4月25日，周四。金價經過4月12日和15日倒水式下瀉后，連日反彈，執筆時盎司價已重返1445美元以上水平。在金價暴跌前建議沽空的高盛，早兩日發報告叫客戶平倉，見好即收也。

　　“西金東調”應急

　　以執筆一刻的水平計，金價已收復這波三十年來最慘烈跌勢大約一半。翻閱《21世紀經濟報道》，發現不少論生動傳神恐怕連香港媒體亦遠有不如的搶金潮直擊：“北至上水，南下銅鑼灣，東到觀塘，西達荃灣，整個香港到處經歷購金潮，大批本地市民和內地游客無論金條、金粒還是金飾，見金即搶。”報道又提到，從孟買到上海，曼谷到新加坡，整個亞洲正經歷數十年來未見的黃金搶購潮，金條、金粒已出現區域性短缺，至少需時十至二十天才可完成“西金東調”。所謂西金東調，指的是亞洲國家黃金庫存無法滿足突如其來的龐大實金需求，只有向瑞士和倫敦金庫“求救”，通過西金東調應急。

　　這是否典型的大戶派貨、散戶接貨格局，讀者大可自行想像。然而，與上世紀七十年代末八十年代初散戶蜂擁入市，金價經歷短暫拋物線式上升后即跟牛市告別不同，這次亞洲零售客戶同一時間搶購實金，發生于金價技術上步入熊市之后，而金價于4月15日跌至1320美元后，已從低位反彈逾百美元，可見這波令業界老行尊亦嘖嘖稱奇的搶金潮，對金價確實產生了不容忽視的支持。

　　結構產品惹的禍？

　　近日聽聞一種說法，印象中提及的人不多，頗有一談價值。彈此調者，乃美國證券行Rosenblatt Securities 分析師雷諾斯（Brian Reynolds）。

　　老畢認為雷諾斯的意見值得一引，原因有二。一為他一口咬定金市“大屠殺”跟結構性產品大有關系；二為此君并非在金價插水式崩瀉后才圍繞黃金“死因”提供一個可錯可對的解釋。早在今年2月21日，雷諾斯已就與黃金掛鉤結構性產品可能引發金市“洗倉”，公開發出警告。回想當時情狀，金價雖有偏弱之勢，但市場上真正察覺到金市劫數難逃者，只怕少之又少。

　　就如坊間無數“陰謀論”一樣，金價于4月12、15日短短兩個交易天跌逾200美元，罪魁禍首是否與黃金掛鉤的結構性產品，難有百分百肯定的答案，但雷諾斯的意見顯非事后孔明，單憑此點，一聽何妨？

　　在量寬/零息年代，不論機構還是散戶，都為尋覓較理想的回報煞費思量。在這種人人求息若渴的環境中，包裝成固定收益工具的結構性產品大有市場，不難理解。內地存戶對所謂理財產品趨之若鶩，環球退休基金等機構投資者經不起“高息”誘惑，紛紛投入結構性產品懷抱，形式也許不同，但根源卻如出一轍。

　　雷諾斯2月21日向客戶發出警告，指這類產品雖打著固定收益的旗號，但來自跟其掛鉤資產價格劇烈波動的風險，卻被退休基金等市場參與者嚴重忽略。以黃金掛鉤產品為例，合約中大都列明金價上下限，下方設于每盎司1530美元、上方1800美元的同類型工具，市場上多有所見。那等于說，此等包裝成高息票據/債券的結構產品，合約中列明金價一旦跌穿1530美元，退休基金或其他市場參與者便得強制性接貨。

　　就“大屠殺”而論，雷諾斯在金市血流成河約兩個月前提及的1530美元，與金價跌穿這個水平后的洗倉式暴瀉完全符合。

　　退休金買入這類結構性產品，主要乃受其“高息”吸引，投資者本身對金價未必有什么方向性的判斷。要說有，亦不過是料想金價縱不繼續走高，也不致大幅下跌遑論崩瀉。結構性產品發行商也許正是看中退休金既“好息”又相信金價急挫風險有限的心態，為其度身訂造出相關產品的。金價跌穿1530美元，觸發強制性接貨條款，等于原先對金價強弱并無既定立場的市場參與者，在金市大跌中被迫充當多頭，履約后清倉止蝕理所當然。

　　在超低息年代，投資者為求跑贏通脹，對但凡有息的東西皆垂涎欲滴，往往忽略了資產價格波動的風險。蘋果結構性產品如此，跟商品掛鉤的“高息”工具，卻又豈限于黃金？近日的金市“大屠殺”，也許只是超低息年代“市場意外”陸續有來的預警而已。

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