來源：金融時報

債券違約是債券市場發(fā)展的必然現(xiàn)象。我國債券市場在努力保持長期剛性兌付的狀況下也不可回避地面對著債券違約事件。境外成熟市場在長期實踐中積累了一整套債券違約應對處理法律機制，包括事前預防措施、事中應急力量和事后處置機制等，對于完善我國的公司債違約應對處理提供借鑒。

國際債券違約應對處理機制

為了減少債券違約對債券持有人造成的損害，境外成熟市場建立了一整套應對處理機制，包括事前可盡可能減少違約風險的預防措施、出現(xiàn)違約風險時可以啟動的應急力量，以及違約既成事實之后的事后處置機制。

（一）事前預防措施。為了防止和減少發(fā)生債券違約情形，境外市場設置一系列的預防措施，這些措施有監(jiān)管規(guī)定、個案約定，還有行業(yè)的普遍做法，下面列示一些重要的法制措施:一是債券分類管理。如在美國市場，根據(jù)風險程度把公司債券分為抵押債券、信用債券和收益?zhèn)取９緜愋偷牟煌`約的特點與管理的側(cè)重點也有所區(qū)別。對不同債券實施不同的管理，使不同風險的債券匹配不同風險承受能力的投資者，增加市場理性、避免不當投資，也可減輕違約處置的復雜程度。二是信用評級。債券評級機構(gòu)收集信息，利用專業(yè)知識和技能對債券進行分級，事先對債券的違約行為進行有效的評測和監(jiān)管。為了防范評級機構(gòu)的利益沖突，監(jiān)管部門對評級機構(gòu)有專門的規(guī)范。三是信息披露。信息披露強調(diào)的是債券發(fā)行人應當及時、準確、完整地向投資者介紹情況，以供投資者作出科學決策。國內(nèi)審計機構(gòu)及信用評級機構(gòu)必須定期將它關于債券發(fā)行主體財務、信用狀況等審核與評價結(jié)果通過公開方式向社會披露，接受來自社會各界的監(jiān)督和評議。四是抵押、擔保及金融工具等債券增信措施。抵押和擔保是最原始的償債保障機制，如在日本，日本銀行對外提供的債券擔保中，有60％以上是主銀行為其主客戶所作擔保。韓國早期債券市場上，近九成的債券都由金融機構(gòu)提供了擔保，1972年韓國投資公司（KTC）、1978年韓國擔保保險公司等也在政府的鼓勵下相繼為債券提供擔保。

（二）事中應急力量。從各國立法實際來看，保障債券持有人采取集體行動的法律機制包括兩種，在大多數(shù)大陸法系國家，通常采取公司債券持有人會議的方式；在大多數(shù)英美法系國家則采取公司債券信托制度；有部分國家和地區(qū)則同時采取兩種方式。一是債券持有人會議。債券持有人會議是為了債券持有人共同利益而設立的、通過會議方式行使權力的一種法律機制。因不同債券的持有人利益可能存在沖突，不同類型的債券持有人應分別召開持有人會議，分別對該類債券持有人的權利行使作出決議。關于會議召集權，有的國家或地區(qū)規(guī)定持有公司債券達到一定比例（如日本是代表公司總額1/10以上或意大利是占有效債券總數(shù)1/20以上）的持有人有召集提議權；有的國家或地區(qū)規(guī)定持有公司債券達到一定比例（如我國臺灣地區(qū)是有公司債總額5％以上）的持有人享有直接召集權。二是債券托管人。債券托管人制度起源于美國，1939年美國頒布《信托契約法》規(guī)定公司以任何方式跨州向公眾發(fā)行公司債券必須為持有人指定債券受托人。債券托管人作為債券持有人的受托人，應當以債券持有人的利益最大化為原則行事。從信托關系的角度來看，公司債券的債權和物上擔保權構(gòu)成信托財產(chǎn)，債券持有人是委托人和受益人，托管人是受托人，發(fā)行公司是以潛在債券持有人的代理人的身份簽訂信托契約。托管人一般是發(fā)行公司指定的，并由發(fā)行公司承擔費用。英國的證券交易所規(guī)章指定的受托人必須是信托公司。美國和加拿大的法律要求指定當?shù)毓緸槭芡腥恕７▏话阋髠钟腥舜肀仨毷潜緡尽?/p>

（三）事后處置機制。當債券違約風險確切發(fā)生時，首先啟動的是前述方案中的措施，如行使抵押權、財產(chǎn)保全、追加擔保、啟動保護性條款、受托人履行職責、召開債權人會議等，如果這些措施還不能滿足債券兌付，就要考慮啟動最后的了結(jié)處置機制。主要包括以下內(nèi)容：

