十年”是否會在中國重現(xiàn)呢？我的答案是，及時正確的政策調整將避免重蹈日本覆轍。

日本的最大教訓在于，由于失去主動性，遇到很艱難的政策選擇，升值和加息沒有能同步配合進行，最終導致泡沫的形成和破滅。

1985年9月，美國、日本、聯(lián)邦德國、法國、英國等五個發(fā)達國家的財政部長和央行行長，在紐約廣場飯店舉行會議。五國政府決定聯(lián)合干預外匯市場，使美元實現(xiàn)有序貶值。這就是后來所說的“廣場協(xié)議”（Plaza Accord）。

“廣場協(xié)議”后，日元的升值受到西方的鉗制，在短短兩年半時間中，迅速升值了近1倍。對于經(jīng)濟強烈依賴出口的日本來說，日元的升值導致國內經(jīng)濟面臨大幅下滑風險。當時的日本政府不得不將精力更多地投放到刺激內需上，他們選擇的方式是——減息。結果是，在日元迅速升值不到兩年時間里，日本央行將利率從1985年的5%降至1987年3月以后的2.5%。

日本在本幣升值的同時減息，也是不得已而為之。實際上，最初日本也曾經(jīng)嘗試過升值的同時加息，但由于日本承諾的升值幅度過大，導致經(jīng)濟下滑。另外，當時的高利率環(huán)境決定了即使日本央行加息，空間也非常有限。被迫減息，加之正值金融管制放松的大環(huán)境，最終導致日本國內信貸大幅膨脹，很多資金流入房地產(chǎn)市場和股票市場，泡沫放大。

“廣場協(xié)議”之后，日本主要城市的房地產(chǎn)價格飛快上漲，包括東京、大阪、名古屋、京都、橫濱和神戶等城市在內的土地價格，以兩位數(shù)的驚人速度飛升。同期，企業(yè)大量負債以追求擴張速度，股市更是一日千里，快速上漲。

當日本政府意識到資產(chǎn)泡沫的嚴重性時，問題已經(jīng)相當嚴重。20世紀80年代末90年代初，日本央行開始了痛苦的“擠泡沫”過程。從1989年5 月末開始，短短一年多時間，日本央行將基準利率從2.5%上調至6.0%，足足提高了3.5個百分點。但此時為時已晚，巨大的資產(chǎn)泡沫的破滅，令日本政府的所有努力都徒勞無功。

和日本相比，中國目前的情況大有不同。中國掌握著匯率政策的主動性，從來沒有向西方國家承諾過升值幅度。因而，中國在人民幣匯率問題上，可以采用效果較佳的“雞尾酒療法”，即在人民幣小幅漸進性升值的過程中，同時輔以小幅漸進式加息。目前中國處于低位的利率水平，也決定了中國仍然有加息空間。

如果一次性大幅升值，會對實體經(jīng)濟帶來傷害，重蹈日本覆轍；若只升值不加息，則會吸引大量熱錢流入。

在升值的過程中輔以加息，可以起到更加綜合的政策效果。如果人民幣進入升值區(qū)間，必然利好于股市，特別是房地產(chǎn)和航空板塊。此時如果配以加息，則可在一定程度上抑制股市和房市的過熱反應，抑制國內資產(chǎn)價格泡沫。

同時，這也有利于刺破國際大宗商品價格的泡沫。目前，中國的緊縮政策在全球市場會起到“牽一發(fā)而動全身”的效果。今年以來中國兩次宣布上調存款準備金率的當天晚上，國際油價、銅價等大宗商品價格，都出現(xiàn)了不同程度的下降。

市場上還有一種擔心是，人民幣升值會引發(fā)日本那樣的房地產(chǎn)泡沫破滅，因為目前的中國和當時的日本一樣，都面臨人口結構的拐點。日本主要購房人口的比重在1990年左右開始下降，而據(jù)測算，中國主要購房人口將在2015年左右開始下降。

吸取日本的教訓，中國及時進行匯率調整，并以土地制度和戶籍制度改革等相配合，在將大量農民從土地中解放出來的過程中，仍可以進一步推進城市化進程。這樣，即便到2015年，中國也不至于出現(xiàn)日本1990年泡沫破滅的情形。

對于最近幾年高漲的房價，并不是不控制泡沫，而是吸取教訓，通過升值配合加息，防患于未然。

目前，以日本的“前車之鑒”反對人民幣升值的理由還有，認為現(xiàn)在中國與日本當年一樣，都面臨巨額貿易順差，而日元大幅升值后順差并未減少。這個問題的關鍵在于，日本產(chǎn)品都有品牌，在勞動力價格優(yōu)勢失去之后，仍可依賴自己的品牌保持順差；但中國沒有世界品牌，產(chǎn)品可替代性強，一旦失去成本優(yōu)勢，順差就會降下來。

作者為中國國際金融有限公司首席經(jīng)濟學家