考查美國經濟復蘇期信用債的市場表現，我們發現，在經濟復蘇確認前期信用債的投資機會已經開始，其前題是基準利率或利率產品相對穩定。參照美國經驗，我們認為當前國內信用債利差的走勢有反應過度之嫌，7月的市場收益率已經出現恐慌性的調整，在國債稍有企穩之后，其利差優勢會更加明顯。

　　近期公布的宏觀數據顯示，我國經濟復蘇的跡象比較明顯。7月PMI指數達到53.30，連續第5個月站在50以上；出口訂單指數自去年11月開始已經連續8個月上升，新訂單持續6個月保持在50以上。分項指標中，原材料庫存指數上升而產成品庫存指數下降，表明企業的生產和運營比較順暢，并釋放出進入加快生產的良性循環信號。此外,旬用電量同比數據從5月下旬以來持續上升，7月中旬發電量同比增長8.4％，部分地區用電增長突破10％。我們認為，這已經不可能單從夏季制冷用電上升的因素來解釋，工業用電需求的增速回升應是主要原因。

　　資金面上，8月債市承受資金量收窄的壓力將小于7月。首先，在經歷了上半年巨量貸款之后，7月份的信貸增速將出現明顯下降。目前市場普遍預期新增貸款在3000-5000億元之間，這對銀行可用于投資債券的資金量形成一定的支撐；其次，8月新股發行中出現中國建筑（601668行情,愛股,資金）這種大盤股的概率較低，7月22日中國建筑申購使得7天質押式回購利率達到2.11％，比6月份無IPO時上升了100BP，貨幣市場利率在8月份超過2.11％的可能性較低。當然，從7月已經發行的打新股收益率來看，未來的持續的新股發行仍將對債市形成沖擊，但減債打新的沖擊力將比7月份低。

　　另外，雖然國內宏觀經濟出現了好轉跡象，但微觀基礎尚不牢固，靠政府投資拉動的經濟增長能否被民間投資順利接棒還有待驗證；基于巨量信貸數據引發的通脹擔憂已經占據市場預期的較大部分；從貨幣政策來看，近日管理層連續強調將繼續執行寬松的貨幣政策，并提出要注重運用市場化手段，而不是規模控制的方法，靈活運用多種貨幣政策工具。我們認為，所謂“市場化手段”主要是指運用公開市場操作來調節市場資金，在外部經濟環境未根本好轉、內部經濟增長根基尚不牢固的背景下，央行采取加息或者提高存款準備金率等猛烈手段的概率較低。

　　基于以上判斷，我們認為8月份不利于債市的因素將比上月有所減小，在利率產品收益率稍有企穩之后，信用債的利差優勢將會有所表現。目前債券的主要功能體現為資產配置，在經歷了信用債收益率大幅抬升之后，已經具有一定的投資價值，投資者可以逐步配置。建議投資者繼續關注無擔保債，適當投資利差較高的A%2B的債券品種，并在中等等級利差企穩之后介入。目前企業債和中票項比較，企業債的利差優勢較大，尤其是3年期AA%2B、AA以及5年期AA-。從兩個市場之間的絕對收益率來看，交易所信用債跌幅較深，更符合資產配置的需求。