特約評論員 李體欣 廣證恒生首席研究員

　　最近萬家基金等固定收益部負責人被警方帶走調查，4月18日國務院總理李克強主持召開的國務院常務會議，做出有效防范地方政府性債務、信貸等方面風險的部署，以及惠譽等下調中國本幣長期債券信用評級，IMF對中國地方債發出警示等，把相對平靜的債市推向風波口，引起人們對中國債市發展的關注。

　　當前國務院、IMF等國際組織對中國債市，尤其是地方債的擔憂是中肯的。近年來中國債券融資總量呈繼續快速發展的態勢，這離不開決策層的支持。如2013年央行年度工作會議提出：“繼續推動債券產品創新，創新利率風險管理工具，穩步推進信貸資產證券化試點。”根據wind統計顯示，2013年一季度，國內債券市場發行量為19412.55億元，同比增加27.4%，一季度發行各類債券930只，比去年同期增加444只。截至2013年3月底，債券市場債券托管量為24.5萬億元，同比增長13%。

　　筆者認為，當前在新型城鎮化的大背景下，融資更多會轉向債券市場有其合理性。從債券需求來看：銀監會8號文抑制銀行理財產品對非標資產投資，進而相對提高對標準化產品的需求，而且企業年金投資范圍擴大、券商大集合理財產品集中備案發行等，將帶來較大的債券投資需求。從債券供給來看，中票和非公開定向債務融資工具（PPN）大量注冊發行，公司債審核或將逐步下放到交易所，以及被收窄的地方融資渠道刺激城投債發行等，預示2013年債券市場仍將呈現供需兩旺的格局。

　　然而，當前各級政府對債券進行隱形兜底，則是債券融資健康發展的隱患。即政府隱性擔保大大降低人們對違約風險的擔憂，使道德風險和逆向選擇風險揮之不去；同時也導致了發債主體資金使用效率不高，投資者在選擇券種時盲目追求收益率，忽略了實際信用風險，市場的風險意識麻痹等問題。2011年，云投債事件，使得城投債市場一度極其低迷，最終在地方政府庇護下涉險過關；另外2012年以來山東海龍、江西賽維、超日債等事件中，讓我們看到政府兜底似乎成為債券市場的“潛規則”。從地方政府的角度上來看，出于政績或者是地方再融資需求，都不希望看到國內的第一宗債券違約發生在自己的管轄范圍；但這種政府托盤形成的逆向激勵，成為債券市場未來健康發展的隱患。

　　自1981年中國第一只國債發行以來，中國債市保持著“零違約”紀錄，而成熟的美國市場在2007~2011年間就曾發生400起違約案例。不過，隨著我國債券市場不斷擴容，低資質發行主體比重不斷增加，其面臨的信用風險也在逐步積累，“零違約”現狀被打破只是一個時間問題：這一是因為債券違約與宏微觀經濟狀況密切相關，而鋼鐵、水泥、光伏等產能過剩行業正面臨信用資質惡化風險；二是企業信用資質下沉；三則是地方政府的“兜底”成本增加。Wind數據顯示2012年以來，4家評級機構對8家發債主體的12只債券品種合計進行了14次評級下調，預示債市的風險敞口在累積。

　　因此，2013年有可能將成為中國債市違約“元年”，而個別債券發生違約未必是壞事。對債券投資者，發生個別債券違約將打破其“無違約”的投資觀念，迫使其在關注收益率的同時，更加注重信用風險，樹立市場風險意識，樹立正確投資理念。對債券融資者，或將促使其加強經營活動和現金流管理，提高資金使用效率。

　　更為關鍵的是，個別債券違約有助于債券市場走向市場化和規范化，比如提高發行主體信息披露透明度、提升評級機構的獨立性、完善相關法律法規和信用風險分擔緩釋機制等，促使債市向正常投資市場回歸。

　　(21世紀經濟報道)