一是自主和解結(jié)算。這是一個非強制性的程序，由債券持有人與發(fā)行人及相關方協(xié)商出一個方案來解決問題，是一種在沒有法院參與的情況下債務人與債權人之間的私人合約安排。當企業(yè)出現(xiàn)償債危機時，債券持有人可以同發(fā)行人達成和解協(xié)議，如折價和以多種形式償還債務、對部分債務進行延期處理或?qū)Σ糠謧鶆毡鞠⑦M行豁免、變更證券種類和條款等。境外發(fā)展出一種專門的法庭外債務重組制度。如在英國，發(fā)展出來的倫敦方案，現(xiàn)巳成為英國的挽救企業(yè)文化的基本途徑。另外，境外市場上也發(fā)展出了一種“折價交易”的方式，指的是債務人向債權人發(fā)行一筆或一組新的債券，以替換原有的債券的安排。該方式有點類似于我國銀行業(yè)經(jīng)常發(fā)生的“借新還舊”，只是這種方式是在二級市場上完成的，發(fā)行新債券替換舊債券。

二是破產(chǎn)清算和破產(chǎn)重整。在美國，一般情況下，債券違約之前公司會申請破產(chǎn)保護。美國公司可以根據(jù)《破產(chǎn)法》第7章或者第11章進行破產(chǎn)。第7章是破產(chǎn)清算，第11章是破產(chǎn)重整。境外很多國家和地區(qū)均是按照這兩種方案來最終了結(jié)公司債務危機。（1）破產(chǎn)清算。是指對債務人宣告破產(chǎn)、清算還債的法律制度。當公司根據(jù)第7章的規(guī)定申請清算時，法庭將會任命一個破產(chǎn)財產(chǎn)管理人，出售企業(yè)的財產(chǎn)，將出售所得收益分配給債權人，最后解散公司。清算財產(chǎn)在債權人之間的分配遵循“絕對優(yōu)先權原則”。通過這種方式了結(jié)債務，債權人受償比率往往較低，無擔保的債務（如信用債）的受償比率更低。（2）破產(chǎn)重整。是指在法院的主持和利害關系人的參與下，進行業(yè)務上的重組和債務調(diào)整，幫助債務人擺脫財務困境、恢復營業(yè)能力的法律制度。第11章規(guī)定了一系列支持破產(chǎn)公司的條款，以增加其持續(xù)經(jīng)營的可能性。具體程序中，破產(chǎn)申請后的前4個月中，經(jīng)理提出重組計劃，債權人對重組計劃進行投票。重組計劃的實施，應當?shù)玫矫款悅鶛嗳税磦鶛鄡r值計算的2／3多數(shù)和按人數(shù)計算的簡單多數(shù)的贊成，以及2／3多數(shù)股權的贊成。重組計劃得到投票贊成后，還要得到法官的批準。如果重組計劃被一類或幾類債權人否決，法官還可以“強制破產(chǎn)”；或者法官可以允許債權人提出他們自己的重組計劃，或者替換經(jīng)理，或者按照第11章的規(guī)定將企業(yè)作為一個整體出售或者清算。

三是過錯追責。如果前面所有處置措施都還不能滿足債券持有人利益的情況下，在法律策略上，債券持有人可以尋找各方參與人在債券發(fā)行上市、銷售等環(huán)節(jié)中的過錯，通過主張過錯賠償?shù)姆绞綔p少損失。努力的方向有：（1）如果存在控股股東濫用公司獨立人格、惡意逃避債務的情形，可以主張否定公司獨立人格，追究股東的連帶責任；（2）如果存在欺詐發(fā)行的情形，可以主張控股股東、實際控制人、保薦人等連帶責任；（3）如果債券托管人存在過錯，嚴重違反勤勉注意義務，造成損失，可以向債券托管人追責；（4）如果存在銷售機構(gòu)不當銷售的情形，則可以向銷售機構(gòu)主張賠償。

對我國的啟示

（一）正確認識違約對債券市場持續(xù)健康發(fā)展的重要意義。債券的合理定價最終要依賴對于信用風險的準確計量。從長遠來看，債券違約的發(fā)生對于建立市場化的定價估值體系、完善市場風險的分散分擔機制、充實評級違約率數(shù)據(jù)庫均有積極意義，也是對現(xiàn)有機構(gòu)、制度規(guī)范和市場參與者行為的自我校驗，有利于市場長遠健康發(fā)展。

（二）著力培育理性科學的投資者理念。要在輿論宣傳和實際的投資教育活動中，科學宣傳、客觀講解、理性引導，根除在風險控制方面的“搭便車”動機及對監(jiān)管機構(gòu)中介機構(gòu)的過度依賴，樹立理性投資、風險自擔的投資理念。

（三）努力建立與完善債券違約的一整套應對處理法律機制。加強頂層設計，從事先預防、事中應對和事后處置追責等多個環(huán)節(jié)進行整體考慮，編制修訂立法規(guī)劃。